收入端：去年高基數(shù)下，龍頭大力促銷+低線需求爆發(fā)，19Q2收入增速未見環(huán)比走弱。19Q2是年內(nèi)基數(shù)最高的一個(gè)季度，但受促銷和低線需求拉動，白電(包括空調(diào))需求均實(shí)現(xiàn)增長，行業(yè)收入端增速未環(huán)比走弱。其中，白電龍頭間收入增速差異主要來自渠道的結(jié)構(gòu)性變化，美的借助渠道變化和積極促銷帶動空調(diào)高增長，精裝修占比較高的中央空調(diào)預(yù)計(jì)延續(xù)回暖趨勢。廚電仍以去庫存為主，19Q2零售增速略好于19Q1，但需求拐點(diǎn)仍需等待。小家電中綜合型公司逆周期屬性更強(qiáng)，【蘇泊爾(002032)、股吧】、九陽增速保持穩(wěn)定，可選品類受消費(fèi)意愿下降影響較大。出口方面，因前期搶出口導(dǎo)致訂單透支，19Q1空調(diào)出口量出現(xiàn)10%左右下滑，19Q2未加速下滑，冰洗出口訂單調(diào)整快。

　　利潤端：競爭偏緊均價(jià)下行，成本紅利托底盈利，降稅有望錦上添花。年初以來家電各子品類均價(jià)進(jìn)入下行通道，部分空調(diào)型號降價(jià)幅度接近10%，但19Q2家電綜合成本依然同比下降較多，因此即使是降價(jià)促銷力度最大的空調(diào)品類，成本紅利對龍頭盈利能力仍有強(qiáng)支撐，預(yù)計(jì)19Q2利潤率表現(xiàn)和Q1持平。此外，增值稅率下調(diào)從19Q2開始執(zhí)行，隨著上下游陸續(xù)調(diào)價(jià)，擁有產(chǎn)業(yè)鏈定價(jià)權(quán)的家電龍頭有望逐步受益，或帶來驚喜。此外，除了成本和降稅兩大共性的紅利，【美的集團(tuán)(000333)、股吧】通過渠道扁平化，在大幅降價(jià)的同時(shí)，依然能夠保障甚至提升自身盈利能力。

　　下半年關(guān)注重點(diǎn)：關(guān)注競爭格局重塑，尤其關(guān)注空調(diào)和格力。市場對2019H2三四線地產(chǎn)竣工回暖，繼而帶動家電等后周期產(chǎn)品需求回升已有一定預(yù)期。我們認(rèn)為，需求之外，龍頭主導(dǎo)的競爭格局重塑對下半年的行業(yè)判斷更為重要，維持“板塊龍頭從早期量價(jià)齊升轉(zhuǎn)為保份額保增長策略”的判斷。以空調(diào)為例，奧克斯異軍突起，美的空調(diào)主動出擊，格力引而不發(fā)，2019H2的關(guān)注點(diǎn)依然是格力如何做。若格力在混改完成后采取更為積極的競爭策略，短期雖有波動，但長期看是有利于維護(hù)優(yōu)質(zhì)制造產(chǎn)業(yè)壁壘的。

　　重申長期思考：地產(chǎn)周期漸行漸遠(yuǎn)，最大變量是渠道，商業(yè)模式從大規(guī)模制造+大規(guī)模分銷轉(zhuǎn)向品牌制造+高效零售。隨著地產(chǎn)銷售規(guī)模長期見頂，由地產(chǎn)驅(qū)動的行業(yè)每2~3年基本面周期波動將逐步收斂。一方面，新增需求將更多來自于區(qū)域差異、層級等結(jié)構(gòu)性變化，例如近兩年的低線需求快速增長；另一方面，渠道的變化也開始深遠(yuǎn)影響眾多消費(fèi)品的發(fā)展方向與品牌格局，在此背景下公司業(yè)績表現(xiàn)將出現(xiàn)分化。部分反應(yīng)快的企業(yè)，比如美的，已經(jīng)快速調(diào)整策略收割新一輪結(jié)構(gòu)性紅利，美的空調(diào)19H1實(shí)現(xiàn)30%以上零售增長(而行業(yè)增速僅為3%)，很快有更多公司加入到變革中來。因此，我們認(rèn)為未來家電商業(yè)模式將從大規(guī)模制造+大規(guī)模分銷轉(zhuǎn)向品牌制造+高效零售。

　　投資建議：短期來看，由于龍頭主動促銷+低線需求持續(xù)快速增長，19Q2收入增速未見環(huán)比走弱，低基數(shù)疊加竣工改善，下半年家電需求有望環(huán)比回升，而龍頭有望主導(dǎo)競爭格局的重塑，家電龍頭的業(yè)績確定性依然較高，且估值在消費(fèi)股龍頭中相對較低，考慮到國內(nèi)外機(jī)構(gòu)短期高度一致的“確定性+低估值”的選股思路，繼續(xù)看好板塊短期絕對/相對收益。長期來看，渠道變化下，家電企業(yè)擁有頂級的“品牌制造”能力才是核心，首推空調(diào)/中央空調(diào)產(chǎn)業(yè)鏈。結(jié)合短期業(yè)績表現(xiàn)和長期競爭壁壘，個(gè)股推薦分為三條主線：

　　1、短期競爭格局由龍頭主導(dǎo)，長期看制造壁壘最為深厚：格力電器(預(yù)期差最大)、美的集團(tuán)、海爾智家、海信家電(中央空調(diào))。

　　2、逆周期屬性較強(qiáng)的小家電龍頭：九陽股份、新寶股份。

　　3、下半年有邊際改善預(yù)期的：歐普照明、老板電器、華帝股份。

　　風(fēng)險(xiǎn)分析：宏觀經(jīng)濟(jì)增速加速下行，地產(chǎn)銷量大幅度萎縮等。

　　（文章來源：光大證券）