本報告完成時間 | 2022年08月21日

　　本期策略

　　利多因素：

　　1. 終端需求旺季臨近，可證實，亦可證偽；

　　2. 鋼廠逐步復產(chǎn)，原料補庫需求漸起；

　　3. 冬儲需求或對01合約形成一定支撐；

　　4. 煤礦安檢階段性加嚴，焦煤供應或小幅收緊；

　　利空因素：

　　1. 強力刺激政策落空，地產(chǎn)、基建亦難有起色；

　　2. 蒙煤進口增量不斷，澳煤限制有概率放開；

　　3. 焦企開工積極，焦鋼產(chǎn)量比高位暫穩(wěn)；

　　4. 焦鋼毛利差修復至0軸上方，預計持續(xù)兩周。

　　上期策略回顧：焦鋼毛利差修復，做空信號增強

　　正文

　　01 行情回顧

　　本周，焦價第二輪提漲落地，煉焦煤競拍市場價格拿貨現(xiàn)象增多，然建材成交不及預期，下游采購心態(tài)偏謹慎，雙焦盤面弱勢運行。

　　截至8月19日，盤面焦煤主力合約切換至2301合約，周五收盤價1871.5點，呂梁低硫主焦煤匯總價2350元/噸，環(huán)比上周+150元/噸；盤面焦炭主力合約收盤價2759.5點，環(huán)比上周-7.46%，日照港(600017)準一級冶金焦出庫價2650元/噸，環(huán)比上周+50元/噸。

　　本周，焦炭出口外貿訂單價格、蒙5#原煤報價企穩(wěn)反彈。

　　02 宏觀數(shù)據(jù)

　　國家統(tǒng)計局公布7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)。如我們此前預期，7月經(jīng)濟讀數(shù)中表現(xiàn)相對較好的僅有基建投資：

　　第一，7月規(guī)上工業(yè)增加值同比增速略降，新能源汽車行業(yè)的高景氣為工業(yè)增加值同比增長提供重要支撐。從信貸脈沖角度理解，下半年工業(yè)增加值反彈的空間可能不大；第二，從全國平均房價、地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)、地產(chǎn)拿地面積、地產(chǎn)施工面積來看，地產(chǎn)均未見明顯復蘇跡象；第三，基建表現(xiàn)強勁，但地方財政的缺位拖累傳統(tǒng)基建的增長；第四，7月居民部門新增累計存款同比增64%，居民消費意愿更加保守，消費表現(xiàn)繼續(xù)下降；第五，總體失業(yè)率基本平穩(wěn)，但16-24歲青年失業(yè)率繼續(xù)攀升至19.9%。我們預計16-24歲青年失業(yè)率會在9月隨季節(jié)性因素而回落。

　　03 雙焦基本面數(shù)據(jù)

　　3.1 廠內原料庫存可用天數(shù)觸底反彈

　　焦煤：煤礦、洗煤廠去庫放緩，焦化廠加速補庫，鋼廠庫存續(xù)增，廠內煉焦煤可用天數(shù)轉增，港口庫存略有增加；整體庫存增加，但仍在低位，焦煤庫存驅動中性。

　　焦炭：焦企加速去庫，鋼廠庫存轉增，廠內焦炭可用天數(shù)回升，港口庫存略降；整體庫存無明顯變動，焦炭庫存驅動中性。

　　3.2 各環(huán)節(jié)陸續(xù)復產(chǎn)，焦鋼產(chǎn)量比高位暫穩(wěn)

　　本周，各環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率持續(xù)回升。鋼廠盈利能力修復，鋼廠高爐復產(chǎn)同步增加，焦炭剛需回升，積極補庫；焦企開工積極，廠內多維持低位庫存水平，焦企出貨順暢，部分焦企有一定惜售意愿，焦鋼產(chǎn)量比高位暫穩(wěn)。

　　3.3 焦鋼毛利差突破0軸，做空信號增強

　　利潤能否從原料煤端傳導至下游，有賴于兩方面：其一，爐料需求是否持續(xù)羸弱；其二，主焦煤供應端能否有明顯增量。對于前者，周度螺紋毛利持續(xù)回落至108元/噸附近（-50）；建材成交不及預期，螺紋毛利再下臺階，鐵水復產(chǎn)的持續(xù)性存疑。此前我們判斷考慮季節(jié)性規(guī)律，終端需求拐點在8月中旬，如今尚未看到明顯改善，需求證偽在即，利空雙焦。至于后者，國內供應增量數(shù)據(jù)不透明，在預期之外，跟蹤進口增量更為現(xiàn)實；對于進口蒙煤，本周通關車量略有下調至560車/日，仍有概率回升至600車/日以上，對應月度進口量218萬噸。與此同時，甘其毛都口岸已啟用AGV無人駕駛車輛技術，蒙煤進口增量預期進一步增強。此外，市場傳出澳煤進口有概率放開的消息，預計月度進口量200-300萬噸，無疑將對國內市場產(chǎn)生沖擊。綜上所述，蒙煤進口量高位暫穩(wěn)，但安檢趨嚴煤礦產(chǎn)量收緊，且短期焦鋼有補庫需求，關注鋼廠復產(chǎn)進度；長期看，年內經(jīng)濟下行壓力大，進口增量確定性強，焦煤端超額利潤回吐趨勢難改。

　　此前我們預期本周焦鋼毛利差修復至0%上方，實際數(shù)據(jù)符合預期。焦鋼毛利差能維持在0軸上方多久？今年3-5月焦鋼毛利差維持在0軸上方不超過3周，且上半年有宏觀政策刺激的強預期，當前缺乏宏觀政策刺激預期，且旺季需求證偽，預計本輪正值的焦鋼毛利差至多維持2周，這意味著9月初焦鋼毛利差或將再次轉負，短期雙焦期貨下行壓力較大。

　　3.4 地產(chǎn)需求未見好轉，基建、制造業(yè)略有改善

　　3.5 基差走強，煤焦比/螺焦比繼續(xù)分化

　　基差方面，焦價第二輪提漲落地，競拍市場參與積極性提高，然建材成交不及預期，下游采購心態(tài)偏謹慎，雙焦盤面走弱，基差偏強運行，符合上周判斷（基差歷史分位：JM09 38%，J09 43%）。

　　現(xiàn)實：焦炭方面，鋼廠盈利能力修復，鋼廠高爐復產(chǎn)同步增加，焦炭剛需回升，積極補庫；焦企開工積極，廠內多維持低位庫存水平，焦企出貨順暢，部分焦企有一定惜售意愿。焦煤方面，礦方心態(tài)好轉，部分配焦煤種資源緊俏；焦企利潤修復，近期開始陸續(xù)補庫；監(jiān)管區(qū)庫存超170萬噸，口岸通關受限；原料成本的上漲擠壓焦企即期利潤。

　　需求預期：1）成材價格下移后，終端補庫需求邊際好轉，但持續(xù)性不強，如今終端需求尚未看到明顯改善，需求證偽在即，利空雙焦；2）假設下半年產(chǎn)量平控，則3-4季度的日均鐵水產(chǎn)量約為216萬噸；更樂觀一點，假設全年產(chǎn)量平控，則3-4季度日均鐵水產(chǎn)量約為229萬噸。最新數(shù)據(jù)225萬噸，鋼廠利潤下滑，鐵水回升空間有限。

　　供應預期：1）288口岸每周無陽性則增加通關，若閉環(huán)出現(xiàn)疫情，通關或受影響，但疫情對通關的影響正在減弱；甘其毛都口岸已啟用AGV無人駕駛車輛技術，蒙煤進口增量預期進一步增強；2）中澳關系有緩和跡象，澳煤重新通關擔憂漸起，但暫無確切消息。3）市場傳出山西地區(qū)4.3米焦爐計劃提前關停消息，集中關停概率較小。

　　終端需求不佳，螺紋毛利持續(xù)下滑，焦鋼毛利差已修復至0%附近，做空信號增強，焦價上行阻力較大；按照旭陽提漲計劃累漲500元，折算出倉單價格上限3050。焦炭港口倉單2870，盤面貼水擴大；第二輪提漲落地，盤面預跌第一輪200；焦鋼毛利差快速修復，廠內原料庫存可用天數(shù)回升，焦價上漲驅動減弱，預計第三輪提漲難度大，關注鋼廠復產(chǎn)進度。綜上，我們預計短期內基差震蕩概率較大。

　　期差方面，國內供應與進口增量預期強，鐵水回升持續(xù)性存疑，此外市場對經(jīng)濟下行的擔憂愈加強烈，遠月合約弱于近月合約，近遠月合約價差走擴，受制于流動性，不推薦參與雙焦9-1套利。不過，值得注意的是，冬儲需求或對01合約形成一定支撐，激進者可考慮逢低布多。

　　比價方面，煤焦比1.323，位于歷史高位（80%）；鋼焦比1.42，位于歷史中位（79%）?？战够麧欘^寸、多鋼廠利潤頭寸獲得明顯盈利，與我們上周的套利策略給出的預期一致。

　　在“就業(yè)優(yōu)先”的政策基調下，疊加下半年強力刺激政策落空，我們預計疫情改善后地產(chǎn)、基建亦難有起色。終端需求不佳，螺紋毛利持續(xù)下滑，焦鋼毛利差已修復至0%附近，做空信號增強，焦價上行阻力較大；按照旭陽提漲計劃累漲500元，折算出倉單價格上限3050。焦炭港口倉單2870，盤面貼水走擴；第二輪提漲落地，盤面預跌第一輪200；焦鋼毛利差快速修復，焦價上漲驅動減弱，預計第三輪提漲難度大，關注鋼廠復產(chǎn)進度。隨著焦鋼毛利差回升，做空焦炭的安全邊際越來越高，預計正值的焦鋼毛利差至多維持2周，短期雙焦期貨下行壓力較大。操作上，雙焦09合約前空暫持，設好止盈；01合約可考慮逢低布多。

　　利潤能否繼續(xù)從原料煤端傳導至下游，有賴于兩方面：其一，爐料需求是否持續(xù)羸弱；其二，主焦煤供應端能否有明顯增量。目前蒙煤進口量高位暫穩(wěn)，但安檢趨嚴煤礦產(chǎn)量收緊，且焦鋼有補庫需求；長期看，年內經(jīng)濟下行壓力大，進口增量確定性強，利潤再分配趨勢難改，焦煤下行壓力較大。套利策略，繼續(xù)持有多鋼廠利潤頭寸，設好止盈。

　　不確定性風險：

　　疫情形勢嚴峻、終端需求不及預期、進口增量超預期、鐵水減量超預期等

　　建投黑色團隊

　　黑色金屬分析師：張少達

　　期貨投資咨詢從業(yè)證書號：Z0017566

　　研究助理：唐惠珽

　　期貨從業(yè)資格證書號：F3080720