在游戲審批停滯的恐慌下，騰訊開始了一輪歷史罕見的大回調，各種利空消息也充斥整個市場。好消息是漲出來的，壞消息是跌出來的。從“沒有夢想”到“逃離溫室”，是騰訊基本面的惡化導致了各種壞消息的出現，還是騰訊股價的下跌催生了出各種壞消息來“迎合”市場口味？

　　在筆者看來，流行于市場中的許多利空消息并沒有對騰訊的商業(yè)邏輯進行了本質分析，而是僅就股價回調的表象，闡述著一些在騰訊股價上漲中也同樣存在的事實。

　　無爆款，不騰訊？

　　很多投資者認為，騰訊此前的靚麗業(yè)績得益于單品爆款的拉動。從穿越火線到地下城與勇士，再從英雄聯盟到王者榮耀，這些爆款游戲的確給騰訊的業(yè)績帶來了異常亮眼的收益。在騰訊的營收構成中，游戲收入的比重超過了50%。游戲業(yè)務屬于社交流量變現中的“最小阻力位”，騰訊也因此被視為一家“游戲公司”。在游戲版號不再更新發(fā)放的影響下，市場基于政策面的邏輯，調整了騰訊的估值及盈利預期，從而導致了騰訊股價的下跌。

　　不過在筆者看來，作為一家平臺化企業(yè)，騰訊成長的核心要素并不來自于單品爆發(fā)，而是整個平臺所帶來的用戶黏性和收益積累。爆款僅為錦上添花，但這種錦上添花一方面讓市場高估了爆款持續(xù)盈利的生命周期，一方面也低估了平臺在“無爆款”狀態(tài)下的自然增長。市場當前對騰訊最大的誤解就是認為其游戲業(yè)務觸碰到了增長天花板，其他業(yè)務沒有游戲掙錢容易。于是，廣告、小程序和云業(yè)務的高速增長被市場完全忽略掉了。

　　任何企業(yè)在成長過程中都會遇到瓶頸，第二季度營業(yè)收入的同比增速放緩以及毛利率環(huán)比呈負增長態(tài)勢就是騰訊面臨又一次轉型的前置信號。3Q大戰(zhàn)之后，閉塞的騰訊走向了開放。近期在南京舉行的騰訊全球合作伙伴大會上，騰訊更是表示將繼續(xù)開放自己的生態(tài)圈。作為一家不缺流量的公司，圍繞QQ+微信打造的社交平臺在騰訊生態(tài)圈當中形成了無盡的流量。但由于用戶基數非常龐大，騰訊系產品的流量定向轉化率其實比較低，這也意味著一旦在數據積累和用戶篩選方面獲得突破，騰訊的增長潛力將會非常可觀。

　　靜待騰訊價值回歸

　　“雙十一”活動已經開始預熱，11月11日也從“光棍節(jié)”變成了“購物節(jié)”，這一天其實也是騰訊公司的成立日。從ICQ無法查收離線消息的最初痛點開始，用戶需求導向下的QQ誕生了。在這之后，一代又一代的騰訊人以用戶需求為中心打磨每一款產品。作為一名曾經的騰訊人，筆者入職時就聽過這樣的傳說：一位騰訊的員工從公司上市起，用每月的工資堅持定投100股公司的股票，無論金融危機還是業(yè)績低于預期，其持倉巍然不動。就這樣，這位員工躺著就實現了財富自由。然而，亦有員工只看到公司某些微觀層面的問題，過早地賣掉了股票。如今恰逢騰訊20周年司慶，作為單飛的“企鵝”，至今依然能夠得到騰訊每年贈送的司慶小禮物，所有的溫暖也都隨著此刻的儀式感一一鐫刻在騰訊的企業(yè)文化當中。撐起十億市值，可以靠創(chuàng)始人從0到1的個人魅力；撐起百億市值，可以靠職業(yè)經理人專業(yè)高效的管理模式；而千億市值之后的基業(yè)長青，就得靠管理者影響力中萃取出的企業(yè)文化的力量了。

　　即將披露的騰訊三季報，恐怕是投資者們最為擔心的一份成績單了。騰訊在過去一個季度當中，既沒有新品爆款，也沒有政策紅利，似乎一切好消息都躲了起來。然而正是當下的現狀，對筆者來說卻充滿著驚喜——沒有爆款、純靠平臺流量的騰訊究竟還能收獲多少增速，是依然保持30%左右，還是某些預期所一致認為的“沒有爆款就負增長”？或許，只有剔除爆款產品干擾的季報，才能讓投資者們進一步意識到平臺的價值，意識到哪怕沒有頭部產品的出現，騰訊依然具有的強大的盈利能力。正因如此，即將披露的這份三季報也許是最糟糕的季報，也許是最好的季報。

　　與其隨著市場波動在不同投資標的中間逡巡不前，筆者更愿意陪著這些代表中國走出去的優(yōu)質企業(yè)成長。有夢想的企鵝才敢逃離嚴寒的舒適區(qū)，努力適應著溫室里的氣候。作為投資者，我們所要做的就是安心等待，讓手握定價權的企業(yè)在自己的倉位里安心成長，見證著預期差的改變，見證著認知差的修復，見證著企業(yè)的價值回歸。