深耕杭州的濱江服務(wù)(03316.HK)，背靠濱江集團，在杭州市場及高端物業(yè)領(lǐng)域逐步占據(jù)一席之地。憑借母公司的優(yōu)勢及自身定位，濱江服務(wù)不僅在上市前夕引來綠城服務(wù)等戰(zhàn)略投資者，也在上市后得到資本市場的青睞。

　　盡管濱江集團在2019年一躍成為千億新貴，但其權(quán)益占比也飽受外界詬病，進而波及濱江服務(wù)。由于嚴(yán)重依賴母公司，濱江服務(wù)的發(fā)展矛盾逐步凸顯。

　　全國影響力有限增值服務(wù)分化加劇

　　據(jù)上市物業(yè)公司綜合實力測評結(jié)果顯示，濱江服務(wù)排名第22，綜合得分為70.45分。

       來源：北京林業(yè)大學(xué)程鵬研究團隊

　　在產(chǎn)品創(chuàng)新力維度中，濱江服務(wù)處于行業(yè)中游，表明其在創(chuàng)新產(chǎn)品與服務(wù)方面有繼續(xù)提升的空間。在市場領(lǐng)導(dǎo)力及資源統(tǒng)籌力維度中，濱江服務(wù)處于上市物業(yè)公司中下游，表明其在管理面積與營收等方面均落后于大部分上市物業(yè)公司，同時挖掘現(xiàn)有資源與資產(chǎn)潛力方面有待加強。在價值創(chuàng)造力及全國影響力維度中，濱江服務(wù)處于上市物業(yè)公司下游，表明其在為股東持續(xù)創(chuàng)造高于市場平均價值方面表現(xiàn)不佳，且全國化布局緩慢、區(qū)域性特征明顯。

　　近年來，濱江服務(wù)的業(yè)績實現(xiàn)穩(wěn)步增長，但與頭部物業(yè)公司仍有差距。2016-2019年，濱江服務(wù)營收分別為2.26億元、3.49億元、5.09億元、7.02億元，漲幅分別為42.21%、54.59%、45.87%、37.77%。同期，在管面積分別為689.2萬平方米、860.4萬平方米、1163.3萬平方米、1436.9萬平方米，漲幅分別為24.61%、24.84%、35.20%、23.52%。

　　在規(guī)模發(fā)展的同時，濱江服務(wù)的毛利與凈利也有所提升。2015-2019年，濱江服務(wù)毛利分別為0.26億元、0.42億元、0.90億元、1.35億元、1.97億元，毛利率分別為16.45%、18.62%、25.79%、26.49%、28.07%。同期凈利潤分別為0.11億元、0.22億元、0.58億元、0.70億元、1.15億元，凈利率分別為7.22%、9.78%、16.48%、13.82%、16.37%。除2018年因上市開支導(dǎo)致凈利率出現(xiàn)下降外，近三年的其他年份均穩(wěn)定在16%以上。

　　值得關(guān)注的是，濱江服務(wù)非業(yè)主增值服務(wù)與業(yè)主增值服務(wù)之間的分化也較為明顯，其背后仍是母公司濱江集團的影響。

       來源：濱江服務(wù)2019年報

　　資料顯示，2016-2019年濱江服務(wù)的非業(yè)主增值服務(wù)營收分別為0.57億元、1.01億元、1.55億元、2.24億元，漲幅分別為28.55%、78.15%、54.26%、44.21%，毛利率分別為27.7%、42.1%、43.1%、43.2%。顯然，上市前兩年濱江服務(wù)的非業(yè)主增值服務(wù)發(fā)展極為迅速，且營收大幅增長、毛利率顯著改善。同期，在總營收中的占比分別為25.03%、28.84%、30.50%、31.93%，總體呈上升趨勢。

　　在業(yè)主增值服務(wù)方面，2016-2019年濱江服務(wù)取得的營收分別為0.18億元、0.30億元、0.38億元、0.66億元，漲幅分別為45.48%、66.16%、24.53%、75.69%，波動幅度較大。同期，在總營收中的占比分別為8.06%、8.67%、7.40%、9.44%。若不考慮2019年新開展業(yè)務(wù)車位及儲藏室銷售(交易對象均為濱江集團旗下的開發(fā)公司)，2019年營收占比為7.92%，低于2016-2017年的水平。

　　高度依賴母公司發(fā)展獨立性存疑

　　從濱江服務(wù)的三大業(yè)務(wù)來看，物業(yè)管理服務(wù)中在管面積的66.83%來源于濱江集團交付的項目。雖然較2018年的70.51%下降3.68個百分點，但占比仍超過三分之二。物業(yè)服務(wù)收入占比則更為明顯，2018-2019年濱江集團交付項目產(chǎn)生的物業(yè)服務(wù)營收占比分別為73.85%、70.13%。盡管2019年母公司濱江集團交付項目的物業(yè)服務(wù)營收占比下降3.72個百分點，但仍高于70%，表明母公司對濱江服務(wù)的影響甚大。

　　而濱江服務(wù)的非業(yè)主增值服務(wù)幾乎全部來源于母公司。自2016年起，非業(yè)主增值服務(wù)毛利就超過物業(yè)服務(wù)的毛利，成為濱江服務(wù)最大的毛利來源。2019年，非業(yè)主增值服務(wù)毛利接近物業(yè)管理服務(wù)毛利的1.5倍，占比接近整體毛利的一半。

　　在業(yè)主增值服務(wù)中，2019年新增一項業(yè)務(wù)“車位及儲藏室銷售”。查詢資料發(fā)現(xiàn)，此業(yè)務(wù)均與濱江集團旗下相關(guān)公司簽訂，表明業(yè)主增值服務(wù)營收也開始受母公司影響。

　　由于濱江服務(wù)非業(yè)主增值服務(wù)主要依靠母公司濱江集團，某種程度上能夠?qū)崿F(xiàn)穩(wěn)步發(fā)展，并在營收中的占比逐步提升。反觀業(yè)主增值服務(wù)，脫離了對母公司的依賴，其發(fā)展磕磕絆絆，并無太過亮眼的表現(xiàn)。

　　由于母公司的大力支持，濱江服務(wù)得以快速發(fā)展，且獲得了資本市場的關(guān)注。據(jù)悉，濱江服務(wù)最新的市銷率也接近5，顯示出資本市場對其較為看好。不過，光環(huán)背后亦是陰影，未來濱江服務(wù)需要進一步弱化母公司的影響，并形成自身獨特的盈利模式。

　　區(qū)域性特征顯著外拓能力有待提升

　　不同于其他上市物業(yè)公司，濱江服務(wù)的業(yè)務(wù)布局高度聚焦杭州。在2015-2019年，濱江服務(wù)物業(yè)服務(wù)營收中來自杭州市的營收占比分別為80.94%、78.15%、78.20%、80.39%、77.44%，基本穩(wěn)定在80%左右。

　　此外，2015-2018年所有項目均集中在浙江省內(nèi)，2019年僅有一個省外項目貢獻營收。受制于母公司，濱江服務(wù)的對外拓展能力較弱，無形中也制約其發(fā)展。加之，濱江服務(wù)主打高端物業(yè)管理，契合收購要求的標(biāo)的偏少且競爭較為激烈。

　　翻閱濱江服務(wù)的招股說明書，高端一詞幾乎貫穿全文，而濱江服務(wù)從事高端物業(yè)服務(wù)的愿景更是溢于言表。不過，高端物業(yè)的護城河并非想象中那么遙不可及。

　　實際上，在高端物業(yè)領(lǐng)域，眾多物業(yè)公司均已試水。2018年10月，萬科物業(yè)推出針對高凈值人群的“HSQ高端物管認(rèn)證體系”，這是萬科物業(yè)在高端物管服務(wù)領(lǐng)域的一次嘗試。

　　除了萬科物業(yè)，永升生活服務(wù)及南都物業(yè)等發(fā)跡于長三角區(qū)域的物業(yè)公司也紛紛開始探索高端物業(yè)。如永升生活服務(wù)推出“鉑悅管家”服務(wù)，發(fā)力高端物業(yè)市場；而綠城服務(wù)、龍湖物業(yè)等早已在高端物業(yè)領(lǐng)域積累了豐富的經(jīng)驗。

　　隨著眾多頭部物業(yè)公司紛紛入局，高端物業(yè)領(lǐng)域的競爭愈發(fā)激烈。2020年，杭州江干區(qū)萬象城悅府小區(qū)新選聘中海物業(yè)為其提供物業(yè)服務(wù)，最新物業(yè)費為5.5元/平方米，原物業(yè)公司濱江服務(wù)退出。而參與投標(biāo)的物業(yè)公司還有祥源物業(yè)、中海物業(yè)、開元物業(yè)、萬科物業(yè)等。

　　縱觀整個高端物業(yè)領(lǐng)域，其收并購的標(biāo)的較為有限，這也限制了濱江服務(wù)的發(fā)展。早在2019年業(yè)績發(fā)布會上，濱江服務(wù)董事會主席朱立東就表示，對同類型的物業(yè)服務(wù)公司收并購，濱江服務(wù)非常審慎?！敖?jīng)過研究后沒有實質(zhì)性的啟動，主要原因在于可選標(biāo)的很少。同時，收并購會帶來很多隱患，例如未上市的企業(yè)極其不規(guī)范、企業(yè)文化不匹配等”。

       來源：濱江服務(wù)2019年報

　　從濱江服務(wù)上市募資的使用情況來看，2019年濱江服務(wù)上市共募資455.3百萬港元。其中，159.4百萬港元的用途為“收購位于長江三角洲的主要城市以及深圳等新城市的物業(yè)管理公司以進一步增加本集團于現(xiàn)有市場的市場份額及擴大本集團的地域覆蓋面”，而136.6百萬港元用于投資資產(chǎn)管理平臺以從事運營工業(yè)園、與當(dāng)?shù)卣拔飿I(yè)開發(fā)商合作設(shè)立合營公司或平臺，但僅使用9.3百萬港元。目前，上述三部分資金尚剩余286.7百萬港元，但受限于濱江服務(wù)的艱難外擴，這些資金仍然“趴”在賬上。

　　由此可知，濱江服務(wù)的高端物業(yè)項目來源仍將以濱江集團交付為主，市場化拓展需不斷發(fā)力。

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