股價復(fù)盤：游戲是最大的基本面

　　自2000年6月在納斯達克上市以來，網(wǎng)易帶給投資人的年化回報率是27.5%，在同時代的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中處于中上等水平。歷史上，公司股價經(jīng)歷了3次大級別的啟動期：1)2000-2004年，由商業(yè)模式驅(qū)動，股價漲幅為436%；2)2008-2014年，由端游驅(qū)動，股價漲幅為421%；3)2015年及以后，由手游驅(qū)動，股價漲幅為167%。2019年，公司剝離電商業(yè)務(wù)，游戲再次成為公司最大的基本面。

　　國內(nèi)：IP長青，穩(wěn)健為主，其游戲具備一定的“消費特性”

　　網(wǎng)易頭部游戲的特點是用戶規(guī)模相對較低，而付費深度較高。公司在國內(nèi)的頭部游戲具有以下兩個特點：1)自研游戲占比較高：2019年新品游戲中，網(wǎng)易自研產(chǎn)品占比為84.2%，而騰訊為57.9%；2)經(jīng)典IP運營時間長，上線多年依舊具備旺盛的生命力。如《夢幻西游》運營接近17年仍保持著較高收益。公司主要通過IP聯(lián)動和IP衍生來延長游戲的生命周期。

　　增量空間：蓬勃的游戲出海，海外收入有望實現(xiàn)3年翻3倍

　　網(wǎng)易已成功將其擅長的RPG、卡牌類游戲推向日韓市場，摸索出從IP選取，游戲研發(fā)、發(fā)行，推廣運營的全流程打法，并成功延伸到了沒有內(nèi)容IP加持的FPS品類。根據(jù)公司近期游戲布局情況，多款重磅新游將在2020年下半年至2021年上線，并布局全球市場，如《暗黑破壞神：不朽》、《Westworld: Awakening(西部世界)》、《哈利波特：魔法覺醒》等。我們測算，公司海外手游收入有望實現(xiàn)3年翻3倍。

　　風險提示

　　游戲市場競爭激烈的風險；政策風險；游戲出海表現(xiàn)不及預(yù)期的風險；全球疫情的系統(tǒng)性風險等。

　　估值及投資建議

　　結(jié)合絕對估值與相對估值，我們給予公司6個月目標價162-175港幣，相對于當前的漲幅空間為19%-29%，首次覆蓋給予“買入”評級。