光明乳業(yè)（個(gè)股資料 操作策略 盤中直播 我要咨詢）

　　光明乳業(yè):明星產(chǎn)品下滑拖累收入增速

　　光明乳業(yè) 600597

　　研究機(jī)構(gòu)：平安證券 分析師：張宇光,文獻(xiàn),湯瑋亮,王俏怡 撰寫日期：2016-04-20

　　投資要點(diǎn)

　　事項(xiàng):光明乳業(yè)公布2015年年報(bào),2015年?duì)I收193.73億元,同比降5%,按照合并調(diào)整后口徑,同比將6%,歸屬上市公司股東凈利4.18億元,同比降26%,EPS:0.34元。4Q15營收42.54億元,同比降16%,歸屬上市公司股東凈利1.67億元,同比增3.4%,EPS:0.14元。擬每10股派現(xiàn)金紅利(含稅)1.2元。

　　平安觀點(diǎn):

　　2015凈利增速好于我們預(yù)期。2015年凈利下滑主因是期間費(fèi)用率提升,其中銷售費(fèi)用率同比增1.0PCT,管理費(fèi)用率同比增0.7PCT,財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比增0.3PCT。

　　收入下降主要是行業(yè)低迷,華東液態(tài)奶滲透率已高,疊加明星產(chǎn)品受競品沖擊。2015年莫斯利安收入58.74億元,同比降1.4%。其他明星產(chǎn)品亦出現(xiàn)下滑,巴氏奶優(yōu)倍15年收入11.33億元,同比降2.3%,低溫酸奶暢優(yōu)15年收入11.29億元,同比降20%。四大地區(qū)亊業(yè)部,2015年收入同比降9%,其中占比最大的華東降17%,可能表明光明在華東地區(qū)液態(tài)奶滲透率已經(jīng)較高。奶粉方面,2015年恒天然全脂奶粉中標(biāo)價(jià)同比下降27%,國際原奶價(jià)格下滑拖累新萊特2015年收入同比降24%。受需求低迷、競爭激烈影響,奶粉亊業(yè)部收入2015年同比降46%。

　　期間費(fèi)用率提升是凈利下滑主因。2015年毛利率同比增1.5PCT,主要可能是原奶價(jià)格下降推動(dòng)。期間費(fèi)用率同比增2.0PCT,其中銷售費(fèi)用率同比增1.0PCT,主要是競爭加劇,營銷投入費(fèi)用較大、人員薪酬增加。管理費(fèi)用率同比增0.7PCT,主要是待處理流動(dòng)資產(chǎn)損益、人員薪酬及審計(jì)費(fèi)用增加。財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比增0.3PCT,主要是利息支出增加。

　　維持“中性”評(píng)級(jí)?？紤]收購TNUVA亊項(xiàng)暫停無并表增厚,下調(diào)2016、17年EPS預(yù)測(cè)值27%、30%,預(yù)計(jì)2016-18年EPS分別為0.35元、0.36元、0.36元,同比分別增2.4%、2.0%、1.7%,對(duì)應(yīng)最新收盤價(jià)P/E分別為34倍、34倍、33倍。莫斯利安增長放緩,華東區(qū)域滲透率已較高疊加競品沖擊,正給光明液態(tài)奶業(yè)務(wù)帶來壓力,工業(yè)奶粉價(jià)格低迷、嬰兒奶粉競爭激烈,光明的奶粉業(yè)務(wù)回暖仍待觀察,管理層變動(dòng)影響可能仍存,維持“中性”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:競爭加劇、原料價(jià)格波動(dòng)、食品安全亊件。

　　伊利股份:穩(wěn)定增長,獨(dú)占鰲頭

　　伊利股份 600887

　　研究機(jī)構(gòu)：銀河證券 分析師：周穎 撰寫日期：2016-04-07

　　1.事件。

　　公司公布年報(bào),2015年度,公司共實(shí)現(xiàn)營收598.63億元(yoy+10.94%),歸母凈利潤46.32億元(yoy+11.76%),EPS0.76元/股,此外每10股分紅4.5元(含稅)。

　　2.我們的分析與判斷。

　　(一)龍頭地位鞏固。

　　2015年乳制品市場(chǎng)增速繼續(xù)放緩,伊利龍頭領(lǐng)先地位明顯。

　　2015年1-11月國內(nèi)乳企加工和制造各類乳品累計(jì)產(chǎn)量2531萬噸,比上年增長4.42%;在這樣的市場(chǎng)環(huán)境下,伊利依然保持著10.94%的收入增長,彰顯行業(yè)龍頭地位。

　　伊利與主要競爭對(duì)手蒙牛的差距進(jìn)一步拉開。從具體數(shù)據(jù)來看,1)伊利的營收在上一個(gè)財(cái)年逼近600億,而蒙牛則跌破500億,兩者差距達(dá)到100億;2)在毛利率方面,伊利也進(jìn)一步提升3.35pct達(dá)到35.89%,高出蒙牛4.53pct;3)在費(fèi)用投入上,伊利22.15%的銷售費(fèi)用率與蒙牛22.41%基本持平,蒙牛削減管理費(fèi)用率至3.82%,伊利則較去年減少0.09pct至5.77%。雖然實(shí)際銷售費(fèi)用規(guī)模則比蒙牛多投入22億元左右,但整體來看,伊利以與蒙牛相近的銷售費(fèi)用率擴(kuò)大了市場(chǎng),龍頭優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步明顯。我們認(rèn)為,當(dāng)前的乳制品市場(chǎng)格局已趨于成熟,伊利作為行業(yè)龍頭有望在未來幾年將自己的優(yōu)勢(shì)延續(xù)下去,實(shí)現(xiàn)強(qiáng)者恒強(qiáng)。

　　(二)全產(chǎn)業(yè)鏈布局進(jìn)一步加強(qiáng)。

　　公司繼續(xù)在上游資源布局,中端產(chǎn)品研發(fā),下游渠道深耕上進(jìn)一步發(fā)力,全產(chǎn)業(yè)鏈布局優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步鞏固和凸顯。過去一年,在上游渠道方面,公司新西蘭、意大利工廠正式投產(chǎn),未來還有二期工程,實(shí)現(xiàn)了全球化資源布局;在中端產(chǎn)品研發(fā)上,從效果體現(xiàn)來看,新品收入在整體營收中的占比為15.8%,比年度目標(biāo)提升近5個(gè)百分點(diǎn),有效帶動(dòng)了整體業(yè)務(wù)持續(xù)增長,包括安慕希,燕麥牛奶等單品市場(chǎng)開拓良好,口碑銷售雙收;在下游渠道方面,公司2015年公司液態(tài)類乳品在三四線城市與農(nóng)村市場(chǎng)的零售額,較上年增長13.2%,液態(tài)類乳品的市場(chǎng)滲透率達(dá)到76.83%,比上年度提升了1.09個(gè)百分點(diǎn)。直控村級(jí)網(wǎng)點(diǎn)已達(dá)11萬家。

　　上游資源全球化布局助力全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)穩(wěn)步提升。目前公司不但在下游渠道能力和產(chǎn)品研發(fā)上具有整個(gè)行業(yè)其他企業(yè)不可比擬的優(yōu)勢(shì),隨著上游資源的全球化布局確立,公司的奶源也得到了保障,有望有效降低公司成本,對(duì)沖原料價(jià)格的季節(jié)性波動(dòng)。

　　3.投資建議。

　　鑒于公司不斷鞏固自己上游資源、產(chǎn)品研發(fā)及下游渠道的全產(chǎn)業(yè)鏈布局,我們認(rèn)為公司作為乳業(yè)龍頭,有望在一段時(shí)間內(nèi)持續(xù)具備優(yōu)于行業(yè)整體及相似對(duì)手的優(yōu)勢(shì)競爭力,給予公司2016/17年EPS為0.83/0.92元,對(duì)應(yīng)PE為18/16倍,維持“推薦”評(píng)級(jí)。

　　貝因美:全年扭虧為盈,暴利時(shí)代終結(jié)利于行業(yè)出清

　　貝因美 002570

　　研究機(jī)構(gòu)：安信證券 分析師：蘇鋮,劉顏 撰寫日期：2016-01-25

　　15年全年扭虧為盈,四季度單季度盈利改善顯著。

　　公司發(fā)布公告向上修正2015年業(yè)績預(yù)告,預(yù)計(jì)全年歸屬于母公司的凈利潤為9988.5萬元-11021.8萬元,同比增長45%-60%,此前業(yè)績預(yù)告全年凈利潤同比變動(dòng)為-100%-50%,此次業(yè)績較之前預(yù)告大幅上調(diào)。公司前三季度利潤為-2.16億元,相當(dāng)于四季度單季度盈利3億元以上。我們預(yù)計(jì)利潤大幅改善來源于四季度收入的超預(yù)期增長。

　　經(jīng)銷商改革初步完成,帶來收入脈沖性增長。

　　在行業(yè)深度調(diào)整的過程中,2015年6月開始公司在渠道層面亦進(jìn)行了深層次的改革:一方面設(shè)立15家營銷全資子公司賦予子公司更多的銷售經(jīng)營責(zé)任;另一方面對(duì)部分經(jīng)銷商實(shí)行經(jīng)銷體制向代理商體制的改革。公司渠道經(jīng)銷商向代理商轉(zhuǎn)變?cè)?0月底已完成,渠道變革完成使得留下來的代理商改變了之前的觀望態(tài)度開始積極進(jìn)貨,導(dǎo)致四季度單季度收入增長超預(yù)期。我們認(rèn)為,在行業(yè)整體尚未出現(xiàn)趨勢(shì)性拐點(diǎn)的背景下,公司收入改善可持續(xù)性尚待觀察。

　　暴利時(shí)代終結(jié)及政策干預(yù)利于行業(yè)出清,龍頭受益。

　　當(dāng)前中國奶粉面臨的最嚴(yán)重問題在于供給過剩。奶粉作為特定群體的消費(fèi)品其需求每年變化不大,但國產(chǎn)品牌產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張和上千個(gè)進(jìn)口品牌通過海淘、嬰童店渠道源源涌入,供給的大幅增加導(dǎo)致行業(yè)競爭格局和盈利狀況急劇下降。

　　而行業(yè)供給端大幅擴(kuò)張的根本原因在于過去奶粉行業(yè)的暴利和低進(jìn)入門檻。

　　未來行業(yè)格局的根本性改善也在于:1)暴利時(shí)代終結(jié):大量龍頭品牌開始虧損意味著行業(yè)暴利時(shí)代已結(jié)束,未來將看到眾多中小企業(yè)因生存問題退出;2)進(jìn)入門檻提升:奶粉注冊(cè)制的實(shí)行將有利于行業(yè)進(jìn)入門檻提升,但政府對(duì)海淘的限制措施將是更根本的殺手锏。

　　我們認(rèn)為隨著行業(yè)暴利時(shí)代的終結(jié)和政府逐漸參與供給端的干預(yù),行業(yè)格局有望逐漸厘清,但拐點(diǎn)的真正來臨尚需等待。

　　投資建議:我們預(yù)計(jì)15-16年EPS分別為0.11/0.13元,給予“增持-A”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)長期持續(xù)進(jìn)行;食品安全風(fēng)險(xiǎn)。

　　天潤乳業(yè):疆內(nèi)第一乳,關(guān)注單品爆發(fā)增長

　　天潤乳業(yè) 600419

　　研究機(jī)構(gòu)：東吳證券 分析師：馬浩博 撰寫日期：2016-03-17

　　新疆地區(qū)第一乳企:新疆是中國第二大牧區(qū),草原占全國草原面積的22%。同時(shí)較長的日照時(shí)間和較大晝夜溫差使得牧草品質(zhì)獨(dú)特,奶業(yè)發(fā)展具有天然優(yōu)勢(shì)。公司目前主要產(chǎn)品有巴氏奶系列、UHT系列、酸奶系列、乳飲料系列和固體奶系列。公司客戶以新疆地區(qū)為主,新疆地區(qū)貢獻(xiàn)收入接近98%。2015年預(yù)期公司收入5.7億,超越西域春,成為疆內(nèi)第一乳企。

　　收購天澳牧業(yè)后協(xié)同效應(yīng)明顯,奶源優(yōu)勢(shì)加固:天澳牧業(yè)目前的穩(wěn)定產(chǎn)能是150-160噸,現(xiàn)在原奶的盈虧平衡價(jià)格是3.4元/公斤。當(dāng)前新疆地區(qū)的收奶價(jià)格是2.8-3元/公斤,天澳依賴政府補(bǔ)貼實(shí)現(xiàn)微利。天澳牧業(yè)剛剛完成奶牛篩查,后續(xù)單產(chǎn)仍有提升的空間,未來有望實(shí)現(xiàn)盈利。公司以前的奶源中,自有奶牛場(chǎng)僅占7.61%,外部規(guī)模化養(yǎng)殖場(chǎng)、奶農(nóng)合作組織以及“公司+政府+農(nóng)戶”模式奶牛場(chǎng)分別占比高達(dá)13.74%、38.78%、39.87%。天澳牧業(yè)被收購后,將成為天潤乳業(yè)的主要奶源,實(shí)現(xiàn)奶源自己自足,擺脫生鮮乳價(jià)格對(duì)公司盈利的影響。

　　新品開發(fā)助推業(yè)績持續(xù)增長:2015年年初,公司推出愛克林包裝的濃縮酸奶。產(chǎn)品包裝新奇,味道純正,性價(jià)比高,在新疆已經(jīng)成為過年必選的送人禮品,目前愛克林包裝的濃縮酸奶銷量占比已經(jīng)超過50%。憑借該爆款產(chǎn)品,公司酸奶營收同比增長200%以上。此外,公司自主開發(fā)了乳飲料產(chǎn)品-奶啤酒。奶啤由易拉罐包裝,沒有酒精味,保質(zhì)期長,市場(chǎng)輻射范圍廣。疆外東莞、福州等市場(chǎng)銷量良好,2015年預(yù)計(jì)銷量翻倍。目前兩款新品渠道和品牌仍依托傳統(tǒng)產(chǎn)品,隨著品牌和渠道的加強(qiáng),未來還有較大業(yè)績空間。

　　盈利預(yù)測(cè):目前市場(chǎng)主要集中在烏昌和北疆地區(qū),未來公司將依托愛克林濃縮酸奶以及奶啤新產(chǎn)品,開拓南疆市場(chǎng)以及內(nèi)地市場(chǎng)。公司酸奶和乳飲料等高毛利率產(chǎn)品占比不斷提高,同時(shí)收購天澳牧業(yè)之后,奶源自給自足,公司整體毛利率有望穩(wěn)步提升。預(yù)計(jì)公司2015-2017年EPS分別為0.45/0.56/0.69元,對(duì)應(yīng)2016年P(guān)E49.87X,增持評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:食品安全問題,行業(yè)競爭加劇。

　　科迪乳業(yè):營收及凈利潤增速放緩,前景依然值得期待

　　科迪乳業(yè) 002770

　　研究機(jī)構(gòu)：中信建投證券 分析師：黃付生 撰寫日期：2016-03-01

　　事件

　　科迪乳業(yè)發(fā)布業(yè)績快報(bào):公司2015年?duì)I收6.83億元,同比增長2.53%;歸屬于上市公司股東的凈利潤9667.71萬元,同比增長2.34%;EPS0.40元/股,同降13.04%

　　簡評(píng)

　　營收及凈利潤增速下降

　　公司2015年?duì)I收增速放緩,由2014年4.29%下降至2.53%,主要是三方面原因:第一,隨著一線乳企渠道下沉,專注于三四線城市及鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)的科迪乳業(yè)面對(duì)的市場(chǎng)競爭加劇,加之公司品牌力相對(duì)有限,以至于在其主要銷售市場(chǎng)蘇魯豫皖四省的銷售收入除河南市場(chǎng)同比增長外,在公司總營收中占比約一半的其余三省的營收均同比下降;第二,從產(chǎn)品來看,營收占比近20%的含乳飲料和乳味飲品2015年?duì)I收均下降30%以上;第三,公司產(chǎn)能瓶頸仍制約公司市場(chǎng)份額進(jìn)一步提升。

　　公司毛利率基本保持平穩(wěn),但受營收增速放緩?fù)侠?以及2014年毛利率大增而使2014年凈利潤增速猛增至22.81%,致使2015年公司歸屬于上市公司股東的凈利潤的同比增速也放緩。

　　今年有望突破產(chǎn)能瓶頸,加強(qiáng)品牌和渠道建設(shè),前景仍值得期待

　　公司現(xiàn)有年產(chǎn)10萬噸液態(tài)乳制品的生產(chǎn)加工能力已接近滿負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn),公司IPO募投項(xiàng)目“年產(chǎn)20萬噸液態(tài)奶項(xiàng)目”和自建的“20萬噸發(fā)酵型酸奶工程”預(yù)計(jì)今年投產(chǎn),將使公司突破產(chǎn)能瓶頸。此外,公司擬非公開發(fā)行募投項(xiàng)目“低溫乳品改擴(kuò)建及冷鏈物流建設(shè)項(xiàng)目”完成后公司低溫乳制品日產(chǎn)能將達(dá)到340噸,有望大幅提高毛利率相對(duì)較高的低溫乳制品在公司營收中的占比。在渠道布局方面,線下公司將繼續(xù)推廣“一縣一商”的經(jīng)銷商制度,鞏固在豫魯蘇皖地區(qū)的市場(chǎng)地位,盡快做到縣域全覆蓋、無空白點(diǎn),同時(shí)向河北、湖北等省市場(chǎng)拓展,擴(kuò)大銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍;在線上公司今年將加快“互聯(lián)網(wǎng)+”現(xiàn)代營銷體系建設(shè),包括電商運(yùn)營中心建設(shè)、線上銷售體系及移動(dòng)終端系統(tǒng)建設(shè)。此外,公司今年擬將非公開發(fā)行募集資金中的六千萬元用于品牌媒體推廣項(xiàng)目,彌補(bǔ)品牌力短板。

　　盈利預(yù)測(cè)與估值:

　　我們認(rèn)為隨著公司募投項(xiàng)目投產(chǎn)以及品牌和渠道的提升,公司業(yè)績將逐漸釋放?？紤]到收購的洛陽巨爾乳業(yè)2016年凈利潤不低于1,200萬元且2017年、2018年凈利潤分別同比增長20%的業(yè)績承諾,我們預(yù)測(cè)公司2016-2018年EPS分別為042/0.52/0.59元/股,給予增持評(píng)級(jí),目標(biāo)價(jià)20元。

　　三元股份:關(guān)注嬰兒奶粉復(fù)蘇、可能的資產(chǎn)注入與并購

　　三元股份 600429

　　研究機(jī)構(gòu)：平安證券 分析師：湯瑋亮,文獻(xiàn) 撰寫日期：2015-04-30

　　投資要點(diǎn)

　　事項(xiàng):三元股份公布2014年報(bào)和2015年一季報(bào)。2014年?duì)I收約45.0億元,同比+19%,歸屬上市公司股東凈利潤5,328萬元,同比扭虧,EPS0.04元(按最新攤薄)。1Q15營收為11.1億元,同比+2%,歸屬上市公司股東凈利潤674萬元,同比扭虧。

　　平安觀點(diǎn):

　　1Q15扭虧好于預(yù)期,2014年凈利潤是預(yù)告區(qū)間中值。2014年凈利增長主要是:1)原料價(jià)格下降、高端產(chǎn)品占比提升,推動(dòng)毛利率上升;2)處置非流動(dòng)資產(chǎn)致營業(yè)外收入大幅提升。1Q15公司扭虧好于預(yù)期,估計(jì)主要是原料價(jià)格同比大幅下降推動(dòng)毛利率提升所致。

　　液態(tài)奶:2014年增長放緩,15年仍面臨挑戰(zhàn)。公司的液態(tài)奶收入同比增速,從13年的32%放緩至14年的8%,反映了公司在激烈的行業(yè)競爭中面臨調(diào)整壓力。公司需要打造差異化的常溫產(chǎn)品,幫助液態(tài)奶走出北京?？紤]到需求不振、競爭仍較為激烈,估計(jì)1Q15液態(tài)奶可能是低個(gè)位數(shù)的增速。

　　固態(tài)奶:增長加快,改革慢慢見效。三元的奶粉收入同比增速從13年的14%提高到56%,其中,主營嬰兒奶粉的河北三元子公司14年收入增速亦達(dá)到45%,嬰兒奶粉收入增長加快推動(dòng)了奶粉業(yè)務(wù)的盈利能力提升,2H14固態(tài)奶毛利率同比提升2.3PCT。三元自09年開始對(duì)奶粉業(yè)務(wù)的調(diào)整,已經(jīng)開始慢慢見效。但考慮到15年嬰兒奶粉及工業(yè)奶粉行業(yè)需求仍然低迷,建議進(jìn)一步關(guān)注三元奶粉的動(dòng)銷情況以判斷奶粉業(yè)務(wù)企穩(wěn)。

　　關(guān)注可能的資產(chǎn)注入及并購。三元大股東首農(nóng)集團(tuán)資源豐富,其中與乳業(yè)相關(guān)的主要是三元種業(yè)旗下的首農(nóng)畜牧,由于外資股東反對(duì),14年首農(nóng)集團(tuán)沒有將首農(nóng)畜牧的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給三元股份,但首農(nóng)集團(tuán)已明確提出存在注入的意愿。

　　并購方面,公司3Q14已公告,正在考慮并購境外的乳制品企業(yè)或國內(nèi)低溫奶企業(yè),但并購后,業(yè)務(wù)整合可能需要經(jīng)歷調(diào)整期。

　　維持“中性”評(píng)級(jí)?？紤]到公司奶粉業(yè)務(wù)逐步復(fù)蘇可推動(dòng)收入加快增長,原料價(jià)格下降有利于毛利率進(jìn)一步提升,我們將公司2015年歸母凈利預(yù)測(cè)值從-1.58億元上調(diào)至0.59億元,將16年EPS預(yù)測(cè)值從-1.56億元上調(diào)至0.63億元。對(duì)應(yīng)4月29日收盤價(jià),15-17年P(guān)/E分別為278.6、262.1、247.2倍。

　　因液態(tài)奶收入增長放緩,奶粉動(dòng)銷情況仍需進(jìn)一步觀察,維持“中性”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示與股價(jià)催化劑:食品安全亊故、產(chǎn)能建設(shè)不達(dá)預(yù)期、原料價(jià)格波動(dòng)。股價(jià)催化劑:嬰兒奶粉銷售超預(yù)期、可能的并購及資產(chǎn)注入。