核心觀點(diǎn)

　　預(yù)期差：受圣誕訂單前置、新興市場(chǎng)訂單轉(zhuǎn)移、出口價(jià)格走強(qiáng)和發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體資本品、中間品需求四大因素支撐，出口短期有韌性，后續(xù)走勢(shì)或有轉(zhuǎn)弱，重點(diǎn)關(guān)注三大方面：全球疫情及防疫形勢(shì)、全球供應(yīng)鏈修復(fù)進(jìn)程及中美貿(mào)易摩擦走勢(shì)。

　　出口階段性有韌性，后續(xù)走勢(shì)或有轉(zhuǎn)弱

　　10 月人民幣計(jì)價(jià)我國(guó)出口額同比增20.3%，前值19.9%。我們此前在9 月《出口超預(yù)期反而要謹(jǐn)慎》報(bào)告中提出短期出口韌性來(lái)源于四個(gè)方面，10 月數(shù)據(jù)繼續(xù)驗(yàn)證前期觀點(diǎn)，1、船運(yùn)周期拉長(zhǎng)導(dǎo)致圣誕訂單提前出貨；2、發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體供給修復(fù)利好中間品、資本品出口；3、新興市場(chǎng)國(guó)家疫情沖擊供給，我國(guó)出口再次受益于“一次性因素”

　　利好；4、價(jià)格因素對(duì)出口也有顯著拉動(dòng)。

　　展望未來(lái)，供需缺口變化可能導(dǎo)致出口適當(dāng)轉(zhuǎn)弱，重點(diǎn)持續(xù)觀察三方面變化：

　　1、2022 年全球疫情防控及疫苗注射進(jìn)程有望進(jìn)一步提升，政策刺激力度和服務(wù)業(yè)消費(fèi)需求改善影響我國(guó)出口品的海外需求。2、預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)，出口增長(zhǎng)的基本盤(pán)仍在，但更應(yīng)關(guān)注全球供應(yīng)鏈修復(fù)進(jìn)程，特別是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體(利好出口)、發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體(利空)及全球供應(yīng)鏈重塑(中性)這三個(gè)方面。3、關(guān)注未來(lái)中美貿(mào)易摩擦走勢(shì)，預(yù)計(jì)貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)緩釋降低出口潛在沖擊風(fēng)險(xiǎn)。

　　內(nèi)需走弱疊加疫情擾動(dòng)，10 月進(jìn)口數(shù)據(jù)環(huán)比回落10 月人民幣計(jì)進(jìn)口同比14.5%，前值24.5%，內(nèi)需走弱疊加疫情擾動(dòng)帶動(dòng)進(jìn)口下降。

　　下半年我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力加大，持續(xù)高位的PPI 會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)施壓且前期信用收縮的沖擊也陸續(xù)兌現(xiàn)，由于大宗商品漲價(jià)帶來(lái)的煤電用能和供給不足問(wèn)題，配合能耗雙控和保供穩(wěn)價(jià)的限電措施對(duì)內(nèi)需產(chǎn)生拖累，經(jīng)濟(jì)及政策的綜合作用導(dǎo)致我國(guó)內(nèi)需走弱，進(jìn)口增速回落。此外，10 月起國(guó)內(nèi)疫情惡化，寧夏、內(nèi)蒙、青海、北京、四川等省市出現(xiàn)散狀疫情，“清零”防疫政策對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生次生影響，對(duì)10 月進(jìn)口數(shù)據(jù)產(chǎn)生拖累。

　　我們預(yù)計(jì)Q4 實(shí)際GDP 增速可能為4%，Q4 進(jìn)口將適當(dāng)承壓，但考慮進(jìn)口價(jià)格指數(shù)自4 月起連續(xù)6 個(gè)月位于110 以上，價(jià)格因素對(duì)內(nèi)需走弱的利空有一定對(duì)沖，進(jìn)口數(shù)據(jù)不至于大幅下降。

　　我國(guó)對(duì)歐美貿(mào)易順差增多，帶動(dòng)10 月貿(mào)易順差走強(qiáng)。

　　我國(guó)10 月進(jìn)出口貿(mào)易順差845.4 億美元，環(huán)比較9 月上漲近200 億美元，其中，美歐是主要貢獻(xiàn)來(lái)源，10 月我國(guó)對(duì)美國(guó)、對(duì)歐盟貿(mào)易順差分別為407.5 和258.6 億美元，主因在于，新興市場(chǎng)國(guó)家的訂單轉(zhuǎn)移、發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體供給修復(fù)帶來(lái)的資本品和中間品出口、美歐經(jīng)濟(jì)體圣誕訂單的前置帶動(dòng)了我國(guó)對(duì)美歐經(jīng)濟(jì)體的出口，中美貿(mào)易順差在9 月、10 月均達(dá)到了400 億美元以上。我們認(rèn)為考慮我國(guó)進(jìn)出口數(shù)據(jù)的未來(lái)走勢(shì)，后續(xù)貿(mào)易順差仍將保持較高的絕對(duì)水平，但由于2020 年Q4 的高基數(shù)，預(yù)計(jì)外貿(mào)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響相對(duì)有限。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情超預(yù)期變異沖擊全球經(jīng)濟(jì)，全球財(cái)政、貨幣政策超預(yù)期收緊