外銷的景氣情況——韌性較強，總體趨于平穩(wěn)2021Q4 西歐、東歐及美國核心家電出貨增速分別為-9%、+1%及0%，景氣跟Q3 差距不大；從我國出口角度看結(jié)論也類似，海關(guān)口徑下Q3 及Q4 家電出口額，按人民幣同比-1%及-2%，按美元同比+8%及+4%；Q4 家空、冰箱及洗衣機出口同比+8%、-10%及-13%，略好于Q3。

　　綜合起來，行業(yè)數(shù)據(jù)能夠確認的是：第一，隨著基數(shù)回升及宏觀刺激趨弱，海外家電需求已出現(xiàn)中樞性回落；第二，回落主要發(fā)生在2021Q3，之后并沒有進一步惡化，且從企業(yè)反饋來看，北美需求依舊較強，供應(yīng)鏈限制了量的釋放，但提升了價格的邊際貢獻。所以，結(jié)合Q4 產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)、海外龍頭經(jīng)營表現(xiàn)及其對2022 年的預(yù)期，我們認為外銷韌性強，進一步惡化可能性小，在2021 年下半年基礎(chǔ)上做線性預(yù)期比較中肯，關(guān)注供應(yīng)鏈及匯率環(huán)境優(yōu)化帶來的超預(yù)期可能。

　　海外龍頭的Q4——一個經(jīng)營再超預(yù)期的季度

　　隨著基數(shù)效應(yīng)減弱，Q3 開始海外家電主營增速明顯回落，同時毛利率壓力也逐步顯現(xiàn)，盡管不少公司基于Q3 的結(jié)果上修了全年預(yù)期，但對應(yīng)的Q4 增速大多也慢于或僅持平Q3，也就是說，海外之前也在預(yù)期一個不太樂觀的Q4，然而實際經(jīng)營卻再次超預(yù)期。2021Q4 主要海外公司的收入增速均快于或持平Q3，Daikin、Carrier、Trane、AO.Smith、LG(H&A)及SAMSUNG超過10%；超預(yù)期的主因在于價格，銷量端貢獻仍然有限，其背后并不是需求弱，而是供應(yīng)鏈問題限制了量的釋放，還與原材料成本一起助力了價格提升；總體來看，北美的需求依舊較好，歐洲次之，日本最差。當然，提價仍難對沖成本和運費的顯著上行，海外公司Q4 盈利壓力多數(shù)大于Q3，好消息是基于目前產(chǎn)業(yè)預(yù)期，2021 年下半年基本是海外家電盈利承壓最大的階段。

　　對2022 年的預(yù)期——增長可觀，盈利修復(fù)

　　2021Q4 財報后，主要公司均披露了對2022 年的經(jīng)營預(yù)期/指引，對主營增速和盈利表現(xiàn)普遍較為樂觀。以近年來總體發(fā)展相對平穩(wěn)的北美消費電器龍頭Whirlpool 為例，其疫情前兩年主營指引均為+3%，而2022 年提升到了+5%~+6%；Carrier、JCI、Trane 等HVACR 廠商，2021年Q4 接單提速的同時，在手訂單數(shù)量也創(chuàng)下歷史新高；當然，可觀增長的背后，價格仍會是重要推手。盈利方面，主要公司預(yù)計原材料及物流成本仍將在2022Q1 對盈利造成負面影響，相對悲觀的公司預(yù)計這一情況可能會貫穿整個2022 年上半年，但較多的公司預(yù)計2022 年下半年成本和供應(yīng)鏈因素將會有明顯緩解，盈利彈性可觀；多數(shù)龍頭預(yù)計2022 年盈利能力同比持平或略有提升，全年維度上提價和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化能夠?qū)_原材料及供應(yīng)鏈帶來的負面影響。

　　維持行業(yè)“看好”評級

　　年初預(yù)期“錨”相對匱乏，我們系統(tǒng)性地梳理了主要海外消費電器&HVACR 龍頭2021Q4 的經(jīng)營情況及2022 年指引，結(jié)論為：2021 年下半年，海外龍頭表觀增速回落，但持續(xù)好于預(yù)期，盈利壓力變大；2022 年，主要公司主營增速預(yù)期均較為樂觀，同時認為2022 年開始階段原材料及供應(yīng)鏈仍是拖累項，但下半年會有好轉(zhuǎn)，全年盈利企穩(wěn)或復(fù)蘇?；诖?，我們認為外銷不宜做過多悲觀假設(shè)，或與2021 年下半年類似。維持行業(yè)“看好”評級，重點推薦“盈利改善”

　　主線，主要包括股價回調(diào)充分且盈利改善較為確定的傳統(tǒng)白電及小家電龍頭，如美的集團、海爾智家、海容冷鏈、【蘇泊爾(002032)、股吧】、新寶股份與小熊電器；同時推薦“高成長”主線，聚焦產(chǎn)業(yè)景氣有保障的細分領(lǐng)域，如火星人及億田智能；此外，建議積極布局受益地產(chǎn)預(yù)期邊際改善更明顯，且擁有第二成長曲線的老板電器；以及央空主業(yè)穩(wěn)健增長，積極布局多元化業(yè)務(wù)的海信家電。

　　風險提示

　　1、原材料價格持續(xù)大幅向上；

　　2、終端需求大幅低預(yù)期。