與首次遞交招股書相比，杭華股份的營收沒有大的提高，背后所反映的問題或許是行業(yè)天花板已現(xiàn)　　 　　8月26日，杭華油墨股份有限公司（下稱“杭華股份”）科創(chuàng)板首發(fā)成功過會(huì)，此次擬募集資金3.83億元。

　　據(jù)《每日財(cái)報(bào)》了解到，杭華股份并非首次沖擊資本市場，2016年，杭華股份曾謀求上交所主板上市。同年10月27日，公司在證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露招股說明書，次年4月，審核狀態(tài)為“已反饋”，但上市進(jìn)程卻于2018年初突然停止，原因不得而知。

　　杭華股份前身為杭華油墨化學(xué)有限公司，成立于1988年12月5日，2014年12月8日整體變更為股份有限公司。自設(shè)立以來，公司一直專注于節(jié)能環(huán)保型油墨的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品主要包括溶劑污染更少的無芳烴膠印油墨、脂類溶劑油墨、醇類溶劑油墨、水性油墨，以及無溶劑的紫外光固化（UV）油墨。

　　競爭加劇，天花板或已顯現(xiàn)

　　杭華股份盡管作為行業(yè)龍頭，但是其近年增幅有限。

　　招股書顯示，2017年至2019年，杭華股份實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為9.61億元、9.66億元和10.08億元，增幅僅有個(gè)位數(shù)。

　　事實(shí)上，如果往前追溯2013年-2015年的營業(yè)收入，其金額分別為9.72億元、10.01億元、9.32億元。也就是說，和第一次遞交招股書相比，杭華股份的業(yè)績在近幾年并沒有什么進(jìn)步，結(jié)合公司目前在業(yè)內(nèi)的地位，這或許意味著整個(gè)行業(yè)的天花板也已經(jīng)顯現(xiàn)。

　　展開來看，杭華股份主要油墨產(chǎn)品包括UV油墨、膠印油墨和液體油墨。報(bào)告期內(nèi)，公司UV油墨銷售收入占總營業(yè)收入的比例分別為41.01%、45.89%和49.77%，幾乎貢獻(xiàn)了整個(gè)公司收入的半壁江山。而這一主力產(chǎn)品的毛利率連續(xù)兩年下滑，報(bào)告期內(nèi)分別為36.41%、32.94%和30.75%。在《每日財(cái)報(bào)》看來，這背后暗藏的問題是行業(yè)競爭加劇。

　　近幾年，我國油墨消耗逐年增長的同時(shí)，也成為全球第二大油墨生產(chǎn)國。國際油墨制造業(yè)加速向中國轉(zhuǎn)移，世界油墨巨頭相繼在我國設(shè)立生產(chǎn)基地，國內(nèi)油墨市場份額主要被跨國油墨集團(tuán)投資國內(nèi)的企業(yè)和有技術(shù)實(shí)力的民營企業(yè)所占據(jù)。杭華股份的競爭對手?jǐn)?shù)量多而且實(shí)力較強(qiáng)，各大企業(yè)都在加大對UV油墨產(chǎn)品的研發(fā)及市場開發(fā)力度，市場競爭逐步加劇。

　　另一方面，除了給公司貢獻(xiàn)了最主要收入來源的UV油墨銷售額有所上升，其他的幾大主營產(chǎn)品收入均存在小幅下滑。招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)公司膠印油墨的銷量分別為1.61億噸、1.46億噸、1.42億噸，銷售收入分別為3.92億元、3.57億元、3.45億元。從趨勢上來看，由于下游印刷行業(yè)不景氣，公司的膠印油墨產(chǎn)品正在被市場拋棄。

　　同時(shí)，杭華股份的整體利潤率水平低于業(yè)內(nèi)平均水平，2019年，公司主營業(yè)務(wù)毛利25.14%，而可比上市公司的平均毛利達(dá)到27.7%。

　　招股書顯示，杭州日報(bào)報(bào)業(yè)集團(tuán)是2019年杭華股份第四大客戶，而報(bào)紙受互聯(lián)網(wǎng)沖擊發(fā)展難以為繼。依靠這類業(yè)務(wù)，其發(fā)展前景由此可知。

　　“一人分飾多角”，深度綁定TOKA

　　縱攬公司的招股書，杭華股份和TOKA淵源頗深。TOKA的中文名為華東色素化學(xué)工業(yè)株式會(huì)社，成立于1949年，主要從事各類印刷用油墨、合成樹脂的生產(chǎn)銷售，是全球知名的材料化工企業(yè)。TOKA在杭華股份的發(fā)展過程中擔(dān)任了多重角色，包括大股東、供應(yīng)商、大客戶等，這也引起了外界對于公司經(jīng)營獨(dú)立性的質(zhì)疑。

　　首先，TOKA是公司的第二大股東，目前持有杭華股份44.67%股份，而且TOKA和第一大股東杭實(shí)集團(tuán)簽訂協(xié)議，約定保持一致行動(dòng)，但在2018年3月，杭實(shí)集團(tuán)與TOKA解除了此前簽訂的關(guān)于一致行動(dòng)的《協(xié)議書》及其補(bǔ)充協(xié)議，兩者不再形成對公司的共同控制；TOKA向協(xié)豐投資轉(zhuǎn)讓其持有的2%的股份，同時(shí)，杭實(shí)集團(tuán)改與協(xié)豐投資簽署了《一致行動(dòng)協(xié)議》，雙方合計(jì)持股比例為55.33%，形成對公司的絕對控制，TOKA退居為公司第二大股東。

　　除了大股東的身份，TOKA還深度參與杭華股份的日常經(jīng)營。數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)杭華股份向TOKA的采購金額分別為7996.09萬元、8167.9萬元和 1.06億元，穩(wěn)居第一大供應(yīng)商的寶座。另一方面，公司向TOKA銷售金額分別為5986.19萬元、4097.97萬元、3346.27萬元，為公司的第二大客戶。可以毫不夸張的說，TOKA基本控制了杭華股份產(chǎn)業(yè)鏈的上下游。

　　中國的UV技術(shù)研發(fā)起步較晚，技術(shù)相對落后，中國企業(yè)UV油墨，特別是高檔UV油墨的品種和質(zhì)量，與發(fā)達(dá)國家相比尚有一定差距。杭華股份能夠做到在國內(nèi)領(lǐng)先很大程度上就是接收了一部分來自TOKA的UV油墨技術(shù)，但這也成為一把雙刃劍，在技術(shù)上有了依賴之后也壓制了杭華股份自身的研發(fā)意愿。

　　根據(jù)《每日財(cái)報(bào)》的統(tǒng)計(jì)，2017-2019年，公司的研發(fā)費(fèi)用分別為4328.67萬元、4217.60萬元和4126.85萬元，占營業(yè)收入的比例分別為4.50%、4.37%和4.10%。2018年和2019年，杭華股份研發(fā)費(fèi)用同比分別下滑2.57%和2.15%，研發(fā)費(fèi)用率也連續(xù)兩年小幅下滑，在國內(nèi)競爭對手不斷加大研發(fā)投入的背景下，杭華股份的技術(shù)在將來是否占優(yōu)還很難說。

　　綜合來看，杭華股份核心技術(shù)并沒有掌握在自己手中，其發(fā)展命脈掌握在外資股東手中，能否借助科創(chuàng)板的上市帶來技術(shù)和市場的突破，這將是公司能否長期發(fā)展的關(guān)鍵。