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　　貝瑞研究：科技股為何吸引到了巴菲特，后市怎么看？

　　【國(guó)君策略-會(huì)議紀(jì)要】黃燕銘對(duì)話策略新銳陳顯順：結(jié)構(gòu)市下我們的思考

　　來源： 國(guó)君策略

　?。? 未來展望：震蕩局面后，資產(chǎn)配置思路能否突出重圍？

　?。? 青藍(lán)同輝：恐慌情緒下，股票市場(chǎng)投資究竟前路幾何？

　??？ 師徒對(duì)話：大勢(shì)研判上，演繹邏輯體系如何層層構(gòu)建？

　??？ 恩師寄語(yǔ)：后浪激蕩中，策略首席之位緣何花落顯順？

　　會(huì)議紀(jì)要

　　【黃燕銘】

　　各位投資者朋友們大家好，感謝參會(huì)。我是國(guó)泰君安證券研究所所長(zhǎng)黃燕銘。今晚我們的電話會(huì)議持續(xù)約一個(gè)半小時(shí)時(shí)間，形式較為特殊，以前都是別人當(dāng)主持人，我來當(dāng)嘉賓，但今天是我和我的學(xué)生，國(guó)泰君安證券新任首席策略分析師陳顯順先生一起互聊。

　　大勢(shì)研判

　　【黃燕銘】

　　當(dāng)前我們的觀點(diǎn)與國(guó)泰君安818理財(cái)節(jié)時(shí)的結(jié)論保持一致，我們?nèi)匀徽J(rèn)為6-7月的那波牛市已經(jīng)走完。直到現(xiàn)在還有很多朋友會(huì)問牛市是否存在第二波，我說牛市沒有第二波，只有一波。6-7月的牛市是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行帶來的行情，到7月中旬就已基本結(jié)束。

　　如果牛市還有第二波，我們還需要等待相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間，具體多少我也不清楚，并且后一波牛市與前一波沒有任何關(guān)系。有人和我說牛市還有第二波，我就說那是你心里裝了一頭牛，被心里的牛蒙蔽了雙眼。

　　818時(shí)我就講橫盤震蕩，今天依舊是這個(gè)結(jié)論：橫盤震蕩、逐級(jí)上行。橫盤震蕩的區(qū)間是[3100，3500]，中樞是[3200，3400]。大盤指數(shù)破3200會(huì)是很好的買點(diǎn)，大盤指數(shù)上3400則要格外小心。這里需要特別強(qiáng)調(diào)的是，8月底9月初時(shí)指數(shù)逐步收斂，但最近我們看到指數(shù)并非收斂而是在放大，寬幅劇烈震蕩。預(yù)計(jì)橫盤震蕩需持續(xù)到大概到十月中下旬，這是今年下半年A股變盤的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，與我們目前所處的宏觀環(huán)境及美國(guó)選情有很大關(guān)系。

　　至于板塊風(fēng)格的把握，主要還是偏消費(fèi)和周期。周期主要看基建，消費(fèi)逐步由必選向可選過渡。必選消費(fèi)如食品飲料等此前走勢(shì)較好，而航空、旅游等可選消費(fèi)品未來可能一些機(jī)會(huì)?？萍嫉脑?，未來將近一個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，還要坐一段時(shí)間的冷板凳，但我認(rèn)為當(dāng)大盤指數(shù)回調(diào)時(shí)可逐步開始布局科技股，即逢跌加科技。這個(gè)觀點(diǎn)在我們陳顯順帶頭撰寫的策略周報(bào)中有所體現(xiàn)。

　　接下來我想請(qǐng)陳顯順與我一同來聊一聊剛才結(jié)論的依據(jù)。第一個(gè)就是為什么牛市只有一波？一般的投資者認(rèn)知是，牛市往往有兩波，例如2014-2015年，當(dāng)時(shí)喬永遠(yuǎn)說400點(diǎn)大反彈，任澤平說5000點(diǎn)不是夢(mèng)。

　　【陳顯順】

　　謝謝黃老師！各位投資者朋友們大家晚上好，我是國(guó)泰君安證券研究所首席策略分析師陳顯順。我們團(tuán)隊(duì)7月19日寫過一篇報(bào)告，叫《放下突破的執(zhí)著，重回震蕩》，當(dāng)時(shí)我們就認(rèn)為6-7月行情的核心驅(qū)動(dòng)力：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行，已告一段落，后續(xù)牛市的第二波還需等待新的驅(qū)動(dòng)力出現(xiàn)。

　　牛市的持續(xù)只有三種可能：（1）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率繼續(xù)下行；（2）風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升；（3）盈利修復(fù)大超預(yù)期。我們認(rèn)為未來伴隨中美問題的落地及后續(xù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)確定性的增強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)緩慢（而非迅速）抬升，這是震蕩區(qū)間逐級(jí)上升的核心原因，但這無(wú)法構(gòu)成牛市第二波。

　　【黃燕銘】

　　好的，關(guān)于這個(gè)問題，我再補(bǔ)充一下，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行自7月中旬之后，基本保持一個(gè)穩(wěn)定狀態(tài)（無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率并非資金市場(chǎng)利率），因此該情況下上漲動(dòng)力就喪失了。當(dāng)前例如風(fēng)險(xiǎn)偏好的迅速抬升、盈利修復(fù)的大超預(yù)期都沒有顯現(xiàn)。所以今年6-7月的行情與2014-2015年完全不同，上一輪牛市后期伴隨著風(fēng)險(xiǎn)偏好的急劇上升。

　　我要問陳顯順的第二個(gè)問題是，為什么之前是橫盤震蕩，未來依然是橫盤震蕩，之后的橫盤震蕩和之前有何不同？

　　【陳顯順】

　　好的黃老師，之前市場(chǎng)的橫盤震蕩格局，核心取決于兩個(gè)因素間的拉鋸。支撐市場(chǎng)底部3100點(diǎn)的核心原因在于盈利端的修復(fù)，Q3、Q4經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)確定，明年也會(huì)持續(xù)向上改善。限制市場(chǎng)頂部3500點(diǎn)的核心原因是對(duì)流動(dòng)性拐點(diǎn)的擔(dān)憂，包括剛才黃老師提到的關(guān)于利率上行的一些聲音，都可能在某種程度上擠壓高估值泡沫帶來的影響。但我們認(rèn)為短期看流動(dòng)性預(yù)期邊際上已經(jīng)定價(jià)，后續(xù)需關(guān)注盈利超預(yù)期的程度。其實(shí)這兩者兩相博弈，當(dāng)邊際修復(fù)弱預(yù)期時(shí)流動(dòng)性會(huì)超預(yù)期，當(dāng)流動(dòng)性超預(yù)期時(shí)經(jīng)濟(jì)往往會(huì)好，因此兩者間的拉鋸會(huì)形成震蕩格局。

　　那么之后的震蕩格局與前期有何不同呢？我們認(rèn)為之后的震蕩格局會(huì)逐級(jí)抬升，核心原因是中美風(fēng)險(xiǎn)偏好的邊際變化。當(dāng)前市場(chǎng)已逐步接受大選前中美摩擦的常態(tài)，只要不觸及“第一階段協(xié)議”的底線，該方面風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)有所下降，這會(huì)導(dǎo)致整體指數(shù)無(wú)波瀾的背景下風(fēng)格方面翻天覆地的變化，這也是我們近期常說“震蕩抱周期，逢跌加科技”的核心原因。

　　【黃燕銘】

　　說到橫盤震蕩，橫盤震蕩對(duì)什么樣的人較為有利？我認(rèn)為是精選個(gè)股的投資人。我們聽到市場(chǎng)上有一種流行的說法，未來的投資重點(diǎn)是自下而上精選個(gè)股，我對(duì)這個(gè)觀點(diǎn)比較贊同。

　　還有一個(gè)問題就是，已經(jīng)選出來的個(gè)股可能有很多，是否意味著100支股票都同時(shí)去買？肯定不是。我們的選股一定是與市場(chǎng)風(fēng)格相匹配的，市場(chǎng)的風(fēng)在哪里，我們就去選那里的股票。當(dāng)然部分投資人說，我不切換風(fēng)格，我就只堅(jiān)持投資某一類股票，堅(jiān)持到永遠(yuǎn)。我說你這么做也可以，每個(gè)人有自己的投資方法，關(guān)鍵是看自己有沒有把握的能力。

　　市場(chǎng)風(fēng)格的變動(dòng)如何來做？我以前在內(nèi)部培訓(xùn)中有所提及，主要是看EPS、ROE、成長(zhǎng)性、無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)偏好這六大因素的排列組合。比如說今年6-7月看到的就是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行，需要買順周期類的股票，科技股相對(duì)來講就會(huì)比較遜色。那么再說11月3日美國(guó)大選之后，整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好可能抬升，這時(shí)我們應(yīng)該去買例如科技股這種風(fēng)險(xiǎn)特征相對(duì)較高的股票，例如科技股。風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化還會(huì)帶動(dòng)板塊內(nèi)部行情的輪動(dòng)，例如消費(fèi)股內(nèi)，可選比必選的風(fēng)險(xiǎn)特征要高。

　　至于精選個(gè)股的方法，我講幾點(diǎn)：

　　（1）前段時(shí)間有朋友給我打電話說懷疑股災(zāi)是否來臨，我說這點(diǎn)大可放心，我認(rèn)為今年年底前大盤指數(shù)基本就是一個(gè)橫盤震蕩格局，3100的底較為牢固，如有觸及，會(huì)是一個(gè)較好的買點(diǎn)；

　?。?）從客戶角度而言也有朋友問到部分個(gè)股下跌幅度較大，我說這些個(gè)股總結(jié)一下，有幾個(gè)共同特點(diǎn)，一是它們的股價(jià)，基本上已充分反映了所有預(yù)期，無(wú)法有超預(yù)期的情況出現(xiàn)；二是它們?cè)谇捌谏蠞q過程中籌碼不斷集中，甚至是迅速集中。我們之前講過，如果一支股票價(jià)格處于高位，同時(shí)其籌碼高度集中時(shí)，大概率就會(huì)跌。

　　圍繞剛才所講的橫盤震蕩，我想問一問陳顯順，很多投資者關(guān)心當(dāng)前橫盤震蕩的格局會(huì)走多久？何時(shí)會(huì)出現(xiàn)破局？如何破局？破局原因是什么？

　　【陳顯順】

　　好的黃老師，橫盤震蕩其實(shí)大家很焦心。我們認(rèn)為震蕩的破局時(shí)點(diǎn)在10月中下旬。當(dāng)大家對(duì)中美問題預(yù)期打的較滿時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)事件的明確便是變盤時(shí)點(diǎn)。回到市場(chǎng)的驅(qū)動(dòng)力上，我們認(rèn)為流動(dòng)性和盈利兩者之間的博弈基本上會(huì)符合市場(chǎng)預(yù)期，而后續(xù)的關(guān)鍵是風(fēng)險(xiǎn)偏好。

　　資產(chǎn)配置

　　【黃燕銘】

　　2019-2020H1周期股表現(xiàn)不是特別理想，但年中到目前為止，周期股表現(xiàn)非常出色。今年年中的時(shí)候大家都討論過一個(gè)問題，就是周期風(fēng)格到底是切還是不切？我請(qǐng)陳顯順來說一說，我們目前對(duì)周期這個(gè)板塊怎么理解？下一階段的周期股該如何操作？

　　【陳顯順】

　　好的黃老師，我們認(rèn)為周期板塊的確定性還是非常高的?；仡櫼幌?，周期風(fēng)格跑出相對(duì)收益始于7月中下旬，當(dāng)時(shí)的一個(gè)核心觸發(fā)點(diǎn)是休斯頓領(lǐng)事館事件。這就回歸到低風(fēng)險(xiǎn)特征上來，當(dāng)時(shí)的周期盡管沒有業(yè)績(jī)支撐，但仍然有較好表現(xiàn)。

　　3月以來，周期整體呈現(xiàn)震蕩格局，與之相對(duì)應(yīng)的是消費(fèi)與成長(zhǎng)的下跌。但中報(bào)上反映出來，消費(fèi)和成長(zhǎng)反而更超預(yù)期。因此市場(chǎng)對(duì)于盈利端的預(yù)期可以說是非常充分，甚至是過分的充分。往后看，我們核心要考慮的兩個(gè)問題：（1）若后續(xù)信用與盈利修復(fù)超預(yù)期（社融方面已有顯現(xiàn)），那是利好周期品；（2）若后續(xù)流動(dòng)性超預(yù)期，繼續(xù)利率下行的邏輯，那是利好消費(fèi)品，尤其是必選消費(fèi)的。信用盈利修復(fù)與流動(dòng)性寬松哪個(gè)確定性更強(qiáng)？答案顯然易見。因此我們認(rèn)為，周期的確定性會(huì)強(qiáng)于必選消費(fèi)。我們核心推薦五個(gè)細(xì)分賽道：保險(xiǎn)、建材、機(jī)械、建筑、銀行。

　　【黃燕銘】

　　好，那我就問一個(gè)最直接問題，以今天為基期，你覺得周期股還能不能買？周期股的行情何時(shí)告一個(gè)段落？

　　【陳顯順】

　　首先答案是肯定能買，但買的對(duì)象是我剛剛所列細(xì)分賽道中的龍頭公司。那什么時(shí)候賣呢？我們認(rèn)為還是要等到10月中旬以后，因?yàn)楸M管當(dāng)前社融對(duì)應(yīng)出現(xiàn)頂點(diǎn)，但我們認(rèn)為后續(xù)經(jīng)濟(jì)修復(fù)超預(yù)期的可能性仍然是存在的。

　　【黃燕銘】

　　那我還要問一個(gè)很有意思的問題，我知道很多投資人，包括很多基金經(jīng)理，今年6-7月周期股行情來臨時(shí)到底切還是不切，他們最猶豫的一點(diǎn)是，之前的經(jīng)驗(yàn)告訴他們周期股的特點(diǎn)是漲上去會(huì)跌下來，怎么漲上去的還怎么跌下來，所以周期股的操作太難了。很多基金經(jīng)理說要放棄周期股，而今年的情況是，放棄周期股的人的確是錯(cuò)過了一個(gè)很好的投資機(jī)會(huì)。事實(shí)上當(dāng)前這個(gè)位置叫大家去買周期股，大家還是會(huì)問這個(gè)問題。那么陳顯順，當(dāng)前的周期股行情走到最后是否會(huì)變回到原先的位置上？

　　【陳顯順】

　　黃老師我是這么看的，我認(rèn)為整體當(dāng)前的周期股行情不會(huì)跌回原先的位置上，主要有兩個(gè)邏輯：（1）流動(dòng)性整體寬松環(huán)境下，周期品估值的支撐；（2）后續(xù)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的潛在動(dòng)力較強(qiáng)的。

　　【黃燕銘】

　　好的，那陳顯順你來說說消費(fèi)。很多朋友和我說當(dāng)前消費(fèi)股的估值很貴。這里我先說說估值的問題，很多朋友做投資喜歡看估值、喜歡看PE。但我要說，國(guó)泰君安證券研究所有一個(gè)規(guī)定，所有的研究員在討論股票投資機(jī)會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)提示的時(shí)候不允許以估值作為最終依據(jù)。市盈率是結(jié)果而非原因，市盈率不是內(nèi)心世界，而是符號(hào)世界，投資最終需要觀察人的內(nèi)心世界。我們不能簡(jiǎn)單地去看股票價(jià)格是貴還是便宜？什么叫貴？什么叫便宜？未來能漲的都叫便宜，未來要跌的都叫貴。

　　【陳顯順】

　　好的，我們現(xiàn)在推薦消費(fèi)，核心以可選消費(fèi)為主，包括家具、航空、家電、汽車、旅游等賽道。我們?yōu)槭裁磿?huì)有這樣的結(jié)論？（1）順周期，可選消費(fèi)是隨著經(jīng)濟(jì)修復(fù)的一個(gè)核心受益品；（2）在當(dāng)前流動(dòng)性邊際下修背景下，利率上行的預(yù)期會(huì)擠壓高估值泡沫。當(dāng)前的高估值分布在類似醫(yī)藥，必選的一些食品上，因此我們認(rèn)為整個(gè)利率上行的預(yù)期會(huì)給必選消費(fèi)形成直接沖擊，而盈利修復(fù)會(huì)給可選消費(fèi)提供較為強(qiáng)有力的支撐。

　　【黃燕銘】

　　我們推薦包括家具、航空、家電、汽車、旅游在內(nèi)的可選消費(fèi)。家具重點(diǎn)看競(jìng)爭(zhēng)能力較強(qiáng)、企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理水平較好的公司。汽車我們更加看好是民營(yíng)控股里的上市公司，因?yàn)槠囆袠I(yè)下個(gè)階段競(jìng)爭(zhēng)會(huì)比較激烈。大家對(duì)于必選消費(fèi)持倉(cāng)集中度的擔(dān)心是必要的，過于集中的股票我們還是建議大家規(guī)避。這個(gè)問題我想問問陳顯順，剛才我們說周期股是怎么漲上去的還怎么跌下來，那么消費(fèi)以前是一個(gè)臺(tái)階一個(gè)臺(tái)階往上走的，下個(gè)階段如果消費(fèi)行情結(jié)束切換為科技的時(shí)候，消費(fèi)股是保持現(xiàn)在位置還是會(huì)有所回調(diào)？

　　【陳顯順】

　　我認(rèn)為消費(fèi)股肯定是有所回調(diào)。一方面整個(gè)利率上行的趨勢(shì)仍在，另一方面前期抱團(tuán)嚴(yán)重，微觀結(jié)構(gòu)惡化也會(huì)導(dǎo)致回調(diào)。

　　【黃燕銘】

　　好的，消費(fèi)行情在暫告一段落時(shí)，部分消費(fèi)類股票可能會(huì)出現(xiàn)比較明顯的回調(diào)，尤其是估值偏高、籌碼過于集中的個(gè)股，在此我們還是提示一下風(fēng)險(xiǎn)。再有一個(gè)就是科技股后市怎么看？何時(shí)會(huì)出現(xiàn)科技股行情？

　　【陳顯順】

　　我認(rèn)為科技仍然是全年的關(guān)鍵。首先之前市場(chǎng)在擔(dān)心，中美關(guān)系不確定，認(rèn)為在美國(guó)大選結(jié)束前可能還會(huì)有持續(xù)的外部沖擊，這會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)下降壓制科技板塊。美國(guó)大選于11月3日結(jié)束，我認(rèn)為預(yù)期較事件先行。往后看，中美問題的落地會(huì)令風(fēng)險(xiǎn)偏好逐步修復(fù)，利好科技板塊。

　　此外我們不用過于懼怕外部風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在大家談?wù)撏獠匡L(fēng)險(xiǎn)的核心在于外資區(qū)域流出。我認(rèn)為國(guó)內(nèi)投資者其實(shí)對(duì)于這塊的定價(jià)較為充分，在“內(nèi)循環(huán)”這一系列國(guó)內(nèi)政策的支持下，足以對(duì)外部沖擊形成對(duì)沖。

　　最后也是非常重要的點(diǎn)是，我們一直在講從現(xiàn)在到明年Q2盈利持續(xù)修復(fù)的邏輯，而科技便是盈利修復(fù)大趨勢(shì)中最閃亮的那顆星，這一點(diǎn)在中報(bào)上已有所體現(xiàn)。因此當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)偏好出現(xiàn)階段性抬升時(shí)，科技股有望迎來一波行情，當(dāng)下便是某些細(xì)分科技賽道的買點(diǎn)，例如新能源汽車，主要因?yàn)槠溆拯c(diǎn)在Q3會(huì)出現(xiàn)，若政策邊際超預(yù)期，可能行業(yè)景氣可能持續(xù)至明年Q4，短期有盈利表現(xiàn)的賽道，我們是首先推薦的。而后我們認(rèn)為電子中消費(fèi)電子及計(jì)算機(jī)中網(wǎng)絡(luò)安全、云計(jì)算等賽道都有表現(xiàn)機(jī)會(huì)。再之后，是IDC、半導(dǎo)體，以上是我對(duì)科技的一些想法。

　　【黃燕銘】

　　科技中我們重點(diǎn)看新能源和消費(fèi)電子。Q3新能源可能會(huì)出現(xiàn)盈利改善，消費(fèi)電子緊隨其后，半導(dǎo)體可能要再往后一些?？萍脊尚星槿绻麃淼脑捦堑谝浑娮?、第二通信、第三計(jì)算機(jī)。這里要重點(diǎn)關(guān)注的是新能源，由于其盈利周期的緣故可能要排在電子前面。那陳顯順對(duì)軍工股怎么看呢？

　　【陳顯順】

　　我認(rèn)為軍工股前期受益于“十四五”規(guī)劃的一系列軍費(fèi)開支，這一塊對(duì)軍工的估值體系產(chǎn)生了很大影響?！笆濉睍r(shí)我們看軍工可能更多地從風(fēng)險(xiǎn)偏好角度入手，現(xiàn)在看軍工可能需要結(jié)合一些盈利屬性。因此風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升時(shí)，軍工股也是一條備選賽道。

　　【黃燕銘】

　　好的，關(guān)于科技，陳顯順已經(jīng)基本講清了。最后我再問一下，全球的疫情受損情況還是比較嚴(yán)重，但中國(guó)相對(duì)占優(yōu)，我們宏觀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，今年三季度是經(jīng)濟(jì)恢復(fù)原狀的關(guān)鍵時(shí)間，Q3GDP增速大約是6%，Q4大約是7%，2021Q1剔除基數(shù)效應(yīng)后大約是5.5%。經(jīng)濟(jì)恢復(fù)常態(tài)的情況下，周期和必選消費(fèi)已經(jīng)充分反應(yīng)預(yù)期，部分板塊甚至可能超出，但可選消費(fèi)相對(duì)來講仍未完全反應(yīng)，隨著疫情的改善，旅游、酒店、社服可能會(huì)率先反彈。

　　這段時(shí)間我們已經(jīng)可以看到旅游、酒店類的股票有所表現(xiàn)，下個(gè)階段需要繼續(xù)關(guān)注，雖然社會(huì)服務(wù)業(yè)的股票相對(duì)而言市值并不大，但帶來的投資機(jī)會(huì)也相當(dāng)不錯(cuò)。

　　航空是另一個(gè)與疫情相關(guān)的板塊，預(yù)期已經(jīng)見底，逐步修復(fù)是大概率事件。我前兩天坐飛機(jī)去海南，一個(gè)航班只坐了30多個(gè)人，有朋友和我說這比前段時(shí)間還多一些了，到三亞后發(fā)現(xiàn)，當(dāng)?shù)氐穆糜?、酒店依舊非?；鸨?，部分熱門航線的乘客量也在不斷增加。

　　好，我們來總結(jié)一下，下個(gè)階段投資機(jī)會(huì)主要在周期和消費(fèi)。由于中美因素的影響，短期內(nèi)A股風(fēng)險(xiǎn)偏好被壓在一個(gè)比較低的位置上，所以低風(fēng)險(xiǎn)特征的股票表現(xiàn)會(huì)相對(duì)較好，高風(fēng)險(xiǎn)特征的股票暫時(shí)還要繼續(xù)坐冷板凳。但美國(guó)大選落定前的10月中下旬，風(fēng)險(xiǎn)偏好大概率提升，反而是布局科技股的較好機(jī)會(huì)。

　　我還想和陳顯順再談一下另一種風(fēng)格，就是大小票。前段時(shí)間我們看到部分小票出現(xiàn)顯著拉升的行情，質(zhì)地魚龍混雜。針對(duì)該問題，我其實(shí)在媒體和各個(gè)研究報(bào)告中都有所強(qiáng)調(diào)，就是我們推薦的是績(jī)優(yōu)小票，我們不推薦無(wú)業(yè)績(jī)無(wú)節(jié)操的妖票。我們認(rèn)為未來風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)抬升，這對(duì)小票有利，但是否是迅速抬升到一個(gè)很高的位置？并不是。關(guān)于這個(gè)問題，陳顯順來談?wù)勀愕目捶ā?/p>

　　【陳顯順】

　　好的，我們團(tuán)隊(duì)在9月12日發(fā)過一篇報(bào)告：《從低價(jià)股出發(fā)，再議風(fēng)格》，今天9月16日發(fā)了系列的第二篇《靜待風(fēng)來-績(jī)優(yōu)“小”市值行情初具基礎(chǔ)》。我們認(rèn)為從現(xiàn)在往后看，待中美問題落定，風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)階段性攀升，大票之中估值較高、微觀結(jié)構(gòu)惡化的公司可能會(huì)有出現(xiàn)一些風(fēng)險(xiǎn)，而相比之下一方面我們從分子端可以看到小票盈利修復(fù)節(jié)奏加快，大票的盈利很難超預(yù)期，另一方面從風(fēng)險(xiǎn)偏好來看，盡管目前中美還是存在一定不確定性，但隨著大選臨近，預(yù)期的發(fā)酵會(huì)令風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升，風(fēng)險(xiǎn)偏好之風(fēng)刮起，可能引發(fā)大小切換。那么何時(shí)會(huì)切換至績(jī)優(yōu)小市值行情呢？10月中下旬是重要的觀測(cè)窗口。低價(jià)股的表現(xiàn)是一個(gè)導(dǎo)火索，創(chuàng)業(yè)板制度紅利為風(fēng)格切換做好了鋪墊，但風(fēng)險(xiǎn)偏好的落地仍需等待。

　　【黃燕銘】

　　看來還是與風(fēng)險(xiǎn)偏好的變動(dòng)有很大關(guān)系。關(guān)于這方面問題，我再補(bǔ)充一下。關(guān)于股票市場(chǎng)的大小風(fēng)格切換是經(jīng)常發(fā)生的，但最近幾年整體上都以大票為主，往后看兩三年，我認(rèn)為整個(gè)A股市場(chǎng)的投資風(fēng)格仍然還在大票上，為什么？我們之前講到過龍頭行情，這與整個(gè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)有很大關(guān)系。經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)時(shí)，大小票均有機(jī)會(huì)，一旦經(jīng)濟(jì)上行后，先炒一線股、再炒二線股、再炒三線股，最后是小票，雞犬升天，大小輪動(dòng)極其明顯。但隨著2017年供給側(cè)改革，只有龍頭公司能夠憑借自身競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)獲得發(fā)展機(jī)會(huì)，將二三線企業(yè)趕出市場(chǎng)。

　　后浪激蕩

　　【黃燕銘】

　　我們自1999年設(shè)立策略研究領(lǐng)域，定下策略研究三大任務(wù)：大勢(shì)研判、資產(chǎn)配置、主題策劃。與宏觀研究不同，策略研究是觀察他人內(nèi)心世界，形成投資決策。策略研究員的內(nèi)心應(yīng)該非常寧?kù)o。挑選策略研究員有幾個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，心靜、金融專業(yè)知識(shí)完備，組織能力強(qiáng)，同時(shí)還要有探究欲和變異性思維。莊子的“不茍同于世俗，但合乎于自然”體現(xiàn)了策略研究的本質(zhì)。因此我選擇了陳顯順作為首席策略分析師。

　　【陳顯順】

　　大家認(rèn)識(shí)我多數(shù)是通過《以真誠(chéng)之心，對(duì)待研究》這篇文章。借此機(jī)會(huì)，我正式介紹一下我自己。我本科畢業(yè)于西南財(cái)經(jīng)大學(xué)統(tǒng)計(jì)學(xué)院，專業(yè)是金融統(tǒng)計(jì)與風(fēng)險(xiǎn)管理，碩士畢業(yè)于清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，專業(yè)是金融學(xué)。

　　初次見到黃老師，是2015年在北大匯豐。我記得當(dāng)時(shí)是和幾個(gè)實(shí)習(xí)生一起見黃老師，在前面幾位同學(xué)講述完自己的公司或行業(yè)的推薦邏輯之后，黃老師問我我的看法。我回答，這些都是已知信息。后續(xù)黃老師問我你的規(guī)劃目標(biāo)，我回答想要參悟股票這個(gè)世界，于是就開始了我在國(guó)君的研究之旅。值得一說的是，我的第一份實(shí)習(xí)就是我的工作，就是國(guó)君。

　　策略學(xué)習(xí)的道路上，喬永遠(yuǎn)博士、張華恩華恩哥、李少君少君總都給了我非常大的幫助。按時(shí)間順序第一位是喬博，他教會(huì)我將策略思維貫徹在研報(bào)中，在小的角度里。我記得喬博發(fā)起做的策略對(duì)話行業(yè)系列，讓我全方位的對(duì)各個(gè)行業(yè)有了初步的體系和理解。而后是華恩哥，在跟華恩哥學(xué)習(xí)的過程中，我的數(shù)據(jù)和策略研判思維更加全面和體系了。此后在跟少君總學(xué)習(xí)的三年時(shí)間里，少君總幫助我構(gòu)建了五維數(shù)據(jù)體系、4X4框架、CORE模型，從信用/流動(dòng)性/盈利/風(fēng)格等多重維度將策略思維落地。在此，再次感謝喬博、華恩哥、少君總的幫助！