2018年，創(chuàng)投機構(gòu)的退出潮正在趕來的路上。

　　投資界（ID：pedaily2012）梳理發(fā)現(xiàn)，過去的20天內(nèi)，包括紅杉資本中國、達(dá)晨創(chuàng)投、啟明創(chuàng)投、金沙江創(chuàng)投在內(nèi)的知名VC/PE機構(gòu)紛紛出現(xiàn)在了上市公司減持公告中，密集程度之高，堪稱壯觀。在業(yè)內(nèi)看來，由于去年IPO大熱，企業(yè)扎堆上市，如今一年的鎖定期已過，投資方們開始“落袋為安”了。

　　但喜悅之中也難掩隱憂。從機構(gòu)退出回報上來看，受一級市場投資成本抬升和股市降溫影響，機構(gòu)退出回報率一直在逐年下降，尤其是隨著市場持續(xù)回調(diào)，一二級市場價格倒掛現(xiàn)象頻出，部分Pre-IPO機構(gòu)出現(xiàn)浮虧。

　　能IPO退出拿到錢已經(jīng)算好的了，目前IPO審核趨嚴(yán)，IPO退出難度大大增加，部分VC/PE不得不另尋他路，并購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式成為替代選擇。

　　作為股權(quán)投資的最后一站，退出無疑是一門關(guān)鍵的技術(shù)活兒。2018年，在減持新規(guī)和股市調(diào)整的雙重夾擊下，如何更好地掌控好退出的節(jié)奏和方式，是擺在VC/PE面前的一大考驗。

　　落袋為安！VC/PE扎堆減持

　　進入4月，創(chuàng)投機構(gòu)迎來了一波歷史罕見的減持潮。

　　4月8日，碳元科技(603133)發(fā)布公告宣布，其大股東金沙江聯(lián)合創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)計劃在六個月內(nèi)通過集中競價或大宗交易方式減持公司股份，減持?jǐn)?shù)量不超過50萬股，占公司總股本不到0.24%。目前，金沙江創(chuàng)投總計持該公司5%的股份。按照該公司最新股價來看，金沙江創(chuàng)投將有約1500萬資金入賬。

　　無獨有偶。4月12日,拓斯達(dá)(300607)公告稱，其大股東興證創(chuàng)投計劃在未來3個月內(nèi)擬以集中競價或大宗交易方式減持公司股份，總數(shù)量不超過391.33萬股，即不超過公司總股本的3%。興證創(chuàng)投當(dāng)前持股比例6.90%。按照最新股價，總計金額近2.5億。

　　同日，中持股份(603903)公告，多名股東披露減持計劃。其中，股東啟明創(chuàng)富、紀(jì)源科星、紅杉中國2010計劃各減持不超過206.67萬股，即不超過公司總股本的2%；啟明創(chuàng)智、啟明亞洲擬各減持不超1%公司股份；聯(lián)新二期計劃減持不超過1.66%公司股份；聯(lián)新行毅擬減持不超0.32%公司股份；聯(lián)元擬減持不超0.02%公司股份。按照該公司最新股價，涉及金額約1.5億。

　　4月13日，凱普生物(300639)公告，公司股東達(dá)晨創(chuàng)恒、達(dá)晨創(chuàng)泰、達(dá)晨創(chuàng)瑞、智富中國計劃自公告披露之日起三個交易日后的六個月內(nèi)，以協(xié)議轉(zhuǎn)讓、大宗交易或集中競價的方式減持公司股份，總計數(shù)量不超過182.00萬股，即不超過公司總股本的2%。5天后，瀛通通訊(002861)公告，達(dá)晨創(chuàng)投旗下三只基金擬6個月內(nèi)合計減持公司股份不超295.2萬股，即不超總股本的2.4%。

　　陪著企業(yè)走過了成長期，VC/PE終于苦盡甘來迎來了收割期，下一步這些企業(yè)的資金問題就要交給二級市場的投資者們了。

　　值得關(guān)注的是，從上述大股東減持的時間和數(shù)量安排來看，VC/PE退出已經(jīng)深深烙上了減持新規(guī)的烙印。2017年5月，證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》，新規(guī)要求大股東（控股股東和持股5%以上的股東）在二級市場減持股份每三個月只能減持1%，嚴(yán)厲打擊“清倉式”減持等。

　　而上述減持大股東的比例和時間都嚴(yán)格控制在規(guī)定范圍內(nèi)，最多的減持也不超過3%。目前二級市場股價估值仍待修復(fù)，也是大股東們控制減持?jǐn)?shù)量的主要因素。對于持股超過5%的大股東而言，一般的退出周期基本都要拉長到一年以上。

　　減持潮背后：募資難，VC/PE急需回籠資金

　　VC/PE減持潮爆發(fā)，與去年IPO大潮有直接關(guān)系。

　　上述被減持的公司，大多數(shù)都是于2017年IPO大年中上市。拓斯達(dá)上市于2017年2月9日，中持股份上市于2017年3月14日，碳元科技上市于2017年3月20日，凱普生物上市于2017年4月12日。一年后這些企業(yè)集中“解鎖”，創(chuàng)投機構(gòu)終于可以拿到錢了。

　　眾所周知，2017年是IPO大年。證監(jiān)會公布數(shù)據(jù)顯示，2017年共有479家企業(yè)上會，380家獲得通過，整體過會率為79.33%。與此同時，433家企業(yè)在滬深交易所成功上市，新股的審核數(shù)量及上市發(fā)行數(shù)量雙雙創(chuàng)出歷史新高。

　　在這一場歷史罕見的IPO大潮中，不少VC/PE蟄伏多年的項目趁勢實現(xiàn)了上市。“

　　很多基金其實已經(jīng)在這家公司上投資了很多年了，基金面臨到期的話就要趕緊退出?！币晃簧钲诘腜E合伙人表示。

　　“即使出現(xiàn)一二級市場價格倒掛，投資期限到了也必須退出?！边_(dá)晨創(chuàng)投某投資人強調(diào)，目前創(chuàng)投退出周期拉長了，一般退出都要兩到三年時間，因此過了一年鎖定期后，就得開始按照減持新規(guī)逐步退出了。

　　此外，這一波減持潮背后也凸顯了創(chuàng)投行業(yè)的“錢荒”——

　　募資難度加大，VC/PE急需回籠資金。一位深圳PE人士表示，今年募資環(huán)境比較緊張，一些機構(gòu)為了獲得更多的流動性，也在加緊安排減持,“有了資金以后，才可以后續(xù)投向其他項目”。

　　眼下，創(chuàng)投行業(yè)“募資難”全面爆發(fā)。圈內(nèi)流傳著一個真實的故事：一家成立近五年的VC機構(gòu)，春節(jié)回來后除了前臺，人人身上都背上募資KPI考核，可以說全員募資。在這節(jié)骨眼上，VC/PE扎堆減持，無疑也給等待多年的LP一個交代，同時也方便下一輪募資。

　　“其實，還有減持機會的VC/PE已經(jīng)算是贏家，靠自身資金回籠就可以邁過‘募資難’這道坎。更多的中小型基金，有些甚至連一個IPO項目都沒有，更別提減持分錢了，試問怎么能打動LP？”一位知名PE機構(gòu)的募資合伙人感慨，創(chuàng)投行業(yè)的大洗牌開始了。一二級市場價格倒掛：Pre-IPO難賺錢 　　退出才是王道。這一波減持潮，預(yù)示著創(chuàng)投機構(gòu)迎來了收割期。然而在豐收的喜悅之中，卻難掩一個尷尬的事實：

　　股權(quán)投資的回報似乎一年不如一年了。

　　“創(chuàng)投行業(yè)的整體內(nèi)部收益率一直在下降，退出周期拉長后，收益不確定性提升。”達(dá)晨創(chuàng)投某投資人表示。

　　一份來自清科研究中心的數(shù)據(jù)顯示，從退出回報看，2013-2017年創(chuàng)業(yè)投資市場IPO退出回報倍數(shù)整體呈下降趨勢。2017年回報倍數(shù)同比增長251.08%達(dá)到8.11倍，回報倍數(shù)增長迅速的主要原因是 2015年和2016年受IPO暫停以及A股市場波動影響，導(dǎo)致這兩年的投資回報跌倒谷底。

　　相比較而言，2017年的IPO環(huán)境相對寬松，從而投資回報率有所回升。但是IPO回報倍數(shù)仍然難以達(dá)到2013年和2014年的盛狀，這主要是因為當(dāng)年股權(quán)投資大熱，一級市場價格被整體抬高，二級市場IPO估值則趨于冷靜和謹(jǐn)慎，導(dǎo)致一二級市場價格差距縮小。

　　除了差距縮小，更讓人擔(dān)憂的是一二級市場價格倒掛現(xiàn)象——直接讓很多創(chuàng)投機構(gòu)“有來無回”。 　　2017年7月，達(dá)晨創(chuàng)投合伙人肖冰就曾指出，很多項目一級市場、二級市場估值發(fā)生了倒掛，還有一些打著新三板轉(zhuǎn)板的概念吸引投資，“我們的投資市場可以說是每天都有風(fēng)，每天都有坑”，這是投資者需要注意的。如今這個坑好像越來越大了。

　　一位一級市場投資人士表示，前兩年股權(quán)投資市場盲目狂熱，許多Pre-IPO機構(gòu)以較高的價格進入，項目整體估值水平被迅速抬升，而到了二級市場之后股價卻出現(xiàn)破發(fā)，甚至低于一級市場投資的資產(chǎn)端價格，最后機構(gòu)也就沒了獲利空間。比如，某已上市的基因檢測公司，上市前進行了數(shù)十億元融資，投資機構(gòu)的成本大多在32元/股以上，但其IPO發(fā)行價卻不到14元/股，使得投資人普遍浮虧。

　　退出策略大調(diào)整：別再全力押注IPO了

　　在這樣的背景下，VC/PE如何實現(xiàn)高回報？

　　首先，調(diào)整投資策略。進入企業(yè)早期發(fā)展階段，挖掘成長價值，無疑是VC/PE獲得高回報的主要途徑，這也符合監(jiān)管層鼓勵VC、PE長期價值投資的發(fā)展方向。深創(chuàng)投總裁孫東升此前在接受采訪時表示，目前中國資本市場的估值正在與國際接軌，整個估值是在往下走的，資本市場的估值也會影響股權(quán)投資的收益率，如果想提高整體收益的話就只能往早期投資走。 　　其次，不盲目追逐獨角獸項目。創(chuàng)東方投資合伙人金昂生表示，即便目前獨角獸IPO有“綠色通道”，但如今一上市就破發(fā)的現(xiàn)象時有出現(xiàn)，搶了獨角獸也不一定能賺到錢。

　　一位深圳的投資人也吐槽，最近炙手可熱的獨角獸令VC/PE很痛苦，“本來機會與風(fēng)險并存的項目，是青菜蘿卜各有所愛的，現(xiàn)在被迫都得去搶份額，估值到天上去了還得閉著眼睛投，投了以后能不能賺錢已經(jīng)顧不上了”。 　　在這樣的市場環(huán)境，金昂生建議VC/PE機構(gòu)適時調(diào)整退出策略：

　　IPO和股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購多種方式并行?！霸谟行枰胶饣鹆鲃有缘那闆r下，可采用邊增長邊退（分階段部分退出）的策略?！?/STRONG>

　　本文為投資界原創(chuàng)，作者：王菲劉全