院線公司運營深度復(fù)盤：基本面出現(xiàn)邊際改善，關(guān)注行業(yè)優(yōu)質(zhì)標的

　　我們根據(jù)上市院線的2018年中報，對其直營影院的運營指標進行深度復(fù)盤后發(fā)現(xiàn)，基本面出現(xiàn)邊際改善：平均票價在2018年上半年大多有所上揚，顯示觀眾的觀影需求更為剛性，深層原因在于國產(chǎn)片質(zhì)量持續(xù)上升；三線及以下城市觀眾對國產(chǎn)片更為青睞，而渠道持續(xù)向三四線城市下沉，將對國產(chǎn)片票房形成支撐，形成良性循環(huán)；在非票房收入方面，國內(nèi)院線做出諸多努力，收效顯著。但影投公司票房集中度在持續(xù)下滑，顯示影院去泡沫化過程尚未開始，或?qū)π袠I(yè)整體帶來壓力，其中銀幕擴張較為穩(wěn)健、運營能力較強的院線相對更為優(yōu)質(zhì)，建議關(guān)注【中國電影(600977)、股吧】、上海電影等。

　　放映業(yè)務(wù)橫向?qū)Ρ龋褐袊娪?、萬達院線、【上海電影(601595)、股吧】領(lǐng)先優(yōu)勢明顯

　　毛利率方面，總體上呈下滑態(tài)勢，但銀幕擴張較慢的金逸院線近年來緩慢上行；銀幕增速方面，萬達院線領(lǐng)先同行，金逸院線相對靠后；票房增速方面，走勢與全國基本一致，但總體上各院線均低于全國平均增速；平均票價方面，萬達院線、上海電影和金逸院線位于較高水平；上座率方面，中國電影領(lǐng)先同行，上海電影在2018年上半年實現(xiàn)逆勢提升；單銀幕產(chǎn)出方面，中國電影、萬達院線領(lǐng)先明顯，但各院線整體上均呈現(xiàn)下滑態(tài)勢；分析單銀幕產(chǎn)出后，我們認為提升單銀幕產(chǎn)出，至少需要在上座率和平均票價兩要素中其一上表現(xiàn)優(yōu)秀。

　　放映業(yè)務(wù)縱向?qū)Ρ龋簡毋y幕產(chǎn)出持續(xù)下降，2018年平均票價有所上揚

　　萬達院線單銀幕產(chǎn)出業(yè)內(nèi)相對領(lǐng)先，但近年銀幕高速擴張，使得產(chǎn)出下滑速度較快；橫店院線受益于渠道下沉和國產(chǎn)片的優(yōu)質(zhì)表現(xiàn)，票房增速近年持續(xù)提升；金逸院線的銀幕增速顯著低于全國平均，使得近年票房增速為負；【幸福藍海(300528)、股吧】銀幕擴張穩(wěn)健，單銀幕產(chǎn)出下滑速度慢于全國平均；中國電影單銀幕產(chǎn)出較高，票房增速自2016年來持續(xù)提升；上海電影集中于一線城市布局，上座率及平均票價均處于較高水平。同時，2018年上半年院線平均票價大多有所上揚，我們認為主要受益于渠道下沉后，國產(chǎn)片質(zhì)量提升帶來的需求剛性，隨著國產(chǎn)片質(zhì)量提升持續(xù)，票價提升趨勢或可延續(xù)。

　　非票房業(yè)務(wù)：萬達院線一枝獨秀，其他院線依然有較大提升空間

　　賣品收入方面，橫店院線毛利率持續(xù)提升，萬達院線單人消費水平業(yè)內(nèi)領(lǐng)先；廣告收入方面，萬達院線廣告收入占比領(lǐng)先，橫店影視的廣告收入占比提升明顯?？傮w上各院線在非票房業(yè)務(wù)方面都投入了較多資源，對比北美，2017年北美三大院線的賣品收入占比都維持在30%左右(廣告收入占比未披露)，國內(nèi)院線賣品收入占比除萬達院線為14%，其余院線均在10%以下，顯示國內(nèi)院線在發(fā)展非票房收入方面都擁有較大的空間。

　　風(fēng)險提示：銀幕建設(shè)持續(xù)處于高位，給單銀幕產(chǎn)出帶來持續(xù)的下降壓力；非票房收入的提升速度不及預(yù)期。