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　　標(biāo)簽是“玻尿酸龍頭”

　　說(shuō)起醫(yī)美，這又是一個(gè)暴利且迅速增長(zhǎng)的行業(yè)。華熙生物收入從2013年的3.75億元增至2018年的12.63億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到27.48%，毛利率常年在75%以上，甚至80%，凈利潤(rùn)率也經(jīng)常超過(guò)30%。當(dāng)然，同行中還有毛利率更高的公司，像愛美客、翰宇藥業(yè)(300199,股吧)等。外界給華熙生物貼上的標(biāo)簽是“玻尿酸龍頭”，確實(shí)沒錯(cuò)，華熙生物是全球最大的玻尿酸原料生產(chǎn)商。

　　（圖片來(lái)源華熙生物網(wǎng)站）資料顯示，華熙生物是國(guó)內(nèi)唯一同時(shí)擁有發(fā)酵法生產(chǎn)玻璃酸鈉原料藥和藥用輔料批準(zhǔn)文號(hào)，并實(shí)現(xiàn)商業(yè)化生產(chǎn)的企業(yè)。2018年該公司生物透明質(zhì)酸（即玻尿酸）原料銷量占據(jù)全球36%份額，位居第一。根據(jù)招股書，公司通過(guò)持續(xù)的中試研究和生產(chǎn)工藝的技術(shù)革新，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能不斷放大，透明質(zhì)酸產(chǎn)量從2000年的0.8噸到2018年達(dá)到近180噸，產(chǎn)業(yè)化規(guī)模位居國(guó)際前列，且全球首次實(shí)現(xiàn)透明質(zhì)酸酶和酶切寡聚透明質(zhì)酸的規(guī)?；a(chǎn)。

　　據(jù)東方證券，業(yè)內(nèi)玻尿酸品牌前四大巨頭分別為伊婉、瑞藍(lán)、潤(rùn)百顏和海威，這四大巨頭占據(jù)了84%的市場(chǎng)份額，其中前兩大是進(jìn)口品牌，國(guó)產(chǎn)的潤(rùn)百顏正是華熙生物旗下的玻尿酸品牌。

　　早期以原料產(chǎn)品為主，近年來(lái)通過(guò)不斷向產(chǎn)業(yè)鏈下游延伸，華熙生物產(chǎn)品貫穿玻尿酸產(chǎn)業(yè)鏈，上游的玻尿酸原料也由自己掌控。

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　　戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移終端產(chǎn)品

　　從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，華熙生物的收入不止玻尿酸，還有一些醫(yī)療終端產(chǎn)品，包括軟組織填充劑、眼科黏彈劑、醫(yī)用潤(rùn)滑劑等醫(yī)療器械產(chǎn)品，以及骨關(guān)節(jié)腔注射針劑等藥品，此外還有“潤(rùn)百顏（ BIOHYALUX ）”、“ BIO-MESO ”、“絲麗（CYTOCARE）”、“米蓓爾（MEDREPAIR）”、“潤(rùn)月雅（PLUMOON）”、“夸迪（QUADHA）”等品牌的功能性護(hù)膚品。簡(jiǎn)而言之，主營(yíng)業(yè)務(wù)分為三類：原料產(chǎn)品、醫(yī)療終端產(chǎn)品及功能性護(hù)膚品。

　　近年來(lái)，華熙生物的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有明顯的調(diào)整變化，以透明質(zhì)酸為核心的原料產(chǎn)品收入占比正在逐年下降:從2016年的63%下降至2019年一季度的48.61%，相反，功能性護(hù)膚產(chǎn)品收入比重呈快速提升，2016年僅占8.79%，但到今年一季度升至26.39%，是這幾年規(guī)模增長(zhǎng)最快的業(yè)務(wù)，并超越醫(yī)療終端產(chǎn)品成為第二大收入來(lái)源，后者則基本保持穩(wěn)定。這種變化背后，反映了華熙生物2017年從港股退市后的戰(zhàn)略調(diào)整。早期，公司主要以原料產(chǎn)品為主，退市之后，公司進(jìn)行一系列戰(zhàn)略及經(jīng)營(yíng)策略調(diào)整措施，依托原料優(yōu)勢(shì)，加速布局透明質(zhì)酸全產(chǎn)業(yè)鏈，從上游原料業(yè)務(wù)拓展到下游終端產(chǎn)品。調(diào)整的成效不僅體現(xiàn)在收入結(jié)構(gòu)變化上，2018年，骨科產(chǎn)品的收入快速提高以及功能性護(hù)膚品本土品牌認(rèn)可度的提升，使得公司終端產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)106.5%，超管理層預(yù)期。功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)毛利率也由2016年的61.37%逐步提升至2018年的83.68%。公司進(jìn)一步開拓功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)，去年年底通過(guò)與故宮博物院合作，推出“故宮系列”的口紅、面膜及唇膏，一度火遍全網(wǎng)。然而，故宮口紅“熱”得快，“涼”得也快，上市還不到一個(gè)月，就因?yàn)楸煌虏邸巴庥^不夠高級(jí)、塑料感強(qiáng)、口紅粘杯明顯”而停產(chǎn)。

　　在渠道方面，華熙生物也更加重視功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)線上銷售渠道的建設(shè)，逐步增加了在天貓平臺(tái)的直通車、鉆展、品銷寶的投放和京東平臺(tái)精準(zhǔn)通的投放，并新增小紅書、辣媽學(xué)院等新的電商客戶，以擴(kuò)大線上銷售量。從今年年初故宮系列產(chǎn)品的火爆程度判斷，公司在線上推廣方面砸了不少錢，今年一季度功能性護(hù)膚品銷售費(fèi)用率達(dá)到40.33%，遠(yuǎn)高于2016-2018年的18.89%、21.19%、29.94%。

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　　市場(chǎng)存疑

　　在沖刺科創(chuàng)板的途中，華熙生物在研發(fā)、產(chǎn)能充足率等方面遭到市場(chǎng)的質(zhì)疑。據(jù)中環(huán)007了解，與豐厚的營(yíng)收、利潤(rùn)相比，華熙生物的研發(fā)投入相形見絀，2016-2018年期間公司的研發(fā)費(fèi)用占比分別僅為3.27%、3.14%和4.19%，明顯低于行業(yè)的平均水平，這是由于公司很多技術(shù)是通過(guò)外部收購(gòu)轉(zhuǎn)讓而來(lái)。既然如此，市場(chǎng)難免對(duì)其是否具備真正的自主研發(fā)能力有所懷疑。華熙生物的核心技術(shù)是指微生物發(fā)酵技術(shù)、交聯(lián)技術(shù)兩大技術(shù)平臺(tái)，據(jù)了解，資生堂也是最早以發(fā)酵法實(shí)現(xiàn)透明質(zhì)酸原料產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)的公司之一，目前仍保持一定產(chǎn)能的透明質(zhì)酸原料生產(chǎn)業(yè)務(wù)，且其產(chǎn)品的品牌知名度比華熙生物更高。捷克公司Contipro Inc、瑞典公司Q-Med AB、韓國(guó)LG集團(tuán)旗下的LG Life Sciences,Ltd.、總部位于愛爾蘭的Allergan plc等也都有玻尿酸相關(guān)的技術(shù)和產(chǎn)品。其次，華熙生物在招股書中提到，產(chǎn)能已經(jīng)接近瓶頸，難以滿足公司未來(lái)發(fā)展的業(yè)務(wù)需求。同時(shí)，玻尿酸市場(chǎng)雖然巨大，但有市場(chǎng)人士認(rèn)為，隨著越來(lái)越多競(jìng)爭(zhēng)者的加入，公司的產(chǎn)品還面臨較大的競(jìng)爭(zhēng)壓力。由于越來(lái)越多整形醫(yī)院將玻尿酸作為流量入口，玻尿酸終端價(jià)格戰(zhàn)也尤為激烈。最令讓外界好奇的是，在申請(qǐng)科創(chuàng)板上市前夕，第二大股東香港勤信將其持有的華熙福瑞達(dá)16.5186%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給國(guó)壽成達(dá)、艾睿思醫(yī)療等12家受讓方，在上市前夕做出如此股權(quán)變動(dòng)，背后的原因是什么，這12家突擊入股的新股東與華熙生物存在著什么關(guān)系，我們還不得而知。

　?。ㄈA熙生物目前的股權(quán)結(jié)構(gòu)）就以上質(zhì)疑，中環(huán)007還將進(jìn)一步深挖和了解，更多內(nèi)容，敬請(qǐng)期待。

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