在2019年10月遞交的招股書(shū)失效后，5月12日晚，港龍中國(guó)地產(chǎn)集團(tuán)有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“港龍地產(chǎn)”)再次向港交所遞交了招股書(shū)。根據(jù)克而瑞研究中心的數(shù)據(jù)，港龍地產(chǎn)2019年的全口徑銷(xiāo)售額，排在中國(guó)房企第87位。

　　港龍地產(chǎn)2019年的營(yíng)收還不到20億元人民幣，屬于小型房企，并仍保留著家族色彩，公司董事會(huì)成員中，除獨(dú)立董事外，其余執(zhí)董、非執(zhí)董均由呂家人擔(dān)任。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上看，截至2020年3月31日，港龍地產(chǎn)的借款總額突破50億元，較2017年增長(zhǎng)了超16倍。

　　9個(gè)項(xiàng)目撐起業(yè)績(jī)呂氏家族掌控董事會(huì)

　　1993年3月，呂永懷、呂永茂、呂永南三兄弟在香港成立建興行紡織品有限公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“建興行”)，主要從事紡織品貿(mào)易。后來(lái)，呂氏兄弟看到常州市及中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展?jié)摿?，決定涉足房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)。

　　2007年8月，呂氏家族利用建興行的盈利以及來(lái)自其他個(gè)人投資與銀行貸款，成立了港龍地產(chǎn)，并于當(dāng)年在常州獲得兩幅土地的使用權(quán)。2008年，公司在上述兩個(gè)土地上推出首個(gè)住宅項(xiàng)目港龍華庭及首個(gè)商業(yè)項(xiàng)目港龍尚層。

　　港龍地產(chǎn)土儲(chǔ)分布。來(lái)源：港龍地產(chǎn)招股書(shū)

　　2012年，港龍地產(chǎn)的業(yè)務(wù)拓展至靠近長(zhǎng)三角區(qū)域的城市。招股書(shū)說(shuō)：“我們?cè)陂L(zhǎng)三角地區(qū)樹(shù)立穩(wěn)固地位，特別是在江蘇省常州、常熟、鹽城、連云港、南通，以及浙江省杭州、嘉興、湖州及紹興。2018年，進(jìn)一步拓展至上海、河南省主要城市及貴州省?！备鶕?jù)披露，港龍地產(chǎn)當(dāng)前有超90%的土地儲(chǔ)備面積都集中在江蘇、浙江兩省，其中江蘇占71.8%。

　　2017年-2019年，港龍地產(chǎn)的物業(yè)開(kāi)發(fā)及銷(xiāo)售收益分別約為4.34億元、16.60億元、19.78億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為113.5%；凈利潤(rùn)分別約為0.33億元、3.32億元、4.70億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為278.6%；毛利率分別為21.9%、30.8%、42.7%。招股書(shū)稱(chēng)，于往績(jī)記錄期間，公司收益來(lái)自4個(gè)城市的9個(gè)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。

　　2019年的營(yíng)收不足20億元，這在中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)中，仍屬于小型開(kāi)發(fā)商。港龍地產(chǎn)并未披露近幾年的銷(xiāo)售額，而根據(jù)克而瑞研究中心的數(shù)據(jù)，2019年，港龍地產(chǎn)的全口徑銷(xiāo)售額、操盤(pán)金額分別約為299.4億元、180.5億元，排在中國(guó)房企第87位、第108位。

　　可以發(fā)現(xiàn)，港龍地產(chǎn)全口徑銷(xiāo)售額與操盤(pán)金額差別較大，銷(xiāo)售額與營(yíng)收之間也不太匹配。以近期提交招股書(shū)的房企領(lǐng)地集團(tuán)為例，2019年，領(lǐng)地集團(tuán)分別實(shí)現(xiàn)全口徑銷(xiāo)售額、操盤(pán)金額247.3億元、237.4億元，銷(xiāo)售規(guī)模與港龍地產(chǎn)相當(dāng)，但領(lǐng)地集團(tuán)當(dāng)年的營(yíng)收達(dá)到75.68億元，遠(yuǎn)高于港龍地產(chǎn)。

　　這或許與港龍地產(chǎn)和其他房企合作開(kāi)發(fā)項(xiàng)目較多有關(guān)。招股書(shū)稱(chēng)，受到2015年與碧桂園合作的啟發(fā)，港龍地產(chǎn)董事作出策略性決定，進(jìn)一步探索與其他大型及知名房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商合作的機(jī)會(huì)。截至2020年3月31日，港龍地產(chǎn)在22個(gè)城市建立業(yè)務(wù)，擁有64個(gè)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，其中有49個(gè)是與碧桂園、中南建設(shè)、融創(chuàng)中國(guó)、弘陽(yáng)地產(chǎn)、正榮地產(chǎn)等知名品牌旗下第三方合作伙伴共同開(kāi)發(fā)。

　　港龍地產(chǎn)董事會(huì)成員。來(lái)源：港龍地產(chǎn)招股書(shū)

　　與眾多中小房企一樣，港龍地產(chǎn)也保留著家族色彩。從股權(quán)上看，呂永懷及其兒子呂文偉、呂永茂及其兒子呂進(jìn)亮、呂永南以及兒子呂志聰分別透過(guò)三家公司持有港龍地產(chǎn)42%、25%、32%的股份；董事會(huì)成員中，3位執(zhí)行董事、2位非執(zhí)行董事均由呂家人擔(dān)任，呂家第一代中最小的呂永懷執(zhí)掌公司權(quán)杖，出任董事會(huì)主席兼行政總裁，呂進(jìn)亮、呂志聰擔(dān)任執(zhí)行董事；高管層面上，另一位行政總裁則由呂永懷的表哥謝劍青擔(dān)任，負(fù)責(zé)行政及人力資源管理。

　　借款額增長(zhǎng)16倍現(xiàn)金流承壓

　　港龍地產(chǎn)負(fù)債率、借款利率數(shù)據(jù)。來(lái)源：港龍地產(chǎn)招股書(shū)

　　負(fù)債是壓在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商身上的重?fù)?dān)，港龍地產(chǎn)也不例外。招股書(shū)顯示，截至2017年、2018年、2019年及2020年3月31日，港龍地產(chǎn)的資產(chǎn)負(fù)債比率分別為98.8%、122.1%、172.6%及287.0%。3年多時(shí)間，負(fù)債率上升了2.9倍。

　　港龍地產(chǎn)借款總額到期情況。來(lái)源：港龍地產(chǎn)招股書(shū)

　　對(duì)于負(fù)債比率的大幅增加，招股書(shū)解釋稱(chēng)，是由于銀行及其他借款增加以為運(yùn)營(yíng)提供資金所致。數(shù)據(jù)顯示，截至2017年、2018年、2019年及2020年3月31日，港龍地產(chǎn)的借款總額(包括銀行貸款和其他借款)分別為3.18億元、8.56億元、28.53億元、51.76億元，3年多時(shí)間增長(zhǎng)超16倍。

　　走高的還有借款利率。招股書(shū)顯示，2017年-2019年，港龍地產(chǎn)的銀行及其他借款的加權(quán)平均實(shí)際利率分別為6.3%、8.0%、8.8%，其中其他借款的實(shí)際利率分別為11.0%、11.2%、10.8%。

　　其他借款中，少不了房企們既愛(ài)又恨的信托融資，根據(jù)披露，港龍地產(chǎn)幾乎所有信托融資的年利率都超過(guò)10%。截至2020年3月31日，未償還信托融資及其他融資安排為16.11億元，占總借款(包括銀行貸款和其他借款)的31.1%。

　　2017年-2019年，港龍地產(chǎn)的利息覆蓋率分別為7.6、5.8及2.1。招股書(shū)說(shuō)：“我們的利息覆蓋率于往績(jī)記錄期間下降，主要由于我們共同開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的計(jì)息融資增加。由于我們的共同開(kāi)發(fā)項(xiàng)目一般于開(kāi)發(fā)初期需要融資，且直至物業(yè)于較后期間交付后方會(huì)產(chǎn)生回報(bào)，故我們于2018年及2019年的共同開(kāi)發(fā)項(xiàng)目數(shù)量增加及由于銀行及其他借款的融資成本以及來(lái)自該等共同開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的附屬公司非控股股權(quán)的計(jì)息現(xiàn)金墊款大幅增加，從而導(dǎo)致我們于往績(jī)記錄期間的利息覆蓋率下降。”

　　港龍地產(chǎn)現(xiàn)金流量表摘要。來(lái)源：港龍地產(chǎn)招股書(shū)

　　從借款期限看，截至2020年3月31日，港龍地產(chǎn)1年內(nèi)到期的借款為10.70億元，占總借款的20.67%，1年內(nèi)的短債占比不高，但如果加上1-2年內(nèi)到期的借款26.74億元，2年內(nèi)到期的借款占到了總借款的72.33%。截至2020年3月31日，港龍地產(chǎn)手上的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為14.03億元。

　　港龍地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得現(xiàn)金凈額已經(jīng)連續(xù)兩年為負(fù)。招股書(shū)稱(chēng)，2018年、2019年，公司分別錄得來(lái)自經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的負(fù)現(xiàn)金流為6.26億元、67.56億元，主要由于2018年、2019年就收購(gòu)的16幅地塊支付土地成本以及若干物業(yè)項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)成本有關(guān)的現(xiàn)金流出。

　　“負(fù)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流或須我們?nèi)〉米銐虻念~外融資以滿足我們的財(cái)務(wù)需要及責(zé)任，支持我們的擴(kuò)充計(jì)劃。倘我們未能為經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流，或以其他方式取得足夠的外部資金為業(yè)務(wù)提供融資，我們的流動(dòng)性及財(cái)務(wù)狀況可能受到重大不利影響，我們或未能擴(kuò)充業(yè)務(wù)?！闭泄蓵?shū)提示稱(chēng)。

　　中小房企扎堆上市屢屢碰壁

　　由于要求較為寬松，赴港上市成為內(nèi)地中小房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的首選，近幾年來(lái)，也出現(xiàn)中小房企扎堆IPO的情況。中國(guó)城市房地產(chǎn)研究院院長(zhǎng)謝逸楓稱(chēng)，中小房企普遍面臨著較大的融資壓力，其很大一部分資金依靠自有資金、銷(xiāo)售回款甚至民間借貸，如果能夠成功上市，融資會(huì)變得容易，成本也會(huì)降低。

　　但中小房企的上市之路，并不平坦。據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)，在2019年遞交(含更新后再遞)招股書(shū)的房企中，招股書(shū)已失效的還有海倫堡、奧山控股、三巽控股，尤其前二者已多次遞交招股書(shū)，目前無(wú)繼續(xù)沖刺上市的跡象，萬(wàn)創(chuàng)國(guó)際的招股書(shū)狀態(tài)則已顯示為“被拒絕”。

　　除出上述4家，目前還有港龍地產(chǎn)、上坤地產(chǎn)、大唐地產(chǎn)、鵬潤(rùn)控股、金輝控股、領(lǐng)地控股、中國(guó)文旅7家涉房企業(yè)，在港交所等待上市。

　　謝逸楓對(duì)表示，房企上市被拒絕或者招股書(shū)失效，一般是與公司的財(cái)務(wù)狀況有關(guān)，如果企業(yè)自身業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、盈利預(yù)期、現(xiàn)金回款等方面不夠理想，或者數(shù)據(jù)的真實(shí)性存疑，都較難通過(guò)港交所的審核。就地產(chǎn)行業(yè)而言，當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控并沒(méi)有明顯松動(dòng)的跡象，“房住不炒”依舊是既定的大政方針，投資者對(duì)房企的估值與前景也不太看好。

　　“地產(chǎn)是港龍地產(chǎn)的主營(yíng)業(yè)務(wù)，在現(xiàn)有房地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)調(diào)控、沒(méi)有松懈的前提下，很多投資人對(duì)于小型開(kāi)發(fā)商的發(fā)展前景存有疑慮，這就導(dǎo)致其在發(fā)展層面會(huì)遇到較大瓶頸。”58安居客房地產(chǎn)研究分院院長(zhǎng)張波對(duì)媒體分析稱(chēng)。

　?。ㄎ恼聛?lái)源：中新經(jīng)緯）