騰訊控股（700 HK）

　　1Q20業(yè)績超預期，疫情凸顯龍頭實力

　　1Q20業(yè)績超預期，龍頭競爭優(yōu)勢明顯

　　主要受社交及其他廣告、智能手機游戲高速增長推動，1Q20收入同比增長26.4%至1，080.7億元人民幣，高于我們預期。毛利率同比增加2.2個百分點至48.9%。1Q20凈利潤同比增長6.2%至289.0億元人民幣，非國際財務報告準則凈利潤同比增長29.4%至270.8億元人民幣，高于我們預期。1Q20自由現(xiàn)金流達392.1億元人民幣，同比及環(huán)比分別大幅增長133.1%及25.5%。遞延收入達906.8億元人民幣，較去年底大幅增加224.0億元人民幣，為未來收入增長提供支持?？傮w來講，財報不僅反映公司受惠于疫情期間宅經(jīng)濟增長，亦反映其具備較強的研發(fā)實力可快速把握市場機遇及具備龍頭競爭優(yōu)勢。

　　強大的研發(fā)及運營實力助力把握市場機遇及鞏固用戶基礎

　　1Q20微信及WeChat的合并月活躍賬戶數(shù)達12.02億，同比增長8.2%，環(huán)比增長3.2%，在高基數(shù)的基礎上增速明顯提高。較早期產(chǎn)品QQ用戶數(shù)據(jù)亦表現(xiàn)亮眼，QQ智能終端月活躍賬戶數(shù)為6.94億，同比減少1%，環(huán)比增加7.2%。微信及QQ的每日總消息數(shù)及使用時長各自獲得同比雙位數(shù)增長。主要社交平臺經(jīng)營數(shù)據(jù)的顯著改善對公司各項業(yè)務均有積極作用。社交平臺經(jīng)營數(shù)據(jù)向好除了受期間宅經(jīng)濟需求增強的驅動外，還與公司已積累較強的研發(fā)、運營等實力可對市場作出快速反應密切相關，如針對在線教育需求拓展平臺功能，使得教師可利用小程序在QQ群組加入在線測驗、作業(yè)收集工具等。

　　智能手機游戲增長超預期，預期仍將是下季度看點之一

　　智能手機游戲仍然是主要增長動力，同比大幅增長63.9%，增速顯著提升，主要由于游戲市場整體向好及公司通過增強游戲內(nèi)容、舉辦游戲內(nèi)活動等方式進行推動，日活躍賬戶數(shù)及付費比率均有提升，主要游戲《王者榮耀》、《和平精英》、《PUBG Mobile》等均有較強表現(xiàn)。海外市場方面，《PUBG Mobile》兩周年慶祝活動取得成功，本地化能力增強，并于今年4月推出卡牌手游《符文大地傳說》及開始測試新游戲《Valorant》。參考中國市場于疫情期間表現(xiàn)，及考慮公司游戲研發(fā)實力及海外運營能力均有增強，料2Q20海外市場將有較好表現(xiàn)。我們認為居家令期間用戶養(yǎng)成的游戲習慣仍將部分持續(xù)，加之公司有充足的游戲儲備及運營爆款游戲的能力，看好游戲業(yè)務發(fā)展。

　　社交網(wǎng)絡業(yè)務保持較快增長

　　1Q20社交網(wǎng)絡收入同比增長22.8%至251.3億元人民幣，主要受游戲虛擬道具銷售以及包括音樂流媒體及視頻流媒體訂購在內(nèi)的數(shù)字內(nèi)容服務的收入增長推動。公司增強了短視頻內(nèi)容，微視、新聞信息流平臺及小程序用戶流量及短視頻瀏覽量均有提升。我們認為在5G發(fā)展、多個短視頻平臺快速發(fā)展及競爭的推動下，用戶短視頻使用習慣正在養(yǎng)成，公司具備長視頻經(jīng)驗、技術、流量等優(yōu)勢，未來發(fā)展可期。

　　社交及其他廣告業(yè)務增速顯著提升

　　1Q20網(wǎng)絡廣告收入同比增長32.4%至177.1億元人民幣，其中，社交及其他廣告業(yè)務繼續(xù)發(fā)力，收入達145.9億元人民幣，同比增速顯著提升至47.4%，占網(wǎng)絡廣告收入的比重進一步增至82.4%，主要受惠于移動廣告聯(lián)盟及微信朋友圈的廣告庫存及曝光量增加，我們認為未來仍具增加空間。媒體廣告收入同比下降10.3%至30.2億元人民幣。當前宏觀經(jīng)濟形勢下，商家對廣告投放仍將保持謹慎，媒體廣告復蘇或仍存壓力，但其占收入比重已降至2.9%，對公司整體業(yè)績影響很小。

　　金融科技及企業(yè)服務雖受拖累，但仍保持快速增長

　　1Q20金融科技及企業(yè)服務收入同比加速增長21.5%，環(huán)比下降11.5%，主要由于春節(jié)及居家令期間支付活動（尤其是線下支付活動）及提現(xiàn)均有減少及云業(yè)務的項目交付有所延遲。截至4月最后一周，日均商業(yè)交易額已恢復至2019年底水平。我們認為對支付活動的影響僅是短暫的。雖然對云服務短期收入有影響，但我們認為導致部分線下生產(chǎn)活動無法進行的經(jīng)歷將促使部分企業(yè)上云計劃提前，加之政策、5G發(fā)展等支持，云市場整體發(fā)展仍將繼續(xù)向好。此外，19年底推出的騰訊會議已成為中國領先的視頻會議應用，一方面反映了在線辦公需求的增長，另一方面反映出公司強大的技術積累及管理層具前瞻性的布局。衛(wèi)生事件為公司提供了較好的拓展企業(yè)用戶的機會。

　　目標價上調(diào)至474港元，重申買入評級

　　我們調(diào)整盈利預測，預計公司2020年至2022年的每股基本盈利分別為12.10/14.75/18.66元人民幣，保持以36倍的20年預測市盈率進行估值，相應調(diào)整目標價至474港元。目標價相對現(xiàn)價有38.2%的潛在升幅，重申“買入”評級。

　　風險提示：（一）新游戲及海外拓展不及預期；（二）經(jīng)濟增長放緩；（三）金融科技及企業(yè)業(yè)務拓展不及預期；（四）政策風險。

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