在非洲豬瘟的沖擊下，商品豬供應(yīng)陡然下滑，豬肉價(jià)格飆升，直接推動(dòng)2019年A股29只豬肉概念股平均上漲74.7%，其中多只個(gè)股漲幅超100%。

　　由于港股養(yǎng)殖板塊缺少純正的養(yǎng)豬股，港股投資者無(wú)奈與這場(chǎng)豬肉盛宴擦肩而過(guò)。如今，隨著四川天兆豬業(yè)向港交所遞交招股書(shū)，為港股投資者提供了一個(gè)參與盛宴的選擇。

　　招股書(shū)顯示，天兆豬業(yè)是一家位于四川的生豬養(yǎng)殖公司，主要提供高質(zhì)量種豬及商品豬，其中種豬養(yǎng)殖規(guī)模排名中國(guó)前五。

　　　　一、歷史性的超級(jí)豬周期

　　由于豬肉需求相對(duì)剛性，而隨著供給周期性變化，豬價(jià)呈現(xiàn)規(guī)律性的波動(dòng)起伏，形成所謂的“豬周期”。其中上漲周期的路徑為：豬價(jià)上漲，養(yǎng)殖出現(xiàn)利潤(rùn)，母豬補(bǔ)欄增加，供應(yīng)增加，價(jià)格開(kāi)始回落。

　　資料來(lái)源：招股書(shū)

　　2018年8月以來(lái)，由于非洲豬瘟蔓延，環(huán)保清查力度加大，撲殺、禁止調(diào)運(yùn)以及散戶棄養(yǎng)使得產(chǎn)能快速去化，供需缺口迅速變大，開(kāi)啟了歷史性的超級(jí)豬周期。

　　超級(jí)豬周期扭轉(zhuǎn)了生豬養(yǎng)殖行業(yè)的發(fā)展邏輯，行業(yè)正在形成兩大趨勢(shì)：第一是豬周期拉長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)豬價(jià)持續(xù)高位運(yùn)行，第二是行業(yè)集中度加速提升。

　　1) 豬價(jià)持續(xù)高位運(yùn)行

　　自2006年至今, 國(guó)內(nèi)生豬養(yǎng)殖業(yè)共經(jīng)歷了三輪豬周期，一般 3~4 年形成一次完整豬周期。其中在2014年至2018年的一輪豬周期，商品豬價(jià)格介于每公斤10元至23元之間波動(dòng)。

　　但在2018年后，全國(guó)平均商品豬價(jià)格開(kāi)始飆升，最高升至近40元每公斤。天兆豬業(yè)所處的四川省及重慶直轄市是中國(guó)人口最多的地區(qū)之一，也是以豬肉為主食的最大省份之一，平均商品豬價(jià)格更是超過(guò)全國(guó)平均水平。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：CIC灼識(shí)咨詢

　　生豬生產(chǎn)經(jīng)過(guò)配種、分娩、育肥、出欄等過(guò)程，其中從能繁母豬配種到商品豬出欄大約經(jīng)歷10個(gè)月，因此能繁母豬存欄量的變化是判斷豬價(jià)的重要先行指標(biāo)。由于2018年豬瘟疫情和環(huán)保影響，散養(yǎng)戶快速出清，母豬存欄量急劇下跌。即使按照2019年9月能繁母豬數(shù)量見(jiàn)底推算，樂(lè)觀估計(jì)也要在2020年8月份之后商品豬的供給才會(huì)到達(dá)最拐點(diǎn)并緩慢恢復(fù)慢慢緩解。

　　事實(shí)上，目前市場(chǎng)采取二元母豬回交、三元母豬回交的方式短期緩解生豬供應(yīng)，不能從根本上解決供應(yīng)問(wèn)題，二元能繁母豬很難得到正常供應(yīng)。根據(jù)灼識(shí)咨詢預(yù)計(jì)2020年母豬存欄數(shù)量繼續(xù)探底，大約2024年才能完全恢復(fù)到2018年底的存欄量。這意味著商品豬供應(yīng)將緩慢復(fù)蘇，豬肉價(jià)格將在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持高位運(yùn)行。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：CIC灼識(shí)咨詢

　　2) 行業(yè)集中度提升

　　由于原本生豬養(yǎng)殖的門(mén)檻較低，普通散戶均可進(jìn)行養(yǎng)殖，市場(chǎng)集中度十分分散。而豬瘟疫情徹底改變行業(yè)發(fā)展邏輯，豬瘟疫情對(duì)生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)的技術(shù)、管理和防疫水平提出了更高的要求，養(yǎng)殖的技術(shù)壁壘顯著加深，規(guī)?；B(yǎng)殖將享受發(fā)展紅利。

　　從更長(zhǎng)期角度看，隨著人們生活條件的改善，消費(fèi)者對(duì)食品包括肉類(lèi)及肉制品的消費(fèi)需求不斷提升，同時(shí)更加關(guān)注產(chǎn)品的質(zhì)量、口味、營(yíng)養(yǎng)等，更加信賴大品牌產(chǎn)品質(zhì)量，規(guī)模化專業(yè)養(yǎng)殖已成為市場(chǎng)發(fā)展大趨勢(shì)。

　　在非洲豬瘟和環(huán)保壓力下，中小養(yǎng)殖場(chǎng)、散戶大量退出。即使豬價(jià)高企，散戶也因?yàn)閾?dān)心風(fēng)險(xiǎn)，不敢隨意再養(yǎng)或者補(bǔ)欄。而國(guó)內(nèi)大型集團(tuán)化、規(guī)模化養(yǎng)殖企業(yè)憑借育種、資金、技術(shù)、管理和防疫方面優(yōu)勢(shì)，具備明顯的抵御風(fēng)險(xiǎn)能力，能夠趁機(jī)加速擴(kuò)張，從而推升行業(yè)集中度。

　　實(shí)際上數(shù)據(jù)也顯示，從2014年至今，行業(yè)領(lǐng)先的溫氏股份(300498,股吧)和牧原股份(002714,股吧)的市場(chǎng)份額持續(xù)提升。其中溫氏股份去年出欄量最多，位列行業(yè)第一，但它所占的市場(chǎng)份額僅為3.4%，牧原股份占1.9%，2019年生豬養(yǎng)殖行業(yè)前十大占比僅9.4%，相比而言，美國(guó)行業(yè)第一的養(yǎng)殖企業(yè)的市場(chǎng)份額就超過(guò)了15%。這意味著生豬養(yǎng)殖市場(chǎng)集中度仍有很大的提升空間，行業(yè)龍頭企業(yè)們?nèi)杂泻艽蟮某砷L(zhǎng)潛力。

　　面對(duì)歷史性機(jī)遇，大型養(yǎng)殖企業(yè)紛紛加快擴(kuò)張步伐。天兆豬業(yè)的上市，就是當(dāng)前超級(jí)豬周期下頭部企業(yè)擴(kuò)張潮的一個(gè)縮影。

　　　　二、從種豬到覆蓋全養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈

　　與溫氏股份、牧原股份這類(lèi)聚焦商品豬養(yǎng)殖企業(yè)不同的是，天兆豬業(yè)的優(yōu)勢(shì)在于上游的種豬生產(chǎn)。根據(jù)灼識(shí)咨詢的數(shù)據(jù)，2017年及2018年，天兆豬業(yè)在所有種豬養(yǎng)殖公司中分別排名第二及第四。

　　種豬顧名思義，就是專門(mén)用于配種的豬，是一切生豬的生產(chǎn)源頭，價(jià)格是生豬的幾倍不等。由于種豬的育種技術(shù)被國(guó)外巨頭掌握，國(guó)內(nèi)的曾祖代種豬長(zhǎng)期依賴進(jìn)口。其中天兆豬業(yè)的豬種基因來(lái)自于加拿大、法國(guó)技術(shù)共享。值得注意的是，天兆豬業(yè)已經(jīng)逐漸掌握自有豬只遺傳資源及豬只養(yǎng)殖專有技術(shù)。

　　招股書(shū)披露，2008年，天兆豬業(yè)一次性從加拿大Hylife全資子公司FAST基因公司引進(jìn)866頭優(yōu)質(zhì)種豬，之后又在2017年從法國(guó)引進(jìn)975頭純種豬。天兆引進(jìn)曾祖代種后，通過(guò)培養(yǎng)后代二元后備母豬作為銷(xiāo)售的種豬。

　　于最后實(shí)際可行日期，天兆豬業(yè)營(yíng)運(yùn)位在中國(guó)的37座豬只養(yǎng)殖場(chǎng)，其中大多數(shù)位于重慶直轄市及四川省，其余豬只養(yǎng)殖場(chǎng)則位于黑龍江省、甘肅省及貴州省。于2019年9月30日的年度最大出欄產(chǎn)能約為30萬(wàn)頭。

　　財(cái)務(wù)方面，天兆豬業(yè)招股書(shū)顯示，2017年、2018年和2019年前九個(gè)月，公司營(yíng)業(yè)收入分別為4.75億元、4.49億元和4.76億元，毛利率分別為36.4%、22.1%和34.8%。

　　由于2018年非洲豬瘟爆發(fā)初期影響限運(yùn)豬只，使得市場(chǎng)對(duì)種豬的需求減少，公司2018年收入和凈利有所降低。但是隨著非洲豬瘟的蔓延，豬肉價(jià)格一路上漲。在豬價(jià)飆升、毛利大增的基礎(chǔ)上，公司前三季度收入就超過(guò)2017全年收入，而且生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)凈額由去年同期的410.9萬(wàn)元負(fù)值轉(zhuǎn)為1.12億元正值，疊加銷(xiāo)售開(kāi)支同比下滑，推動(dòng)公司2019年前九月最終利潤(rùn)達(dá)到2.48億元，同比勁增21.5倍。

　　從具體收入結(jié)構(gòu)看，天兆豬依托種豬養(yǎng)殖核心優(yōu)勢(shì)，逐漸向商品豬以及鮮肉銷(xiāo)售等產(chǎn)業(yè)鏈延伸，完成了全養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈布局。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書(shū)

　　其中，天兆豬業(yè)的鮮肉銷(xiāo)售業(yè)務(wù)始于2018年，通過(guò)收購(gòu)廣安天兆屠宰場(chǎng)，當(dāng)年鮮肉銷(xiāo)售實(shí)現(xiàn)收入5328萬(wàn)，占總收入的10.511.9%，2019年前九月則貢獻(xiàn)收入4090.6萬(wàn)，收入占比為7.88.6%。同時(shí)，公司還提供附屬服務(wù)及產(chǎn)品，主要包括飼料銷(xiāo)售及向養(yǎng)殖公司提供養(yǎng)豬服務(wù)。

　　在商品豬養(yǎng)殖方面，天兆豬業(yè)的采用“公司+農(nóng)戶”經(jīng)營(yíng)模式，與龍頭豬企溫氏股份的模式類(lèi)似。2017年、2018年和2019年前三季度，公司委托農(nóng)戶養(yǎng)殖的生豬銷(xiāo)量占出欄產(chǎn)量比例分別為64.3%、77.8%和67.8%，剩余出欄量則來(lái)自自家養(yǎng)殖場(chǎng)。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書(shū)

　　財(cái)報(bào)披露，在2017年、2018年及截至2019年9月30日止九個(gè)月，天兆豬業(yè)分別向客戶銷(xiāo)售約23.8萬(wàn)頭、22.5萬(wàn)頭及21.3萬(wàn)頭豬只。

　　　　三、未來(lái)投資展望

　　從商品豬市場(chǎng)看，中國(guó)商品豬存欄數(shù)量受到非洲豬瘟及環(huán)保的負(fù)面影響，商品豬供應(yīng)量大幅下跌，預(yù)期于2020年后商品豬供應(yīng)量才緩慢回升。根據(jù)灼識(shí)咨詢的數(shù)據(jù)，供需缺口在2021年后才會(huì)慢慢緩解。供不應(yīng)求將支撐豬價(jià)維持高位運(yùn)行。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：CIC灼識(shí)咨詢

　　從種豬市場(chǎng)看，由于種豬是豬只養(yǎng)殖的重要資源，種豬價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定。在非洲豬瘟的影響下，種豬（包括純種及二元種豬）的價(jià)格于2019年大幅上漲，供需缺口短時(shí)間內(nèi)難以消除，推動(dòng)種豬價(jià)格在2020年達(dá)到最高峰。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：CIC灼識(shí)咨詢

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：CIC灼識(shí)咨詢

　　可見(jiàn)，在超級(jí)豬周期的影響下，未來(lái)較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)供需缺口仍然較大，行業(yè)呈現(xiàn)集中度提升趨勢(shì)，為大型養(yǎng)殖企業(yè)創(chuàng)造了發(fā)展紅利期。

　　從短期看，由于非洲豬瘟的影響，2019年第四季度豬價(jià)暴漲，行業(yè)業(yè)績(jī)才集中爆發(fā)。比如溫氏和牧原股份前三季度收入分別483億元、117億元，第四季度單季收入為249億元、85億元；溫氏與牧原前三季度歸母凈利潤(rùn)分別為60.9億元和13.9億元，四季度單季歸母利潤(rùn)為78.16億元和47.24億元，四季度收入和利潤(rùn)都呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

　　由此可推測(cè)，天兆豬業(yè)2019年第四季度的盈利要遠(yuǎn)超過(guò)前三季度。假設(shè)公司其他條件均保持不變，那么全年收入為4.74÷3×4=6.35億元，盈利為2.48÷3×4=3.31億元。再考慮價(jià)格單一變動(dòng)因素，根據(jù)敏感度測(cè)算，只要四季度豬價(jià)變動(dòng)增長(zhǎng)10%，公司全年收入變動(dòng)增長(zhǎng)2.5%，盈利變動(dòng)卻達(dá)到4.8%。

　　此外，從招股書(shū)看，天兆豬業(yè)的母豬數(shù)量由2018年末的1.97萬(wàn)頭降至2019年三季度的1.81萬(wàn)頭，降幅為8.4%。而同期國(guó)內(nèi)的母豬由2018年的2990萬(wàn)頭銳減至2019年的2050萬(wàn)頭，損失比例同比減少31.4%，母豬存欄降幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)天兆豬業(yè)，反映出公司得益于采取恰當(dāng)?shù)纳锇踩婪洞胧?，受到豬瘟的影響較小。由此可以推測(cè)公司在2019年四季度的生豬出欄數(shù)量將顯著增長(zhǎng)。量?jī)r(jià)齊升之下，天兆豬業(yè)2019全年業(yè)績(jī)大概率將取得強(qiáng)勁增長(zhǎng)。

　　數(shù)據(jù)來(lái)源：招股書(shū)

　　強(qiáng)勁增長(zhǎng)的業(yè)績(jī)背后體現(xiàn)出公司在豬周期下敏捷的組織能力和高效的運(yùn)營(yíng)能力，這是企業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展的核心能力。

　　長(zhǎng)期看，天兆豬業(yè)也顯示出不俗的成長(zhǎng)潛力。一方面，天兆豬業(yè)具有出色的生物安全保障能力，能確保安全生產(chǎn)，為公司產(chǎn)能擴(kuò)張打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。經(jīng)過(guò)不斷迭代發(fā)展，天兆豬業(yè)推出了最新的余式豬場(chǎng)5.0樓房式豬舍，在打造嚴(yán)密健全的生物安全系統(tǒng)基礎(chǔ)上，進(jìn)一步強(qiáng)化豬場(chǎng)防疫等級(jí)，實(shí)現(xiàn)安全生產(chǎn)，為公司產(chǎn)能擴(kuò)張打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。另一方面，天兆豬業(yè)采取了聯(lián)營(yíng)合營(yíng)模式能夠高效快速擴(kuò)張。此次上市融資后，公司資本進(jìn)一步增強(qiáng)。在強(qiáng)周期背景下，不難預(yù)見(jiàn)公司將進(jìn)入新的高速發(fā)展階段，打開(kāi)廣闊的盈利空間。

　　在生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度提升的背景下，作為目前港股稀缺的生豬養(yǎng)殖板塊標(biāo)的，此次天兆豬業(yè)的上市無(wú)疑將引發(fā)市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。