報告摘要

　　百麗旗下運動鞋服零售龍頭，近年來業(yè)績穩(wěn)步增長

　　滔搏是百麗國際旗下運營運動鞋服零售業(yè)務(wù)的公司，是國內(nèi)最大的運動鞋服零售商，于19年10月港股上市。20年2月底公司擁有8395家直營店及部分下游零售商經(jīng)營的門店，2020財年零售、批發(fā)、聯(lián)營費用、電競收入分別占比86.6%、12.5%、0.8%、0.1%。公司目前與11家國際運動品牌達成合作，主力品牌為耐克與阿迪達斯、20財年收入占比為87.5%。

　　與國際市場運動行業(yè)多采用多品牌門店不同，公司是運動鞋服行業(yè)單品牌店先驅(qū)，截止19年5月99%直營店為單品牌店。近年來公司持續(xù)拓展渠道、提升單店收入，業(yè)績保持增長，17-20財年(截止日為每年2月底)收入、凈利年均復合增速15.8%、20.5%，20下半財年受到疫情影響業(yè)績增速有所放緩。

　　運動鞋服行業(yè)景氣度高，龍頭集中度有望提升

　　近年來受益于消費升級、居民健康意識增強、政策支持等，我國運動鞋服消費保持較快增長，行業(yè)景氣度較高，品牌商主導產(chǎn)業(yè)鏈，多采用輕資產(chǎn)模式，渠道主要由零售商運營。

　　我國體育鞋服零售行業(yè)中滔搏、寶勝國際兩家獨大，2018年零售額市占率為15.9%、11.6%，其他零售商均在2%以下、主要為區(qū)域性運動鞋服經(jīng)銷/零售商。隨著中國運動鞋服行業(yè)品牌集中度持續(xù)提升，頭部品牌蠶食雜牌市場，龍頭零售商借助代理品牌優(yōu)勢有望繼續(xù)搶占市場份額，但近年來線上快速增長對傳統(tǒng)線下渠道形成沖擊，如耐克、阿迪國內(nèi)最大的電商代運營商寶尊電商收入、GMV獲得更快增長。

　　龍頭地位持續(xù)鞏固，運營能力較強

　　公司作為行業(yè)龍頭，多年運營積累起優(yōu)質(zhì)運動品牌資源、數(shù)字化運營能力較強、消費者差異化服務(wù)等優(yōu)勢，推動業(yè)績保持增長：1)與優(yōu)質(zhì)國際運動品牌建立長期合作關(guān)系，且是主力品牌耐克、阿迪中國市場最大客戶，議價能力較強。2)積極運用數(shù)字化工具提高效率，在員工賦能、門店運營、商品管理等方面投入數(shù)字化工具。3)建立會員管理系統(tǒng)，持續(xù)加強會員管理水平，深刻洞察并滿足消費需求，活躍會員數(shù)量保持快速增長。

　　短期業(yè)績受到疫情影響，估值相對較低，“買入”評級

　　預(yù)計2021財年受疫情影響，公司業(yè)績增速相對較低，2022-23財年公司繼續(xù)優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)、提升單店產(chǎn)出，業(yè)績有望恢復較快增長。我們預(yù)計2021-23財年EPS為0.37/0.44/0.52元，目前股價對應(yīng)21財年25倍PE，估值低于運動鞋服行業(yè)其他參與者，行業(yè)龍頭地位優(yōu)勢明顯，首次覆蓋給予“買入”評級。

　　風險提示：疫情影響超預(yù)期、庫存惡化、競爭加劇、經(jīng)濟疲軟等。

　　（文章來源：光大證券）