摘要

　　宏觀方面，四季度投資者要注意第二波新冠疫情對(duì)歐美經(jīng)濟(jì)的沖擊，以及美國(guó)大選尾部風(fēng)險(xiǎn)造成的市場(chǎng)波動(dòng)加劇，預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏將趨緩。在疫苗廣泛應(yīng)用之前，經(jīng)濟(jì)仍需依靠貨幣和財(cái)政政策推動(dòng)。所以，整體四季度央行貨幣政策仍將維持寬松。

　　大類資產(chǎn)配置，近期歐美新冠病毒確診病例大幅增加，同時(shí)美國(guó)政府無(wú)法推出新一輪財(cái)政刺激政策，這對(duì)投資者信心造成極大的打擊。四季度，雖然我們繼續(xù)看多股票和信用債，但是投資者要注意市場(chǎng)尾部風(fēng)險(xiǎn)，建議采用以均衡的方式配置股票和債券，進(jìn)一步分散風(fēng)險(xiǎn)。

　　權(quán)益市場(chǎng)，2020 年2 季度美股盈利明顯好于市場(chǎng)預(yù)期，美股長(zhǎng)期核心EPS 也出現(xiàn)回升跡象。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇正推動(dòng)企業(yè)盈利轉(zhuǎn)好，給于股市重要的基本面支撐。但是四季度要注意第二波新冠疫情已經(jīng)對(duì)市場(chǎng)信心造成了沖擊；其次，美國(guó)新一輪財(cái)政刺激計(jì)劃難以落地造成增量資金不足。市場(chǎng)逐漸從“流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)為“基本面驅(qū)動(dòng)”，部分基本面修復(fù)確定性強(qiáng)的順周期板塊受到資金關(guān)注。但投資者要小心泡沫過于集中的市場(chǎng)或行業(yè)，避免出現(xiàn)抱團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)。

　　債券市場(chǎng)，近期海外疫情大幅攀升，我們預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏將趨緩，所以短期內(nèi)債券收益率大幅上行的概率較小。中國(guó)央行貨幣政策回歸常態(tài)化，基準(zhǔn)利率企穩(wěn)，發(fā)行利率預(yù)計(jì)將保持現(xiàn)有狀態(tài)或有上升趨勢(shì)，利率債可逢低買入，左側(cè)布局。信用債，今年仍要警惕歐美企業(yè)違約導(dǎo)致的信用風(fēng)險(xiǎn)。但中國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流改善，信用邊際修復(fù)良好，中資信用債相對(duì)更有價(jià)值。

　　大宗商品：債務(wù)增加以及實(shí)際利率的走低依舊利好黃金。四季度彭博市場(chǎng)預(yù)期金價(jià)在1900 美元左右。全球范圍內(nèi)工業(yè)金屬需求仍受疫情擾動(dòng)。原油基本面相對(duì)穩(wěn)定，唯大選過程中的政治事件或帶來(lái)短期波動(dòng)。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)

　　全球隨著各國(guó)逐步解封，三季度全球經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)轉(zhuǎn)好，企業(yè)盈利企穩(wěn)，美國(guó)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)尤其明顯。但是，四季度投資者要注意第二波新冠疫情對(duì)歐美經(jīng)濟(jì)的沖擊，以及美國(guó)大選尾部風(fēng)險(xiǎn)造成的市場(chǎng)波動(dòng)加劇，預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏或?qū)②吘彙?/p>

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)重要支撐來(lái)自消費(fèi)，三季度財(cái)政刺激推動(dòng)消費(fèi)支出提升。進(jìn)入四季度，美國(guó)經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入復(fù)蘇平臺(tái)期，斜率將明顯放緩。主要是受到疫情和新一輪財(cái)政刺激計(jì)劃不能落地拖累。

　　歐元區(qū)歐洲新冠疫情病例激增，多國(guó)再次收緊防疫政策，阻礙歐洲復(fù)蘇進(jìn)程。9月CPI同比在負(fù)值區(qū)間進(jìn)一步下滑，同比降0.3%，通脹下行壓力和疫情二次爆發(fā)，加大了歐洲央行出臺(tái)更多刺激措施的壓力。英國(guó)脫歐貿(mào)易談判方面未有進(jìn)展，英國(guó)無(wú)協(xié)議脫歐再次成為區(qū)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

　　中國(guó)疫情得到有效控制，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)開始回暖。歐美復(fù)工復(fù)產(chǎn)緩慢，訂單轉(zhuǎn)移至中國(guó)，帶動(dòng)中國(guó)出口大幅攀升，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)復(fù)蘇加速。四季度，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍將持續(xù)，內(nèi)需消費(fèi)將是看點(diǎn)。

　　日本出口降幅收窄的態(tài)勢(shì)，可能在四季度重新擴(kuò)大。隨著時(shí)間的推移，更多依賴政府支援的企業(yè)將難以為繼，推升失業(yè)率，給國(guó)內(nèi)消費(fèi)帶來(lái)壓力。財(cái)政刺激成為支撐日本經(jīng)濟(jì)的重要抓手。

　　香港股市

　　我們認(rèn)為11月前后港股可能會(huì)受到外圍不確定因素影響，尤其是美國(guó)大選，恒生指數(shù)大概率會(huì)在22700-25700點(diǎn)之間震蕩。但是我們認(rèn)為當(dāng)前港股具備三點(diǎn)支撐：

　　1)中國(guó)疫情控制較好，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇領(lǐng)先全球經(jīng)濟(jì)，支撐企業(yè)盈利企穩(wěn)。2)資金持續(xù)回流香港市場(chǎng)。全球資金也同時(shí)看上了當(dāng)前香港這片估值洼地，今年以來(lái)資金持續(xù)流入香港，10月更有明顯加速跡象。截止10月21日，今年外資凈流入香港3103億港元，單10月凈流入1212億港元。3)性價(jià)比高，估值優(yōu)勢(shì)明顯。相比全球其他市場(chǎng)，目前港股風(fēng)險(xiǎn)和潛在回報(bào)匹配顯示港股性價(jià)比高于其他資產(chǎn)。其次，縱向比較，當(dāng)前AH溢價(jià)指數(shù)達(dá)到歷史極端水平。未來(lái)“鐘擺效應(yīng)”有望帶動(dòng)港股估值修復(fù)。

　　四季度投資機(jī)會(huì)，投資者可以關(guān)注三條主線：1)順周期行業(yè)：市場(chǎng)風(fēng)格將逐漸從“流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)為“估值+基本面驅(qū)動(dòng)”。關(guān)注金融、電力、汽車等順周期行業(yè)年底行情。2) 國(guó)內(nèi)大循環(huán)；內(nèi)需消費(fèi) 3)“十四五”概念板塊：科技、先進(jìn)制造業(yè)、新能源。

　　美股股市

　　此前領(lǐng)跑美股大漲的信息科技板塊遭遇調(diào)整，美聯(lián)儲(chǔ)的鴿派聲明以及疫苗研發(fā)等消息促使了風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的拋售情況，科技股估值有所回調(diào)，但仍處于歷史高位?；仡櫄v史，我們發(fā)現(xiàn)目前科技股與大盤估值差異較小，疊加目前科技股盈利確定性強(qiáng)以及增速穩(wěn)健的特點(diǎn)，我們認(rèn)為此次科技股的上漲與之前的互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期判若云泥，不可否認(rèn)科技龍頭的中長(zhǎng)期發(fā)展依舊具有潛力。

　　進(jìn)入財(cái)報(bào)季，由于疫情影響，二季度美企業(yè)績(jī)受到新冠肺炎疫情的強(qiáng)烈沖擊，出現(xiàn)斷崖式下滑，營(yíng)收及盈利表現(xiàn)差強(qiáng)人意。三季度由于企業(yè)復(fù)產(chǎn)復(fù)工，勞動(dòng)力市場(chǎng)回暖等因素，美企業(yè)績(jī)將出現(xiàn)不同程度改善。根據(jù)彭博，標(biāo)普500指數(shù)EPS同比預(yù)期增速大幅收窄至-21.7%，上季度為-33%。

　　近期美國(guó)疫情再次爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)上升，新一輪經(jīng)濟(jì)刺激法案遲遲未能落地，短期市場(chǎng)波動(dòng)或?qū)⒓觿?，投資者也可考慮做多VIX波動(dòng)指數(shù)分散部分風(fēng)險(xiǎn)，并保持謹(jǐn)慎，理性分析風(fēng)險(xiǎn)尋找投資機(jī)會(huì)。

　　新興市場(chǎng)

　　9月社融數(shù)據(jù)超預(yù)期，前三季度錄得13.5%增長(zhǎng)，政府債券仍具支撐，新增信貸集中于企業(yè)與居民中長(zhǎng)期貸款，貨幣政策常態(tài)化。三季度業(yè)績(jī)期到來(lái)，把握具備“估值修復(fù)”與“盈利確定性”等特質(zhì)的優(yōu)質(zhì)個(gè)股。板塊投資方向上，建議關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)偏好上升以及消費(fèi)回暖刺激可選消費(fèi)板塊；產(chǎn)業(yè)升級(jí)及先進(jìn)制造帶動(dòng)下的新能源、電子等板塊。

　　越南三季度經(jīng)濟(jì)形勢(shì)穩(wěn)中向好，當(dāng)季GDP增長(zhǎng)約2.62%，前三季度增長(zhǎng)2.21%，是今年全球?yàn)閿?shù)不多的保持正增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)體。隨國(guó)內(nèi)第二波疫情得到有效控制，生產(chǎn)逐步正常化，預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)仍可保持增長(zhǎng)勢(shì)頭，全年GDP增長(zhǎng)可達(dá)3.0%。九月以來(lái)，經(jīng)濟(jì)基本面推動(dòng)越南股市持續(xù)上漲，MSCI邊境指數(shù)(Frontier Index)調(diào)高越南股票比重或?qū)?lái)部分資金，但避險(xiǎn)情緒亦或?qū)е聡?guó)際資金流出，故基本面仍將在較大程度上決定股市走勢(shì)。目前已公布業(yè)績(jī)的上市公司中約有一半盈利同比持平或增長(zhǎng)，調(diào)查亦顯示約80%的公司認(rèn)為四季度經(jīng)營(yíng)環(huán)境較三季度會(huì)相似或有所改善。

　　日本股市

　　我們對(duì)日股態(tài)度趨向謹(jǐn)慎， 主要關(guān)注幾個(gè)因素：1) 美國(guó)大選即將來(lái)臨；2) 美國(guó)兩黨有關(guān)經(jīng)濟(jì)刺激政策的不確定性延續(xù)；3) 即將到來(lái)的日股財(cái)報(bào)季；4) 全球冷冬降至，疫情復(fù)燃的風(fēng)險(xiǎn)。指標(biāo)上，反向ETF發(fā)行量和ETF沽空比率雖有所升高，但仍處于正常水平。日經(jīng)恐慌指數(shù)VIX處于低位。我們認(rèn)為這也反映出市場(chǎng)的態(tài)度趨向謹(jǐn)慎，但尚未反轉(zhuǎn)。盡管基本面上盈利預(yù)測(cè)的下調(diào)已經(jīng)完結(jié)，估值相對(duì)美股穩(wěn)定在90%折讓水平，考慮到負(fù)利率和流動(dòng)性充沛的環(huán)境依舊合理，但指數(shù)距離年內(nèi)低點(diǎn)已經(jīng)有了比較大幅的上漲，我們認(rèn)為在不確定性因素之前獲利了結(jié)或者降低倉(cāng)位，或是比較明智的選擇。

　　歐洲股市

　　我們對(duì)歐洲市場(chǎng)的看法由中性下調(diào)至低配，主要由于歐洲新一波新冠疫情導(dǎo)致多國(guó)再次收緊防疫政策，打壓區(qū)內(nèi)服務(wù)業(yè)復(fù)蘇進(jìn)程。歐洲有望加大財(cái)政及貨幣刺激政策，將對(duì)歐股構(gòu)成底部支持，周期股仍需待市場(chǎng)對(duì)區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景重建信心才能吸引資金流入。未來(lái)一系列不確定因素，包括新冠疫情是否導(dǎo)致歐洲加大封鎖英國(guó)脫歐后英國(guó)和歐盟貿(mào)易談判結(jié)果、以及美國(guó)最新救助措施是否能夠落地，均增加歐洲市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　債券市場(chǎng)

　　市場(chǎng)當(dāng)前最關(guān)注的是即將舉行的美國(guó)大選，由于市場(chǎng)情緒激烈，市場(chǎng)VIX指數(shù)攀升，當(dāng)前為29.2點(diǎn)，一周上升16.7%。

　　中資美元債方面，9月中資美元債整體下跌，高收益跌幅大于投資級(jí)。9月中資美元債總回報(bào)率為-0.6%，投資級(jí)和投機(jī)級(jí)回報(bào)率分別為-0.2%和-1.5%，投機(jī)級(jí)跌幅大于投資級(jí)。從收益率和利差水平來(lái)看，中資投資級(jí)收益率和利差走擴(kuò)7bp和8bp，投機(jī)級(jí)收益率和利差則大幅走擴(kuò)148bp和153bp。截至9月底，中資投資級(jí)和投機(jī)級(jí)收益率分別2.23%和9.34%，二者利差分別為188bp和919bp。

　　展望未來(lái)，預(yù)計(jì)美國(guó)大選將為市場(chǎng)帶來(lái)驚喜，波動(dòng)中債券市場(chǎng)仍有交易機(jī)會(huì)，望持續(xù)關(guān)注。

　　房地產(chǎn)

　　十一黃金周成交平淡，克爾瑞數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)37城成交量同比微降3%?！叭兰t線”融資新規(guī)雖未正式落地，但預(yù)計(jì)后續(xù)對(duì)于房企融資環(huán)境產(chǎn)生影響，房企加快銷售回款，項(xiàng)目打折銷售現(xiàn)象將延續(xù)。近期徐州、紹興跟進(jìn)調(diào)控政策，政策導(dǎo)向依舊維持“房住不炒”。整體市場(chǎng)預(yù)計(jì)仍將維持平穩(wěn)，未來(lái)配置重方向集中在一二線及強(qiáng)三線城市的核心區(qū)位。

　　香港市場(chǎng)方面，9月香港中原城市領(lǐng)先指數(shù)CCL自七月有所回調(diào)。CBRE數(shù)據(jù)顯示三季度商業(yè)房地產(chǎn)投資交易額跌至十一年來(lái)的最低季度總額，另外，各類商用和零售物業(yè)的空置率繼續(xù)攀升，租金繼續(xù)下跌。寫字樓市場(chǎng)仍具壓力。由于本地消費(fèi)支撐，非購(gòu)物區(qū)商鋪表現(xiàn)預(yù)計(jì)將優(yōu)于購(gòu)物區(qū)。

　　外匯

　　美元： 美國(guó)基準(zhǔn)利率下調(diào)至零，美元跌破重要支撐位，中期貶值趨勢(shì)已經(jīng)形成。但是短期，歐元受到疫情沖擊走弱，對(duì)四季度美元形成支撐，美元指數(shù)預(yù)計(jì)在96是重要阻力位。

　　歐元：歐元區(qū)通脹下行壓力和新冠疫情二次爆發(fā)，加大了歐洲央行出臺(tái)更多刺激措施的壓力。疊加歐洲多國(guó)收緊防疫措施導(dǎo)致歐洲復(fù)蘇受阻，均對(duì)歐元兌美元匯率造成壓力。

　　日元：長(zhǎng)期看息差帶來(lái)的日元升值壓力有所緩解，短期看美國(guó)大選、冬季新冠前市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒仍較濃，依舊有升值壓力。

　　人民幣：中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇較快，出口仍具韌性，中美利差維持高位，支撐人民幣匯率。近期遠(yuǎn)期售匯業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金率下調(diào)，短期人民幣匯率上升趨勢(shì)將放緩。

　　大宗商品

　　黃金：美聯(lián)儲(chǔ)褐皮書顯示經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形式并不均勻，若美元轉(zhuǎn)弱，金價(jià)有望向上。大選前美聯(lián)儲(chǔ)改變貨幣政策可能性較低，長(zhǎng)期實(shí)際利率的走低依舊利好黃金。四季度彭博市場(chǎng)預(yù)期金價(jià)在1900美元左右。

　　銅： 海外礦山年底薪資談判限制供給端，但美國(guó)紓困計(jì)劃未能推進(jìn)，全球范圍內(nèi)疫情并未受控，銅需求主要還是來(lái)自中國(guó)。

　　原油： 疫情反復(fù)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程緩慢，石油需求或在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持低位，抑制油價(jià)反彈。美國(guó)油氣供應(yīng)商迫于財(cái)政壓力急于恢復(fù)產(chǎn)量，亦給油價(jià)帶來(lái)下行壓力。預(yù)計(jì)下半年油價(jià)大概率在目前價(jià)格中樞附近小幅震蕩，唯美國(guó)大選過程中可能出現(xiàn)戲劇性事件帶來(lái)油價(jià)短期大幅波動(dòng)。

　　（文章來(lái)源：國(guó)泰君安）