中信證券發(fā)布行業(yè)研究報告稱，電動兩輪車行業(yè)格局正持續(xù)優(yōu)化；超標車替換和今年終端漲價造成的需求推遲將支持明年行業(yè)景氣度持續(xù)。展望2022：預計終端提價完成、需求延遲兌現(xiàn)、產(chǎn)品附加值日益提高。隨著產(chǎn)業(yè)鏈成熟度快速提升，差異化產(chǎn)品頻出，預計頭部公司及新興企業(yè)將享受最大利潤彈性，2021年CR2/CR4將有望達到48%/70%。建議關(guān)注兩類投資機會：1）以雅迪控股（01585）、愛瑪科技（603529.SH）為代表的，擁有全品類產(chǎn)品矩陣，充足渠道布局的兩輪車龍頭企業(yè)；2）以【九號公司(689009)、股吧】（689009.SH）、小牛電動（NIU.US）為代表的，通過差異化產(chǎn)品和強研發(fā)效率切入市場的造車新勢力。

　　中信證券主要觀點如下：

　　行業(yè)格局持續(xù)優(yōu)化，需求預計將在明年延遲兌現(xiàn)。

　　在2016-2020年間，我國電動兩輪車行業(yè)CR4已從29%提升至69%，預計2021年CR2/CR4有望突破48%/70%。為保障更替需求，近期頭部品牌商渠道建設明顯提速，該行預計雅迪與愛瑪?shù)娜珖行ЬW(wǎng)點數(shù)量均將在年底突破20000個。在需求端，雖然當前行業(yè)滲透率較高，但預計“新國標”驅(qū)動的非標車更新依舊將帶來新的增長點。

　　短期，受制于21Q3以河南、山東為代表的洪澇災害、局部疫情反復及7月中在杭州發(fā)生的電動車自燃事件影響，屬于行業(yè)的“三季度銷量紅利”并未釋放。

　　長期，由于電動兩輪車“經(jīng)濟性、便捷性”特征明顯，能夠同時解決城市“四輪車使用成本高”及鄉(xiāng)鎮(zhèn)地帶“公共交通不發(fā)達”痛點，電動兩輪車消費偏剛性。同時考慮2020年Q3高基數(shù)問題，該行預計21Q4開始同比數(shù)據(jù)將開始回暖，2022年頭部企業(yè)的量、利提升值得期待。

　　各地新國標逐漸進入密集執(zhí)行期，執(zhí)行力度高于預期。

　　2019年4月，“新國標”正式落地，它明確規(guī)定對車速、電機、整車重量等核心配置指標做出了嚴格規(guī)定，進一步提升行業(yè)入門門檻，加速低端產(chǎn)能出清。多地過渡期將于2022-2023年結(jié)束，較大替換需求或?qū)?022年開始密集釋放。

　　未來三年隨著非國標車替換需求增加，預計行業(yè)空間將進入6000萬輛水平。從已經(jīng)截止過渡期的北京市來看，當?shù)剡`反“新國標”政策上路面臨的執(zhí)法及處罰力度均明顯高于預期。隨著“一車一證”、“電動車不上樓”等規(guī)則相繼推出，格局優(yōu)化趨勢已成必然。

　　在政策的初始驅(qū)動下，預計行業(yè)內(nèi)部將形成“政策驅(qū)動——集中度提升——充足資金——渠道布局及產(chǎn)品升級——集中度再提升”的產(chǎn)業(yè)閉環(huán)，行業(yè)格局改善的趨勢明確。

　　盈利能力有望邊際修復，行業(yè)消費屬性持續(xù)凸顯。

　　在行業(yè)發(fā)展前期，由于入門門檻較低，渠道布局和“價格戰(zhàn)”是最主流的競爭方式，行業(yè)盈利能力因此拉低至較低水平。近期大宗原材料上漲明顯，各廠商毛利率進一步承壓，頭部廠商紛紛通過提價緩解壓力，雖然短期內(nèi)無法完全轉(zhuǎn)移新增成本，但是隨著原材料價格高位回落，料將帶來有效的盈利能力修復。此外，行業(yè)目前不斷向智能化、鋰電化、長續(xù)航、個性化等高附加值方向發(fā)展，消費屬性日益凸顯。

　　從長遠角度看，通過市場調(diào)研將產(chǎn)品與客戶進行精準匹配預計將成為業(yè)內(nèi)企業(yè)追求的關(guān)鍵。行業(yè)屬性有望由傳統(tǒng)制造向新興消費轉(zhuǎn)型，預計長期穩(wěn)態(tài)估值體系將向海外兩輪車消費品OBM品牌商看齊。

　　投資策略：該行認為，在“新國標”政策驅(qū)動大量非標車更新的背景下，未來五年將有過億的存量車替換需求。

　　從銷量口徑看，我國2020年CR2/CR4/CR5已經(jīng)達到47%/69%/76%，該行預計2021年CR4將突破70%，行業(yè)格局優(yōu)化明顯。雖受制于局部疫情反復、原材料上漲、洪澇災害等因素影響，業(yè)內(nèi)公司三季度銷量數(shù)據(jù)與全年毛利率面臨一定壓力。

　　從短中期來看：該行認為三季度的需求缺口將在四季度和明年延遲兌現(xiàn)，伴隨產(chǎn)品附加值提高和終端提價，行業(yè)盈利能力有望得到修復。隨著產(chǎn)業(yè)鏈成熟度快速提升，差異化產(chǎn)品頻出，預計未來頭部公司及新興企業(yè)將享受最大利潤彈性。

　　風險因素：新國標執(zhí)行不及預期；行業(yè)升級不及預期或再度陷入“價格戰(zhàn)”；行業(yè)空間提升不及預期。