近日，【寧波熱電(600982)、股吧】（600982）不惜動(dòng)用項(xiàng)目資金接手大股東旗下的股權(quán)投資，但多次受讓股東資產(chǎn)后，不僅業(yè)績(jī)深受拖累，企業(yè)流動(dòng)性也深受影響。此外，過度沉迷于投資，或使主業(yè)荒廢，畢竟依靠非經(jīng)常性損益，終非長(zhǎng)久之計(jì)……

　　2019年12月24日，寧波熱電發(fā)布暫緩募投項(xiàng)目并更改募集資金用途的補(bǔ)充公告，擬將此前募集的項(xiàng)目資金用于收購(gòu)大股東持有的其他公司的部分股權(quán)。事實(shí)上，近年來其雖然頻繁收購(gòu)大股東旗下資產(chǎn)，然而資產(chǎn)注入上市公司后，業(yè)績(jī)不但未得到改善反而被其拖累。但對(duì)于其大股東而言，通過資產(chǎn)騰挪，可獲得大量的股權(quán)和“真金白銀”，而上市公司的賬面資金卻所剩無幾。

　　頻繁受讓大股東資產(chǎn)

　　依據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，近年來寧波熱電共進(jìn)行了兩次資產(chǎn)收購(gòu)，第一次始于2018年10月27日，第二次也就是本次公告發(fā)布的變更募集資金收購(gòu)資產(chǎn)。有意思的是，這兩次收購(gòu)有一個(gè)共同點(diǎn)，即交易對(duì)手均為其大股東。

　　我們先來回顧下第一次并購(gòu)。2018年10月27日寧波熱電發(fā)布收購(gòu)預(yù)案，擬收購(gòu)6家標(biāo)的公司的部分股權(quán)，這些公司分別為寧波溪口抽水蓄能電站有限公司、寧波明州熱電有限公司（以下簡(jiǎn)稱“明州熱電”）、寧波科豐燃機(jī)熱電有限公司（以下簡(jiǎn)稱“科豐燃機(jī)”）、寧波久豐熱電有限公司、寧波市熱力有限公司、寧波寧電海運(yùn)有限公司。此次采用發(fā)行股份的方式收購(gòu)，6家公司的股權(quán)比例合計(jì)作價(jià)為11.40億元，交易對(duì)手為寧波能源集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“能源集團(tuán)”）和寧波開發(fā)投資集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“開投集團(tuán)”）。其中開投集團(tuán)為上市公司的第一大股東，而能源集團(tuán)則是開投集團(tuán)的全資子公司。

　　事實(shí)上，早在2016年開投集團(tuán)就擬將包括明州熱電及科豐燃機(jī)在內(nèi)的旗下5家公司及能源集團(tuán)的100%股權(quán)注入上市公司，當(dāng)時(shí)整體作價(jià)高達(dá)21.34億元，然而此次并購(gòu)并未獲得證監(jiān)認(rèn)可，2017年3月，審批以失敗告終。時(shí)隔一年多后，大股東再次啟動(dòng)資產(chǎn)注入，而此次不管是11.4億元的作價(jià)還是標(biāo)的公司的體量均遠(yuǎn)小于前次。

　　對(duì)于開投集團(tuán)執(zhí)著于將資產(chǎn)注入上市公司體系的原因，預(yù)案給出的解釋是為了解決二者部分同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題、以及提升上市公司規(guī)模和業(yè)績(jī)、擴(kuò)大上市公司業(yè)務(wù)范圍及延伸產(chǎn)業(yè)鏈。倘若通過集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整真的能改善上市公司經(jīng)營(yíng)情況及業(yè)績(jī)，那么也無可厚非，然而最終的結(jié)果卻并非如此。

　　資料顯示，2019年6月29日并購(gòu)塵埃落定，根據(jù)寧波熱電2019年三季報(bào)顯示，以上標(biāo)的并表后，因?qū)儆谕豢刂葡潞喜⑿枳匪菡{(diào)整，比較調(diào)整前后數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，寧波熱電的營(yíng)業(yè)收入規(guī)模確實(shí)迅速擴(kuò)大，增速高達(dá)35.63%，但其凈利潤(rùn)不僅未得到改善，反倒大幅下滑了32.03%，整體表現(xiàn)為增收不增利。而大股東開投集團(tuán)的股權(quán)則通過此次并購(gòu)得以大增，其持股比例由此前的單獨(dú)持股30.67%，變?yōu)榕c子公司能源集團(tuán)合計(jì)持股52.35%。

　　距前次收購(gòu)?fù)瓿蛇^戶僅半年，2019年12月20日，寧波熱電又再次宣布收購(gòu)大股東開投集團(tuán)旗下的資產(chǎn)。本次收購(gòu)標(biāo)的共三家，分別為【萬華化學(xué)(600309)、股吧】（600309）（寧波）熱電有限公司（以下簡(jiǎn)稱“萬華熱電”）、中海油工業(yè)氣體（寧波）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中海油工業(yè)”）、國(guó)電浙江北侖第三發(fā)電有限公司（以下簡(jiǎn)稱“國(guó)電三發(fā)”），合計(jì)作價(jià)為8.44億元，交易對(duì)手是二股東能源集團(tuán)。本次收購(gòu)全部采用現(xiàn)金支付，而資金的來源則是動(dòng)用了此前募集的資金。

　　2019年12月24日，寧波熱電發(fā)布暫緩募投項(xiàng)目并更改募投資金用途的公告，擬變更項(xiàng)目為北侖春曉燃機(jī)熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目（以下簡(jiǎn)稱“春曉項(xiàng)目”），該項(xiàng)目為上市公司于2014年定向增發(fā)最主要的募投項(xiàng)目，擬投入項(xiàng)目資金14.62億元，其中投入募集資金8.5億元，但資金到位后該項(xiàng)目卻被一再擱置，截至當(dāng)前，投入募集資金1.72億元，募投進(jìn)度僅為20%。

　　事實(shí)上，8.44億元的收購(gòu)價(jià)款對(duì)于寧波熱電來說并不是一筆小數(shù)目，財(cái)報(bào)顯示，截至2019年三季度末，其賬面貨幣資金的金額為9.24億元，若支付了該筆股權(quán)款，則賬面的資金將僅余0.8億元，資金近乎被掏光。這也就意味著即使其變更了募集資金用途，用于股權(quán)收購(gòu)暫時(shí)解決了燃眉之急，但今后企業(yè)的運(yùn)營(yíng)同樣需要大量的資金，如此一來上市公司的資金鏈將面臨極大的考驗(yàn)。

　　同時(shí)，雖然本次收購(gòu)資產(chǎn)涉及金額重大，但由于收購(gòu)的股權(quán)比例不高，并未達(dá)到可控制股權(quán)的程度，因此也就不能將標(biāo)的公司并入合并報(bào)表。其不惜損失上市公司可能的流動(dòng)性，進(jìn)行與主營(yíng)業(yè)務(wù)無關(guān)的股權(quán)投資，似有本末倒置之嫌。

　　沉迷投資 荒廢主業(yè)

　　那么，寧波熱電為何不去發(fā)展自己的主業(yè)，卻掏盡“腰包”接手大股東股權(quán)資產(chǎn)呢？

　　財(cái)報(bào)顯示，自2013年開始，寧波熱電的業(yè)績(jī)就依賴于非經(jīng)常性損益（如表1所示），從2013年到2019年三季度將近7年的時(shí)間中，其非經(jīng)常性損益占凈利潤(rùn)的比重有5年在百分之七十以上，這也就代表了其凈利潤(rùn)多是靠非經(jīng)常性損益來支撐的。

　　而非經(jīng)常性損益的構(gòu)成，大部分為寧波熱電處置所持有的金融資產(chǎn)帶來的投資收益。換言之，就是通過賣資產(chǎn)帶來的短暫性收益。事實(shí)上，寧波電熱近年來沉迷于投資，其持有上億元的股票及債券，以及大量的可供出售金融資產(chǎn)，依靠買賣及持有這部分金融資產(chǎn)維持著高額的利潤(rùn)，寧波熱電也逐步淪為“投資股”。

　　反觀其主業(yè)表現(xiàn)，則正面臨著需求增長(zhǎng)不足、毛利率下滑等嚴(yán)峻問題。就從本次更改的“春曉項(xiàng)目”來說，對(duì)于項(xiàng)目擱置的原因公司解釋稱，春曉一期項(xiàng)目現(xiàn)有規(guī)模已能滿足周邊園區(qū)三至五年內(nèi)新增熱用戶的需求，故暫緩二期建設(shè)并變更用途。這也就意味著當(dāng)初大手筆融資，本應(yīng)成為公司盈利增長(zhǎng)點(diǎn)的項(xiàng)目卻突然被中止，這對(duì)于其主業(yè)的發(fā)展無疑是不利的。

　　與此同時(shí)，近年來寧波熱電的毛利率水平也進(jìn)入下行通道，2016年至2019年三季度，其毛利率分別為16.65%、14.01%、12.99%、12.85%，呈現(xiàn)不斷下滑的態(tài)勢(shì)。

　　面對(duì)主業(yè)不振、毛利率下滑的現(xiàn)狀，其不思開拓市場(chǎng)，開展新業(yè)務(wù)，提高企業(yè)盈利能力，卻將賬面大部分的資金都用來進(jìn)行股權(quán)投資，如此沉迷于投資，卻荒廢主業(yè)的發(fā)展模式，著實(shí)令人擔(dān)憂。

　　采購(gòu)數(shù)據(jù)存疑

　　除了上述問題外，依據(jù)寧波熱電披露的數(shù)據(jù)來看，該公司的采購(gòu)金額與現(xiàn)金流及經(jīng)營(yíng)性負(fù)債之間的勾稽也存在異常。

　　財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2018年寧波熱電向前五大供應(yīng)商的采購(gòu)額為10.13億元（如表2），占采購(gòu)總額的比例為66.89%，由此推算出其全年采購(gòu)總額為15.15億元，考慮到16%增值稅稅率的影響（注：自2018年5月1日起，增值稅稅率由17%下調(diào)至16%），按月平均計(jì)算收入后，可估算出其含稅采購(gòu)金額約為17.62億元。而該部分含稅采購(gòu)金額會(huì)體現(xiàn)為同等規(guī)模的現(xiàn)金流出及相關(guān)經(jīng)營(yíng)性債務(wù)的增減變動(dòng)，那么事實(shí)是否如此呢？

　　2018年，寧波熱電“購(gòu)買商品，接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”為17.08億元，剔除預(yù)付賬款本期增加額637.49萬元的影響后，比含稅采購(gòu)少了6080.41萬元，這也就意味著本期其經(jīng)營(yíng)性債務(wù)將會(huì)出現(xiàn)同等規(guī)模的增加。

　　進(jìn)一步來看，2018年寧波熱電的應(yīng)付票據(jù)金額為5739.92萬元，應(yīng)付賬款金額為1.09億元，二者合計(jì)達(dá)1.66億元，較上年相同項(xiàng)目不但沒有增加，反而減少了3144.33萬元，一增一減下，這與理論應(yīng)增加額6080.41萬元之間相差了9224.74萬元，這也就代表著該公司有9224.74萬元的采購(gòu)金額可能披露不實(shí)。

　　2017年情況又如何呢？財(cái)報(bào)顯示，2017年其向前五大供應(yīng)商采購(gòu)了8.64億元，占采購(gòu)總額的比例為70.71%，由此推算其出全年采購(gòu)總額為12.21億元，考慮到17%的增值稅稅率，可估算出其含稅采購(gòu)總額為14.29億元。同期，其“購(gòu)買商品，接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”為13.90億元，扣除預(yù)付賬款變動(dòng)后，與含稅采購(gòu)相較少了3874.63萬元，理論上，這將導(dǎo)致其經(jīng)營(yíng)性債務(wù)的增加。而2017年其應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款合計(jì)較上年度增加了4602.73萬元，比理論金額僅多出712.90萬元。

　　如果說寧波熱電2017年的采購(gòu)數(shù)據(jù)與現(xiàn)金流的勾稽關(guān)系相對(duì)合理的話，那么其2018年的采購(gòu)數(shù)據(jù)與現(xiàn)金流之間的巨額勾稽差異就存在很大的疑點(diǎn)了，對(duì)此還需要公司給出具體解釋。