近日，安源煤業(yè)（600397）公布了2019年業(yè)績預告，預計全年實現(xiàn)歸母凈利為1600萬元左右，與上年同期6427萬元相比，將減少4827萬元左右，同比減少75%左右?？鄯呛髿w母凈利潤預計為1300萬元左右，與上年同期10985萬元相比，將減少9685萬元，同比減少88%左右。

　　安源煤業(yè)稱2019年業(yè)績下降主要受三方面影響，分別是主營業(yè)務毛利率下降；上年公司確認煤炭產(chǎn)能指標置換收入2736萬元，本期無該收入；以及非經(jīng)營性損益的影響。

　　值得注意的是，從過去幾年來看，安源煤業(yè)的經(jīng)營一直不佳，其毛利率遠低于同行，資產(chǎn)負債率已經(jīng)接近90%，存在凈現(xiàn)金流持續(xù)流出等問題。

　　毛利率遠遜于同行

　　安源煤業(yè)的主營業(yè)務為煤炭采選及經(jīng)營，煤炭及物資流通業(yè)務；公司作為江西省唯一的大型能源集團下屬的A股上市企業(yè)，在江西省煤炭供需格局中擁有突出的地位。

　　不過就是這樣一家在江西省內具有突出地位的上市公司，其業(yè)績卻并不突出。

　　業(yè)績預告顯示，安源煤業(yè)2019年實現(xiàn)歸母凈利為1600萬元左右，與上年同期6427萬元相比，將減少4827萬元左右，同比減少75%左右?？鄯呛髿w母凈利潤預計為1300萬元左右，與上年同期10985萬元相比，將減少9685萬元，同比減少88%左右。

　　而這還不是安源煤業(yè)最新出現(xiàn)的業(yè)績困境，從過去幾年來看，安源煤業(yè)的經(jīng)營一直不佳。

　　數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD

　　從歸母凈利和扣非后歸母凈利兩個指標來看，2015-2018年及2019年前三季度安源煤業(yè)的歸母凈利為0.28億元、-20.56億元、-6.90億元、0.64億元和-0.86億元，扣非后歸母凈利為-1.27億元、-19.88億元、-6.53億元、1.1億元和-0.75億元，可見安源煤業(yè)過去幾年一直在微利和巨額虧損間循環(huán)，尤其是2016年和2017年計提大額減值損失導致連續(xù)兩年巨虧，被“披星戴帽”。

　　2018年度短暫扭虧后，2019年業(yè)績又掉頭向下，前三季度依然處于虧損之中，雖然業(yè)績預告中全年業(yè)績實現(xiàn)扭虧，但盈利依然不容樂觀。

　　值得一提的是，近年來由于供給側改革，迎來了一輪不錯的行情。通過查看秦皇島動力煤價格，煤價是從15年觸底后開始大幅上漲，17年至今維持高位。在近年煤價高企的背景下，安源煤業(yè)的業(yè)績顯然很不理想。

　　作為對比，國內煤炭龍頭中國神華（601088）財報顯示，其凈利率正是在2015年觸底，與煤價的價格變化趨勢一致。

　　數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD

　　如果說凈利率受到較多因素的影響，毛利率的對比或許更能說明問題。

　　由于煤礦的煤質差異，安源煤業(yè)始終的毛利率始終低于中國神華，例如2010年安源煤業(yè)的毛利率為31.7%，而中國神華為46.26%。自2010年開始，同受煤炭價格的下跌，安源煤業(yè)和中國神華的毛利率都呈現(xiàn)下滑趨勢，兩者毛利率同在2013年降到最低，分別為6.17%和33.86%。雖然從趨勢上看，兩者并無差別，但是從毛利率的降幅來看，相比2010年的毛利率安源煤業(yè)下降了25.53%，中國神華僅下降12.40%，顯然安源煤業(yè)的降幅遠大于中國神華。之后的毛利率雖然隨著煤價的回升，雙雙開始反彈，但是相比于中國神華重新達到40%以上的高毛利，安源煤業(yè)則幾乎維持在10%上下，難以提升。

　　考慮到中國神華作為龍頭企業(yè)，對比或許還不夠明顯。通過查詢同花順（300033）iFinD數(shù)據(jù)，按中信行業(yè)分類煤炭開采洗選口徑篩選出的同行毛利率顯示：無論是同行業(yè)上市公司的毛利率的算術平均還是中位數(shù)，2010年和2011年安源煤業(yè)與同行相差并不大，但是從2012年開始，安源煤業(yè)的毛利率始終遠低于行業(yè)平均，尤其是2015年之后煤炭價格觸底回升之后，這一差異顯得尤為突出。

　　數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD

　　如果說毛利率的趨勢變化更多是市場因素煤價波動導致，同行的變化基本一致，但是安源煤業(yè)的毛利率比中國神華降幅更大，反彈卻顯著弱于神華，則可能反映安源煤業(yè)的資產(chǎn)質量和運營效率存在問題。

　　資產(chǎn)質量方面，最直接的觀察指標就是資產(chǎn)減值損失，2016年和2017年安源煤業(yè)連續(xù)兩年計提大額減值損失，分別計提18.26億元和5.45億元，分別占當年營收的55.98%和13.18%，連續(xù)兩年的大額減值也是導致安源煤業(yè)連續(xù)兩年巨虧。

　　運營效率方面，2014-2016年，安源煤業(yè)的存貨周轉天數(shù)分別為8.45天、20.36天和28.66天，應收賬款周轉天數(shù)分別為37.45天、83.75天和104.18天，雙雙大幅上升。而2016年應收賬款和存貨進行巨額減值后，2017年和2018年的存貨周轉天數(shù)和應收賬款周轉天數(shù)才逐漸回落。

　　值得注意的是，根據(jù)安源煤業(yè)的業(yè)績預告披露，本次業(yè)績預告期間，前三季度公司主力礦井安源煤礦受連續(xù)暴雨影響臨時停產(chǎn)和尚莊煤礦煤質下滑、工作面接替及停產(chǎn)等因素影響，導致商品煤銷量下降，毛利率同比下降8.03%。

　　資產(chǎn)負債率已經(jīng)接近90% 凈現(xiàn)金流持續(xù)流出

　　除了毛利率問題外，安源煤業(yè)的債務情況同樣嚴峻。

　　從資產(chǎn)負債率來看，安源煤業(yè)的負債率自2012年開始就一路攀升，從2012年的57.34%一直攀升到2017年的高點90.2%，2018年雖然略有下降，但依然高達88.68%。

　　數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD

　　從最新的2019年三季報數(shù)據(jù)來看，由于連年的虧損，安源煤業(yè)的凈資產(chǎn)縮水到僅有2019年Q3的6.52億元，負債則高達57.86億元，資產(chǎn)負債率高達89.88%，已經(jīng)接近90%。

　　負債的高企伴隨的自然是巨大的還本付息壓力，2016-2018年及2019年前三季度，安源煤業(yè)的籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-11.84億元、-1.54億元、-5.65億元和-1.09億元，累計流出20.12億元。

　　巨大的還本付息壓力，也是導致安源煤業(yè)的現(xiàn)金凈流量大幅流出，2016-2018年及2019年前三季度，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額分別為-11.74億元、-1.41億元、-6.31億元和-1.38億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額也從2015年的24.33億元快速下降到2019年Q3的3.56億元，累計減少85.37%。

　　可以說擺在安源煤業(yè)面前的不僅僅是經(jīng)營困境，還有巨大的債務壓力，如不能盡快扭轉不利局面，甚至存在持續(xù)經(jīng)營的風險。（新浪財經(jīng)上市公司研究院 逆舟）