編者按：企業(yè)從未像今天這樣被關(guān)注，也從未像今天這樣成為社會的中流砥柱。而當(dāng)下，商業(yè)模式從未如此錯綜復(fù)雜，也從未如此孕育生機(jī)。

　　新業(yè)務(wù)、新經(jīng)濟(jì)、新模式令人眼花繚亂，但萬變不離其宗。一家優(yōu)秀的企業(yè)，必然是價值充盈的。她不僅要有一定的規(guī)模當(dāng)量和盈利能力，還必須有著積極的價值觀，能夠改善人的生產(chǎn)生活環(huán)境，能夠促進(jìn)社會文明進(jìn)步，能夠扎根過去和現(xiàn)在，指向我們共同憧憬的未來。

　　記錄、探尋、發(fā)現(xiàn)，我們的每一次表揚(yáng)和批評，都為抵達(dá)那個最具價值的核心。

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　　搜狐財經(jīng)將以每周兩篇的頻率，獨(dú)家發(fā)布企業(yè)報告，并以此系列報告建立企業(yè)數(shù)據(jù)庫，匯聚成搜狐財經(jīng)中國價值公司100系列，篩選出有獨(dú)特價值的企業(yè)。

　　【價值評析】

　　現(xiàn)象級綜藝有望帶來流量收入雙增?！冻孙L(fēng)破浪的姐姐》火爆出圈，節(jié)目開播當(dāng)天，芒果超媒（300413）站上了千億市值。首期節(jié)目品牌贊助即達(dá)到13家，超過同期相似節(jié)目。截至目前，《乘風(fēng)破浪的姐姐》總播放量達(dá)到17.8億次。

　　優(yōu)質(zhì)內(nèi)容輸入打通流量變現(xiàn)。2019年芒果TV月均活躍用戶數(shù)為1.11億人，居長視頻類第四位，但月活躍用戶數(shù)環(huán)比增速基本高于“愛優(yōu)騰”三家。

　　截至2019年末，芒果TV付費(fèi)會員數(shù)達(dá)到1837萬，同比增長70.88%；年內(nèi)會員收入16.9億元，同比增長102%。公司年內(nèi)獲得廣告收入33.5億元，同比增長39%。

　　享有湖南廣電版權(quán)紅利，內(nèi)容成本優(yōu)勢顯著。芒果TV以4.51億、4.96億、5.46億的價格獲得湖南衛(wèi)視2018-2020年獨(dú)家版權(quán)，近年內(nèi)容成本占總營收比例約40%?；ヂ?lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)盈利能力較此前明顯改善，2019年毛利貢獻(xiàn)占比達(dá)到39%。

　　手持IPTV/OTT全牌照，優(yōu)先布局大屏生態(tài)。至2019年末，芒果TV的IPTV業(yè)務(wù)覆蓋31個省級行政區(qū)域，覆蓋用戶達(dá)1.48億。運(yùn)營商業(yè)務(wù)在年內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入12.75億，同比增長33.31%。

　　應(yīng)收賬款暴增，現(xiàn)金流狀況不佳。2019年芒果超媒應(yīng)收賬款達(dá)29.97億，同比去年增加124%。2017-2019年，芒果超媒經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.65億、-3.77億和2.93億。

　　上市兩年分紅近2億，一年扶貧投入超4000萬。芒果超媒上市第一年未進(jìn)行分紅，2019年公司派發(fā)現(xiàn)金股利1.78億，占當(dāng)期凈利潤的15.38%。2019年，公司扶貧投入總額達(dá)4323.55萬元，慈善捐助總額為88.26萬元。

　　綜合各項(xiàng)指標(biāo)，芒果超媒整體價值評分為3顆星。

　　誰能料到一個30+姐姐團(tuán)點(diǎn)燃了整個夏天。6月12日開播至今，《乘風(fēng)破浪的姐姐》在芒果TV總播放量已達(dá)到17.8億次，豆瓣評分8.2分，第1期至第4期每期播放量均在2.5億左右。伊能靜、寧靜、張雨綺等話題藝人長居熱搜榜。

　　這也是芒果超媒乘風(fēng)破浪的夏天。節(jié)目開播當(dāng)天，芒果超媒站上千億市值，此后一路追高，盤中股價最高達(dá)67.58元，創(chuàng)上市以來峰值。

　　截至7月8日收盤，芒果超媒報收63.91元，總市值1137.84億。

　　“背靠大樹好乘涼”是芒果TV異軍突起的真實(shí)寫照。作為長視頻網(wǎng)站中唯一一家盈利平臺，芒果超媒長期依賴于湖南廣電的輸血，然而路還得自己走。在從獨(dú)播到獨(dú)創(chuàng)的轉(zhuǎn)變中，芒果TV能否繼續(xù)乘風(fēng)破浪？

　　互聯(lián)網(wǎng)視頻營收占比超4成，去年月活用戶數(shù)1.11億

　　芒果超媒的前身為【快樂購(300413)、股吧】，同屬于湖南廣電旗下，主做電視購物。2018年，湖南廣電打包旗下5家子公司快樂陽光、芒果互娛、天娛傳媒、芒果影視、芒果娛樂，借殼快樂購登陸A股，并更名“芒果超媒”。

　　湖南廣播電視臺為公司實(shí)際控制人。截至目前，湖南廣電仍通過100%控股芒果傳媒有限公司，持有芒果超媒64.2%股份。

　　經(jīng)過此次整合，芒果超媒的業(yè)務(wù)線也由媒體零售延伸至視頻平臺、影視綜藝內(nèi)容制作、藝人經(jīng)紀(jì)、音樂版權(quán)、游戲發(fā)行等全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)。

　　2018年7月12日，更名后的芒果超媒上市，開盤漲6.25%，當(dāng)日報收于25.39元（前復(fù)權(quán)）。此后一年，芒果超媒的股價一直不溫不火，直至2019年10月后走出上升趨勢。

　　尤其是今年以來，芒果超媒的股價一路攀升，由年初的35元漲至60元左右，半年漲幅超70%。

　　與此同時，芒果超媒在2019年錄得正式上市以來的最好成績，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入125億元，同比增長29.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤11.56億元，同比增長33.6%。

　　事實(shí)上，芒果超媒也是唯一一家盈利的長視頻公司。2017年，芒果超媒首次扭虧為盈，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)凈利潤7.15億。而長視頻界的三巨頭“愛優(yōu)騰”仍在虧損。

　　2019年全年，愛奇藝實(shí)現(xiàn)營收290億，凈虧損103億，近三年已累計虧損230.75億。騰訊也在今年頭一次披露視頻業(yè)務(wù)的虧損情況，稱已減少至30億以下。優(yōu)酷所在的阿里巴巴數(shù)字媒體與娛樂業(yè)務(wù)多年來持續(xù)虧損，2019財年虧損達(dá)到158億。

　　芒果超媒靠什么實(shí)現(xiàn)盈利？

　　芒果超媒旗下可分為互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)、運(yùn)營商業(yè)務(wù)、新媒體互動娛樂內(nèi)容制作、媒體零售等多個業(yè)務(wù)板塊。其中，互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)以芒果TV為主體，也是芒果超媒的核心收入來源和增長引擎，直接對標(biāo)“愛優(yōu)騰”。

　　2019年互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)為芒果超媒帶來50.44億收入，同比增加56.46%，上年同期增速曾高達(dá)86.05%。其在總營收中的占比也由2017年的20.95%上升至40.35%。

　　芒果TV誕生于2014年，彼時愛奇藝、優(yōu)酷、騰訊視頻已各踞一方。但背靠湖南廣電這棵大樹，芒果TV以綜藝咖的身份殺出重圍，短短幾年時間躋身長視頻市場第二梯隊(duì)。

　　芒果TV剛成立，湖南衛(wèi)視即宣布原創(chuàng)節(jié)目內(nèi)容不再對外分銷互聯(lián)網(wǎng)版權(quán)，僅在旗下平臺芒果TV上播出。在這之前，愛奇藝曾靠著《爸爸去哪兒》的獨(dú)家網(wǎng)絡(luò)版權(quán)賺得盆滿缽滿。

　　此后，包括《花兒與少年》《變形計》《爸爸去哪兒》《我是歌手》等一系列重磅綜藝，以及《快樂大本營》《天天向上》等湖南衛(wèi)視的經(jīng)典欄目均在芒果TV獨(dú)播，這在短時間內(nèi)為芒果TV帶來巨大流量。

　　2015年1月，《我是歌手》第三季獨(dú)播直接將芒果TV客戶端推上了AppStore免費(fèi)排行榜首位；總決賽時芒果TV訪問量達(dá)到8800萬，移動APP日活躍用戶1009萬，首次破千萬。

　　截至2018年末，芒果TV視頻用戶日均活躍數(shù)為3588萬，同比增長25%。這期間，芒果TV平臺再次上線《明星大偵探》《妻子的浪漫旅行》《中餐廳》《向往的生活》等爆款綜藝。

　　2019年，芒果TV全年上線綜藝節(jié)目33檔。源源不斷的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容輸入讓芒果TV流量持續(xù)高漲。

　　（數(shù)據(jù)來源：易觀千帆 制表：搜狐財經(jīng) ）

　　易觀千帆數(shù)據(jù)顯示，2019年1月至12月，主要長視頻平臺中，愛奇藝月活躍用戶數(shù)穩(wěn)居第一位，全年月均活躍用戶數(shù)達(dá)到5.72億人。芒果TV的月活水平居于第四位，僅次于優(yōu)酷視頻，2019年月均活躍用戶數(shù)為1.11億人。

　　但從環(huán)比增速來看，芒果TV月活躍用戶數(shù)環(huán)比增速幾乎均高于“愛優(yōu)騰”三家。其中，2019年1月月活用戶增速最快，達(dá)8.3%，同期愛奇藝、騰訊、優(yōu)酷月活環(huán)比增速為3.8%、1.1%、1.3%。

　　流量涌入則為變現(xiàn)提供更多可能。與愛優(yōu)騰類似，芒果TV的變現(xiàn)主要通過廣告收入和會員收入。

　　廣告業(yè)務(wù)方面，芒果TV依托播放內(nèi)容，提供互聯(lián)網(wǎng)展示廣告、節(jié)目冠名、植入廣告、IP+KOL帶貨等全域廣告營銷體系。2019年,芒果TV廣告品牌投放489個，同比增長50.93%；獲得廣告收入33.5億元，同比增長39%。

　　截至2019年末，芒果TV付費(fèi)會員數(shù)達(dá)到1837萬，同比增長70.88%，上年同期增速為138%，會員人數(shù)連續(xù)兩年飆漲。公司年內(nèi)會員收入16.9億元，同比增長102%。

　　然而，這一數(shù)字與“愛優(yōu)騰”相比仍有相當(dāng)大的差距。2019年末，愛奇藝的訂閱會員規(guī)模已達(dá)到1.07億，騰訊視頻的付費(fèi)會員規(guī)模人數(shù)也在年底突破1億。

　　據(jù)國盛證券測算，截至2019年末，芒果TV會員業(yè)務(wù)動態(tài)ARPPU（平均每付費(fèi)用戶收入）值約9.7元/月，愛奇藝ARPPU值則為12.7元/月。此外，騰訊視頻及愛奇藝的付費(fèi)滲透率均為19.3%左右，而芒果TV僅為13.7%。不論付費(fèi)率、ARPPU值，芒果TV均有進(jìn)一步提升的空間。

　　依靠版權(quán)分銷扭虧為盈，內(nèi)容成本占比約40%

　　在芒果超媒的營收體系中，除了來自C端的流量變現(xiàn)，還包括依托芒果TV的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)。其中占大頭的是新媒體互動娛樂內(nèi)容制作業(yè)務(wù)，2017-2019年在總營收中占比均超過3成。

　　新媒體互動娛樂內(nèi)容制作業(yè)務(wù)整合了內(nèi)容制作及運(yùn)營、藝人經(jīng)紀(jì)、音樂版權(quán)、游戲及IP內(nèi)容互動營銷等眾多板塊。

　　這之中，內(nèi)容制作與運(yùn)營板塊充當(dāng)芒果TV的造血機(jī)制，向平臺提供自制綜藝和自制影視劇來吸引觀眾為內(nèi)容付費(fèi)。同時，芒果超媒對外出售自制內(nèi)容版權(quán)。

　　早期，芒果TV僅是湖南衛(wèi)視的節(jié)目“搬運(yùn)工”，以低價獲取湖南衛(wèi)視節(jié)目的獨(dú)播權(quán)，或是移植湖南衛(wèi)視成熟IP予以自制，并向市場分銷部分節(jié)目版權(quán)獲得收入。這極大降低了芒果TV的內(nèi)容成本投入，并能輕而易舉獲得額外收益。

　　芒果超媒的資產(chǎn)重組報告中曾披露了多起相關(guān)交易。2017年，芒果TV的主運(yùn)營方――快樂陽光的內(nèi)容運(yùn)營業(yè)務(wù)前兩大客戶分別為騰訊和愛奇藝。

　　快樂陽光向騰訊出售《浪花一朵朵》《中餐廳》等多個自制綜藝，獲得收入2.73億，版權(quán)來源于湖南臺增資/采購、自制，銷售成本僅為8591.25萬，這筆交易收獲毛利潤1.87億。而向愛奇藝出售《歌手2017》等自制內(nèi)容讓快樂陽光直接收獲2.22億毛利潤。

　　報告顯示，2017年內(nèi)容運(yùn)營業(yè)務(wù)為快樂陽光貢獻(xiàn)了近70%的毛利，互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)卻仍虧損1982萬。

　　從成本項(xiàng)來看，快樂陽光互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)的內(nèi)容成本和分銷內(nèi)容版權(quán)結(jié)轉(zhuǎn)成本共計12.35億，約占當(dāng)期營收的36.5%。

　　同時期，愛奇藝在2017年的內(nèi)容成本達(dá)到126億，占營收比重為72.5%。

　　二者在內(nèi)容成本投入上的差距也成了芒果TV早早實(shí)現(xiàn)盈利的關(guān)鍵。不止是愛奇藝，為了購買版權(quán)而付出高昂成本一直是長視頻網(wǎng)站盈利的掣肘。面對稀缺的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容版權(quán)，議價權(quán)并不掌握在愛奇藝等手中。

　　2018年以來，芒果TV謀求從獨(dú)播向獨(dú)創(chuàng)轉(zhuǎn)型，目前，公司自有內(nèi)容制作人員超過1500人，擁有16個綜藝制作團(tuán)隊(duì)和15個自有+外部影視工作室，也推出了《妻子的浪漫旅行》《媽媽是超人》《婆婆和媽媽》等獨(dú)家自制綜藝，包括燃爆夏天的《乘風(fēng)破浪的姐姐》。

　　此前，快樂陽光曾與湖南臺簽署《電視節(jié)目信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)采購協(xié)議》，湖南臺將其制作并在湖南衛(wèi)視于2018年至2020年期間播出的獨(dú)家電視節(jié)目的網(wǎng)絡(luò)版權(quán)分別以4.51億元、4.961億元、5.4571億元的價格出售給快樂陽光。而對于湖南臺2020年12月31日之后制作并播出的獨(dú)家電視節(jié)目，快樂陽光在同等條件下享有優(yōu)先購買權(quán)。

　　由于芒果超媒在重組后的年報中并未單獨(dú)披露芒果TV內(nèi)容成本信息，單從互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)成本和版權(quán)及制作成本兩項(xiàng)來看，2018-2019年，這兩項(xiàng)成本支出合計約占當(dāng)期總營收的41%和48%。

　　而愛奇藝2018-2019年內(nèi)容成本分別達(dá)到211億和222億，占營收比重為84.44%和76.57%。

　　就目前而言，芒果TV在內(nèi)容成本上仍具有絕對優(yōu)勢。但隨著自制內(nèi)容比重加大，若不再享受湖南衛(wèi)視的版權(quán)紅利，其成本優(yōu)勢能否持續(xù)還有待考究。

　　從毛利結(jié)構(gòu)來看，互聯(lián)網(wǎng)視頻業(yè)務(wù)的盈利能力較此前明顯改善，2019年毛利貢獻(xiàn)占比達(dá)到39%。由于部分優(yōu)質(zhì)版權(quán)僅在平臺獨(dú)播不再對外出售，新媒體互娛內(nèi)容制作的毛利率下降13.05%，毛利占比降至25%。

　　值得一提的是，運(yùn)營商業(yè)務(wù)是芒果TV區(qū)別于其他視頻平臺的特色板塊。5G時代，客廳大屏成為廠商爭搶的又一風(fēng)口，IPTV/OTT（交互式網(wǎng)絡(luò)電視/互聯(lián)網(wǎng)電視）則是大屏生態(tài)的重要終端載體。

　　芒果TV手持IPTV和OTT全牌照，可為運(yùn)營商提供綜合內(nèi)容服務(wù)和增值應(yīng)用服務(wù)，并向終端客戶提供定制的內(nèi)容服務(wù)。芒果TV從中按用戶付費(fèi)與運(yùn)營商進(jìn)行基礎(chǔ)服務(wù)和增值服務(wù)分成。

　　2019年5月，芒果TV引入中國移動成為公司第二大股東，隨后又與中國移動旗下咪咕文化簽訂協(xié)議，在基礎(chǔ)電信業(yè)務(wù)、優(yōu)質(zhì)版權(quán)內(nèi)容、5G+超高清、家庭產(chǎn)品等多個方面開啟戰(zhàn)略合作。一旦這一市場打開，芒果TV也將開辟新的增長點(diǎn)。

　　至2019年末，芒果TV的IPTV業(yè)務(wù)覆蓋廣東、福建、浙江等31個省級行政區(qū)域，覆蓋用戶達(dá)1.48億。運(yùn)營商業(yè)務(wù)在年內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入12.75億，同比增長33.31%，在總營收中占比為10.2%。

　　爆款I(lǐng)P紅利有待兌現(xiàn)，去年應(yīng)收賬款暴增124%

　　截至7月9日，《乘風(fēng)破浪的姐姐》在芒果TV累計播放量達(dá)17.8億次。節(jié)目火爆出圈，已然被視為芒果TV的“拉新神器”，有望帶動會員及廣告收入的爆發(fā)性增長。

　　據(jù)統(tǒng)計，《浪姐》首期節(jié)目中提到的品牌贊助達(dá)到13家，超過同期相似節(jié)目《青春有你》第二季和《創(chuàng)造營2020》，后兩者首期贊助品牌數(shù)分別為5個和11個。開源證券在研報中表示，《浪姐》的贊助廣告收入樂觀情況下可達(dá)到5.46億。

　　6月26日，《浪姐》聯(lián)手抖音開啟直播帶貨，但首秀成績不及預(yù)期，銷售額僅為371.9萬元。爆款綜藝IP+直播帶貨的轉(zhuǎn)化能力未能得到驗(yàn)證。

　　事實(shí)上，《乘風(fēng)破浪的姐姐》浪潮還未褪去，已有人離場了。7月1日以來，芒果超媒連續(xù)陰跌近一周，股價一度跌至57元附近。“千億市值只是曇花一現(xiàn)”的質(zhì)疑頻出。

　　極度依賴湖南廣電的輸血成了對芒果超媒未來獨(dú)立成長能力的最大質(zhì)疑。除此外，在自制綜藝的垂直領(lǐng)域，芒果TV占據(jù)了優(yōu)勢地位，但騰訊視頻和愛奇藝也在緊追猛趕?！睹魅罩印贰肚啻河心恪贰秳?chuàng)造營》《奇葩說》等一系列超級爆款綜藝的誕生也證明了這一點(diǎn)。

　　2019年，騰訊視頻自制綜藝數(shù)量達(dá)到40部，芒果系45部，二者不相上下。藝恩數(shù)據(jù)顯示，2019年觀看度TOP10獨(dú)播網(wǎng)綜中，騰訊視頻占據(jù)了前兩位，芒果TV僅在第三位。

　　自制劇方面，相比愛騰兩家，芒果TV的競爭力較弱，少有爆款。騰訊視頻有代表作《陳情令》，愛奇藝則有《隱秘的角落》等現(xiàn)象級爆款劇。

　　此外，盡管芒果超媒連續(xù)三年利潤快速增長，其現(xiàn)金流狀況卻不佳。2017-2019年，芒果超媒經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1.65億、-3.77億和2.93億。

　　另一方面，芒果超媒的應(yīng)收賬款規(guī)模逐年遞增。2019年公司應(yīng)收賬款達(dá)29.97億，同比去年增加124%。

　　今年一季度，芒果超媒實(shí)現(xiàn)營收27.3億，同比增長9.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤4.8億，同比增長14.8%。

　　社會責(zé)任方面，搜狐財經(jīng)注意到，芒果超媒上市第一年未進(jìn)行分紅，2019年公司派發(fā)現(xiàn)金股利1.78億，占當(dāng)期凈利潤的15.38%。

　　據(jù)芒果超媒社會責(zé)任報告顯示，公司近年來通過公益節(jié)目、公益廣告、電商+直播等形式助力精準(zhǔn)扶貧，2019年扶貧投入總額為4323.55萬元，慈善捐助總額為88.26萬元。