華潤(rùn)三九（000999）多個(gè)收購(gòu)標(biāo)的資產(chǎn)質(zhì)量不佳，賬面商譽(yù)超過(guò)40億元，面臨減值風(fēng)險(xiǎn)。

　　本刊記者 杜鵬／文

　　2020年，華潤(rùn)三九（000999.SZ）實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入136.37億元，同比下滑7.82%；凈利潤(rùn)15.97億元，同比下滑23.89%。

　　2020年年末，公司賬面商譽(yù)高達(dá)41.05億元，占總資產(chǎn)的18.65%，高于其余所有資產(chǎn)科目占比。在華潤(rùn)三九眾多的對(duì)外收購(gòu)中，有的是向關(guān)聯(lián)方購(gòu)買(mǎi)連續(xù)虧損資產(chǎn)，存在利用上市公司資金紓困關(guān)聯(lián)方之嫌；有的是純現(xiàn)金溢價(jià)交易，卻沒(méi)有讓交易方給出任何的業(yè)績(jī)承諾；有的是收購(gòu)資產(chǎn)前景堪憂(yōu)，巨額商譽(yù)存在減值風(fēng)險(xiǎn)。

　　華潤(rùn)三九主要從事醫(yī)藥產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售及相關(guān)健康服務(wù)，公司主營(yíng)核心業(yè)務(wù)定位于OTC和中藥處方藥，OTC核心產(chǎn)品包括感冒、胃腸、皮膚、兒科、止咳和骨科用藥，處方藥產(chǎn)品包括中藥配方顆粒，涵蓋心腦血管、抗腫瘤、抗感染等領(lǐng)域。

　　紓困關(guān)聯(lián)方

　　華潤(rùn)三九最近的一筆收購(gòu)發(fā)生于2020年收官之際。2020年12月16日，上市公司發(fā)布公告稱(chēng)，公司以1.9億元收購(gòu)華潤(rùn)堂有限公司（下稱(chēng)“華潤(rùn)堂”）持有的華潤(rùn)堂（深圳）醫(yī)藥連鎖有限公司（下稱(chēng)“深圳華潤(rùn)堂”）100%股權(quán)。

　　本次交易對(duì)方華潤(rùn)堂與上市公司均為受同一間接控股股東華潤(rùn)醫(yī)藥集團(tuán)有限公司和同一實(shí)際控制人中國(guó)華潤(rùn)有限公司控制的企業(yè)，本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。深圳華潤(rùn)堂主要從事內(nèi)地市場(chǎng)的線(xiàn)下門(mén)店零售業(yè)務(wù)，產(chǎn)品涵蓋滋補(bǔ)品、保健品、藥品、中藥飲片、健康食品、個(gè)人護(hù)理等多個(gè)領(lǐng)域，其中以中藥滋補(bǔ)品為主。

　　這是一家連續(xù)虧損的標(biāo)的資產(chǎn)，深圳華潤(rùn)堂2019年收入和凈利潤(rùn)分別為9174萬(wàn)元、-1544萬(wàn)元，2020年1-3月分別為2424萬(wàn)元、-1037萬(wàn)元。對(duì)于虧損原因，公告沒(méi)有給出解釋。

　　2020年3月31日，深圳華潤(rùn)堂總資產(chǎn)、總負(fù)債、凈資產(chǎn)分別為13.12億元、11.27億元、1.85億元，本次交易作價(jià)1.9億元，對(duì)應(yīng)收購(gòu)PB為1.03倍，價(jià)格并不算貴。但是深圳華潤(rùn)堂的資產(chǎn)質(zhì)量卻是令人擔(dān)憂(yōu)，其2020年3月31日應(yīng)收款項(xiàng)總額12.46億元，占總資產(chǎn)的比例高達(dá)94.97%，公司資產(chǎn)幾乎全部由應(yīng)收款項(xiàng)構(gòu)成。

　　A股上市公司中，【一心堂(002727)、股吧】（002727）（002727.SZ）從事醫(yī)藥零售連鎖，與深圳華潤(rùn)堂業(yè)務(wù)具有可比性。財(cái)報(bào)顯示，一心堂2019年收入104.79億元，而其在2020年3月31日的應(yīng)收賬款、預(yù)付款項(xiàng)、其他應(yīng)收款分別為6.9億元、4.77億元、1.44億元，三者構(gòu)成的應(yīng)收款項(xiàng)總額13.11億元，占總資產(chǎn)的比例只有15.62%。

　　前后對(duì)比可以發(fā)現(xiàn)，深圳華潤(rùn)堂應(yīng)收款項(xiàng)畸高，收購(gòu)公告沒(méi)有解釋這些款項(xiàng)的構(gòu)成。

　　對(duì)于本次交易目的，公告稱(chēng)，本次收購(gòu)符合華潤(rùn)三九戰(zhàn)略方向，公司將基于深圳華潤(rùn)堂擁有的中藥滋補(bǔ)保健品的基礎(chǔ)及線(xiàn)上線(xiàn)下（300959）經(jīng)營(yíng)資質(zhì)及零售運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，與華潤(rùn)三九的中醫(yī)藥業(yè)務(wù)資源及品牌建設(shè)能力協(xié)同，積極轉(zhuǎn)型發(fā)展深圳華潤(rùn)堂線(xiàn)上中藥滋補(bǔ)品牌業(yè)務(wù)。

　　果真如此嗎？華潤(rùn)堂作為深圳華潤(rùn)堂股東，目前已經(jīng)資不抵債。公告顯示，華潤(rùn)堂2019年度營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)分別為10.43億港元和-0.87億港元，2019年12月31日凈資產(chǎn)為-2.25億港元。本次收購(gòu)的真實(shí)目的不能排除是為了幫助關(guān)聯(lián)方紓困。

　　除了上述關(guān)聯(lián)收購(gòu)以外，華潤(rùn)三九2020年還有一筆純現(xiàn)金收購(gòu)并表。

　　2019年11月28日，華潤(rùn)三九公告稱(chēng)，以14.2億元收購(gòu)【譽(yù)衡藥業(yè)(002437)、股吧】（002437）（002437.SZ）持有的澳諾（中國(guó)）制藥有限公司（下稱(chēng)“澳諾制藥”）100%股權(quán)，2020年一季度完成交割。

　　澳諾制藥位于保定市高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)區(qū)，現(xiàn)有員工300余人，核心產(chǎn)品為葡萄糖酸鈣鋅口服溶液、維生素C咀嚼片、參芝石斛顆粒，主要用于兒童補(bǔ)鈣，2018年，收入和凈利潤(rùn)分別為3.6億元、1.48億元，盈利能力不錯(cuò)。但是從資產(chǎn)質(zhì)量來(lái)看，2019年6月30日，澳諾制藥資產(chǎn)總額、應(yīng)收款項(xiàng)總額、凈資產(chǎn)分別為4.34億元、2.91億元、3億元，應(yīng)收款項(xiàng)占總資產(chǎn)的比例達(dá)到67.05%。

　　譽(yù)衡藥業(yè)是這筆純現(xiàn)金交易的最大受益方。近年來(lái)，醫(yī)?？刭M(fèi)、醫(yī)保受限等諸多行業(yè)重要政策落地實(shí)施，再加之管理層經(jīng)營(yíng)激進(jìn)，譽(yù)衡藥業(yè)經(jīng)營(yíng)受到重大影響，業(yè)績(jī)連年大幅下降，償債壓力巨大。2019年9月底，譽(yù)衡藥業(yè)流動(dòng)負(fù)債中短期借款約為18億元、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債6.62億元，資產(chǎn)負(fù)債率51.23%，處于行業(yè)偏高水平。

　　譽(yù)衡藥業(yè)通過(guò)本次交易，所獲資金將用于償還債務(wù)，緩解流動(dòng)性壓力。然而奇怪的是，華潤(rùn)三九卻沒(méi)有讓譽(yù)衡藥業(yè)給出任何的業(yè)績(jī)承諾。一旦未來(lái)發(fā)生業(yè)績(jī)變臉，收購(gòu)資產(chǎn)所有減值損失將全部由華潤(rùn)三九所承擔(dān)。

　　減值風(fēng)險(xiǎn)

　　華潤(rùn)三九商譽(yù)構(gòu)成中金額最大的是昆明華潤(rùn)圣火藥業(yè)有限公司（下稱(chēng)“圣火藥業(yè)”），賬面原值高達(dá)14.11億元。

　　2016年7月27日，華潤(rùn)三九發(fā)布公告稱(chēng)，擬收購(gòu)藍(lán)氏國(guó)際醫(yī)藥投資有限公司等6家公司持有的圣火藥業(yè)100%股權(quán)，價(jià)款共計(jì)18.9億元。圣火藥業(yè)創(chuàng)立于1995年，以生產(chǎn)、銷(xiāo)售口服心腦血管藥物為主，主要產(chǎn)品包括血塞通軟膠囊和黃藤素軟膠囊。

　　收購(gòu)公告顯示，圣火藥業(yè)2015年收入和凈利潤(rùn)分別為4.65億元、9753萬(wàn)元，但是其當(dāng)年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額只有753萬(wàn)元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)少于凈利潤(rùn)值，表明圣火藥業(yè)掙的錢(qián)不過(guò)是賬面利潤(rùn)而已。2016年2月29日，圣火藥業(yè)資產(chǎn)總額、應(yīng)收款項(xiàng)總額、凈資產(chǎn)分別為5.35億元、2.75億元、3.08億元，應(yīng)收款項(xiàng)總額占總資產(chǎn)的比例達(dá)到51.4%。

　　圣火藥業(yè)于2016年納入華潤(rùn)三九合并報(bào)表范圍，但華潤(rùn)三九2016-2019年年報(bào)均未再披露過(guò)圣火藥業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況。直到2020年，華潤(rùn)三九年報(bào)才簡(jiǎn)單披露了圣火藥業(yè)的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，當(dāng)年收入和凈利潤(rùn)分別為6.13億元、1.81億元，相比2015年增速分別為31.83%、84.69%。如果不考慮疫情影響，這絕對(duì)是一份不合格的成績(jī)單，尤其是收入方面增長(zhǎng)緩慢。

　　圣火藥業(yè)主營(yíng)產(chǎn)品屬于中成藥行業(yè)。在醫(yī)?？刭M(fèi)及合理用藥背景下，受“限輔”、“限方”、修改說(shuō)明書(shū)等系列政策影響，中藥行業(yè)近幾年發(fā)展整體承壓，紛紛謀求轉(zhuǎn)型。如果圣火藥業(yè)在受疫情影響較小的2021年業(yè)績(jī)表現(xiàn)仍然不佳，其形成的商譽(yù)恐怕面臨減值風(fēng)險(xiǎn)。

　　華潤(rùn)三九商譽(yù)構(gòu)成中，金額僅次于圣火藥業(yè)的是浙江華潤(rùn)眾益制藥有限公司（下稱(chēng)“浙江眾益”），賬面原值為10.23億元。

　　2015年8月8日，華潤(rùn)三九發(fā)布公告稱(chēng)，全資子公司深圳華潤(rùn)九新藥業(yè)有限公司擬直接收購(gòu)浙江眾益62.9%的股權(quán)，并通過(guò)收購(gòu)眾益股份股東北京百奧特生物工程有限公司100%股權(quán)實(shí)現(xiàn)間接收購(gòu)浙江眾益37.1%的股權(quán)，交易總價(jià)款13億元。

　　浙江眾益成立于2006年，產(chǎn)品以仿制藥為主，主要產(chǎn)品包括阿奇霉素腸溶膠囊（佳美舒）、紅霉素腸溶膠囊（美紅）、鎂加鋁咀嚼片（唯佳美）等，2014年收入、凈利潤(rùn)、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額分別為3.77億元、4694萬(wàn)元、2894萬(wàn)元。按照2014年凈利潤(rùn)計(jì)算，本次收購(gòu)PE為28倍，不算便宜。

　　浙江眾益2015年納入上市公司合并報(bào)表。自收購(gòu)之后，華潤(rùn)三九2015-2020年年報(bào)均未披露過(guò)浙江眾益的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)。但從2019年開(kāi)始，華潤(rùn)三九開(kāi)始對(duì)浙江眾益計(jì)提商譽(yù)減值，表明其經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)惡化。

　　2019年，基于“限抗”及藥品帶量采購(gòu)對(duì)未來(lái)經(jīng)營(yíng)的影響，上市公司對(duì)浙江眾益計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備1.72億元。2020年浙江眾益受疫情影響嚴(yán)重，線(xiàn)下銷(xiāo)售及市場(chǎng)活動(dòng)開(kāi)展困難，同時(shí)核心品種阿奇霉素片納入國(guó)家藥品集中采購(gòu)，沖擊超出此前預(yù)期，當(dāng)年對(duì)浙江眾益計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備1.75億元。

　　在連續(xù)兩年減值之后，浙江眾益形成的商譽(yù)金額仍有6.76億元。浙江眾益主力產(chǎn)品以仿制藥為主，在集采政策持續(xù)推進(jìn)之下，不排除未來(lái)仍然存在減值風(fēng)險(xiǎn)。

　　除了以上收購(gòu)標(biāo)的以外，根據(jù)2020年年報(bào)，華潤(rùn)三九商譽(yù)中還有另外8家標(biāo)的資產(chǎn)，對(duì)應(yīng)的商譽(yù)賬面原值合計(jì)11.29億元。對(duì)于這些標(biāo)的資產(chǎn)，華潤(rùn)三九2020年年報(bào)也均未披露經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，真實(shí)經(jīng)營(yíng)狀況不得而知。

　　財(cái)報(bào)顯示，華潤(rùn)三九商譽(yù)賬面價(jià)值從2014年的7.07億元增加至2020年的41.05億元，期間增長(zhǎng)481%。而在此期間，公司收入從72.77億元增加至136.37億元，凈利潤(rùn)從10.36億元增加至15.97億元，期間增幅分別為87%、54%。

　　數(shù)據(jù)顯示，公司扣非加權(quán)ROE從2014年的15.4%下降至2020年的10.24%。不難看出，華潤(rùn)三九連續(xù)大筆收購(gòu)并沒(méi)有帶來(lái)理想的收益。

　　《證券市場(chǎng)周刊》記者給華潤(rùn)三九證券部發(fā)去了采訪(fǎng)函，截至發(fā)稿未收到回復(fù)。