投資要點

　　推薦邏輯：公司聚焦再生材料和生命健康領(lǐng)域，目前業(yè)務(wù)涵蓋生物材料、眼科耗材、藥業(yè)、細胞/干細胞等。生物材料(包含5個膜片產(chǎn)品)和人工晶體是公司當前的核心產(chǎn)品，2019年的收入分別為2億元和1.44億元，占比分別為45.7%和32.8%，合計占比接近90%。2012-2019年，公司收入從1.47億元增加到4.38億元，近年來總體穩(wěn)健。隨著20億元以上銀屑病創(chuàng)新藥大單品本維莫德的逐漸放量，公司有望重拾第二輪增長。2019減值損失以及股份支付費用影響凈利潤，當前公司輕裝上陣邁向藥械雙輪驅(qū)動的發(fā)展模式，后續(xù)成長值得期待。

　　本維莫德為稀缺外用抗銀屑病新藥，銷售額有望超20億。公司1.1類創(chuàng)新藥本維莫德于2019年上市，適應(yīng)癥為輕至中度穩(wěn)定性尋常型銀屑病。國內(nèi)銀屑病患者約650萬人，其中超過90%的人會進行治療。預(yù)計外用抗銀屑病藥的市場規(guī)模為10.7-13.3億元，目前最常用的藥物是卡泊三醇和激素類。本維莫德臨床試驗結(jié)果優(yōu)于目前最常用藥物卡泊三醇，有望實現(xiàn)替代。本維莫德乳膏現(xiàn)在的療程用藥金額在3000元左右，假設(shè)未來公司醫(yī)保談判以價換量，療程價格下降到2000元，滲透率提升到20%，在銀屑病的潛在空間有望超過20億元。同時公司也正在開展本維莫德乳膏治療濕疹的Ⅱ-Ⅲ期多中心臨床研究，我們預(yù)計濕疹適應(yīng)癥的市場規(guī)模有望達到5-35億元。

　　生物材料龍頭，布局再生醫(yī)學主要領(lǐng)域。冠昊生物是異種異體生物材料領(lǐng)域代表性企業(yè)，目前已研發(fā)上市多款利用動物源的再生醫(yī)學材料，其中傳統(tǒng)產(chǎn)品生物型硬腦(脊)膜補片繼續(xù)鞏固市場地位，新一代腦膜產(chǎn)品、無菌生物護創(chuàng)膜、胸普外科系列產(chǎn)品增長迅速。我們推算2018年全國生物硬腦膜補片市場規(guī)模約為7.2億元，公司相關(guān)產(chǎn)品收入約為1.44億元，市占率為20%，僅次于天新福，為市場龍頭之一。同時公司布局細胞醫(yī)療和人工肝，長期有望貢獻新增長。

　　 眼科耗材：人工晶體以價換量，參股布局人工角膜市場。公司通過珠海祥樂獨家代理國產(chǎn)龍頭【昊海生科(688366)、股吧】的海外子公司中高端人工晶體，2018年國內(nèi)銷量市占率約9.4%，市場地位突出。人工晶體集采以價換量，公司在京津冀9省聯(lián)盟已經(jīng)中標，后續(xù)預(yù)計該業(yè)務(wù)有望持續(xù)貢獻現(xiàn)金流。同時參股TEKIA布局人工晶體的開發(fā)，以及參股廣州優(yōu)得清49.33%的股權(quán)布局人工角膜市場。

　　盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計公司2020-2022年歸母凈利潤分別為0.95/1.67/2.75億元，對應(yīng)EPS分別為0.36/0.63/1.04元。新藥本維莫德的上市打開公司增長空間，預(yù)計隨著該藥的放量，將帶動公司業(yè)績迎來高速增長階段。首次覆蓋，給予“買入”評級。

　　風險提示：本維莫德放量不及預(yù)期、耗材帶量采購未中標或降價超預(yù)期風險、研發(fā)失敗風險。