德賽西威是國內(nèi)智能座艙龍頭，專注研發(fā)向智能駕駛領(lǐng)域進(jìn)軍。作為傳統(tǒng)TIER1廠商，品控能力、技術(shù)優(yōu)勢(shì)與渠道優(yōu)勢(shì)使得公司成為智能座艙競(jìng)爭(zhēng)中優(yōu)勝者。展望未來，智能駕駛領(lǐng)域協(xié)同英偉達(dá)率先量產(chǎn)域控制器，同時(shí)自身布局L4+算法。我們預(yù)計(jì)公司2021-2023年EPS為1.42/1.77/2.21元，我們采用分部估值，分別給與座艙與ADAS424億與192億市值，對(duì)應(yīng)616億市值，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　▍立足座艙產(chǎn)品，國內(nèi)智能網(wǎng)聯(lián)汽車領(lǐng)軍供應(yīng)商。

　　公司座艙業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著。

　　1）公司前身為飛利浦、曼內(nèi)斯曼、西門子的控股合資公司，跟隨德系起家，繼承了德系Tier1的研發(fā)體系，技術(shù)優(yōu)勢(shì)以及客戶關(guān)系，公司全球化布局最全面的國內(nèi)汽車電子公司，客戶群體包括大眾、一汽、廣汽、長安馬自達(dá)等60多家世界知名汽車制造商。

　　2）“一芯多屏”與虛機(jī)等新技術(shù)成為智能座艙競(jìng)爭(zhēng)核心，能夠幫助車廠整合多屏功能，減少芯片成本，支撐多個(gè)操作系統(tǒng)的新興座艙產(chǎn)品成為市場(chǎng)主流，德賽西威快速發(fā)布迭代產(chǎn)品，提升市場(chǎng)占有率，拳頭產(chǎn)品是為理想ONE車型提供的四屏產(chǎn)品，未來有望打入更多車廠；

　　3）注重研發(fā)，在行業(yè)低谷期堅(jiān)持研發(fā)，從而緊跟行業(yè)趨勢(shì)，獲得領(lǐng)先。從車載信息娛樂系統(tǒng)、空調(diào)控制器、駕駛信息顯示系統(tǒng)等座艙電子，逐漸向智能駕駛艙方向進(jìn)行創(chuàng)新升級(jí)，同時(shí)開拓智能駕駛、車聯(lián)網(wǎng)等新產(chǎn)品線，向智能網(wǎng)聯(lián)時(shí)代領(lǐng)軍供應(yīng)商邁進(jìn)。公司作為業(yè)內(nèi)稀缺的具備自動(dòng)駕駛域控制器、座艙域控制器解決方案的供應(yīng)商，ARPU值有望持續(xù)提升，并獲取更多市場(chǎng)份額。從行業(yè)來看，智能座艙領(lǐng)域單車價(jià)值量上漲至5000元以上，預(yù)計(jì)2025年市場(chǎng)規(guī)模1030億元，2020-2025年期間符合增速18%。

　　▍攜手英偉達(dá)，ADAS支撐公司長期增長。

　　公司2016年開始布局ADAS，主要包括全自動(dòng)泊車、T-BOX、360環(huán)視、駕駛員監(jiān)測(cè)等?；跀z像頭+毫米波雷達(dá)的融合算法全自動(dòng)泊車技術(shù)是國內(nèi)第一款量產(chǎn)的該類產(chǎn)品。智能駕駛域控制器綁定英偉達(dá)，精準(zhǔn)卡位L3+賽道，德賽西威將充分享受自動(dòng)駕駛行業(yè)紅利。預(yù)計(jì)到2025年，英偉達(dá)在國內(nèi)L3級(jí)以上市場(chǎng)份額達(dá)到65%。

　　公司是英偉達(dá)在全球合作的5家Tier1之一，協(xié)同英偉達(dá)布局國內(nèi)市場(chǎng)，小鵬P7量產(chǎn)IPU03后，預(yù)計(jì)基于2022年量產(chǎn)的英偉達(dá)Orin芯片的IPU04平臺(tái)產(chǎn)品將上量理想。公司4代平臺(tái)IPU01-IPU04已經(jīng)可以滿足不同級(jí)別自動(dòng)駕駛的研發(fā)需求，先發(fā)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固。根據(jù)麥格納咨詢數(shù)據(jù)，L1/l2/l3/l3+的單車智能駕駛產(chǎn)品價(jià)值量分別是500/1200/3400/4500美金。公司能夠提供的產(chǎn)品合計(jì)ARPU6000元左右，仍有上升空間。

　　▍產(chǎn)業(yè)鏈分工布局迎來重塑，德賽技術(shù)為本堅(jiān)持TIER1市場(chǎng)定位。

　　汽車的智能網(wǎng)聯(lián)化不僅被認(rèn)為是傳統(tǒng)的汽車市場(chǎng)的增長極，更是新一代國產(chǎn)化汽車彎道超車的重要抓手，同時(shí)也是AIoT時(shí)代科技廠商最為關(guān)注的智能終端，重要性使得汽車電子占到到汽車當(dāng)中的價(jià)值量不斷提升。特斯拉數(shù)據(jù)表明智能座艙電子已經(jīng)占到其單車價(jià)值量的24%左右(其中包含了ADAS、傳感器等)。

　　TIER1廠商面臨了來自傳統(tǒng)車廠，造車新勢(shì)力，TIER1汽車供應(yīng)商，科技公司的角力場(chǎng)。在德賽供應(yīng)的產(chǎn)品當(dāng)中，我們認(rèn)為軟硬件解耦趨勢(shì)明確，囊括底層算法的標(biāo)準(zhǔn)化硬件將是長期演進(jìn)方向。公司最大競(jìng)爭(zhēng)來自新入局TIER1的華為，但是兩者客戶群體不同。與主機(jī)廠商共同研發(fā)，域控制器使得搭載底層軟件能力的硬件產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化，為主機(jī)廠提供可供自主研發(fā)的平臺(tái)，服務(wù)希望全棧技術(shù)自研的頭部車企與造車新勢(shì)力。

　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

　　汽車銷量下滑；ADAS等新產(chǎn)品推廣低于預(yù)期；傳統(tǒng)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)加劇。

　　▍投資建議：

　　我們采用分部估值法，智能座艙業(yè)務(wù)根據(jù)業(yè)務(wù)成長性與可比公司估值，給出2022年45倍PE，對(duì)應(yīng)424億市值；智能駕駛業(yè)務(wù)按照2025年39億元收入，50倍PE進(jìn)行估值，并按照15%投資回報(bào)率進(jìn)行折現(xiàn)，對(duì)應(yīng)192億元市值。我們預(yù)測(cè)公司2021-2023年EPS為1.42/1.77/2.21元，綜合來看，公司2022年對(duì)應(yīng)估值水平616億人民幣，目標(biāo)價(jià)111元，維持“買入”評(píng)級(jí)。