全面注冊(cè)制改革正式啟動(dòng)。A股終于迎來了全市場(chǎng)的市場(chǎng)化定價(jià)發(fā)行。在新股定價(jià)方面，主板上市企業(yè)將不再看23倍市盈率定價(jià)，估值可以突破。對(duì)新股發(fā)行價(jià)格、規(guī)模等不設(shè)任何行政性限制，將定價(jià)權(quán)還給了市場(chǎng)。

　　“業(yè)務(wù)更多了，責(zé)任更大了?！睒I(yè)內(nèi)人士均認(rèn)為，注冊(cè)制將直接利好券商投行業(yè)務(wù)，同時(shí)市場(chǎng)生態(tài)的變化將促進(jìn)投行轉(zhuǎn)型，投行要向著專業(yè)化的綜合金融服務(wù)商轉(zhuǎn)型。

　　全面注冊(cè)制改革下，券商投行業(yè)務(wù)工作內(nèi)容有何變化？開源證券創(chuàng)新投行總部業(yè)務(wù)董事張旺告訴貝殼財(cái)經(jīng)記者，“目前體會(huì)還不是特別深刻，但注冊(cè)制以信息披露為核心，會(huì)壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任，包括券商、律所和會(huì)計(jì)師的責(zé)任會(huì)越來越大，所以后續(xù)工作的側(cè)重點(diǎn)和工作方式可能會(huì)發(fā)生變化?！?/p>

　　【機(jī)遇】

　　業(yè)務(wù)加速向頭部券商集中 中小券商將更專注于細(xì)分賽道

　　2月1日，全面注冊(cè)制正式啟動(dòng)。平安證券指出，頭部券商業(yè)務(wù)發(fā)展均衡、綜合實(shí)力較強(qiáng)、項(xiàng)目?jī)?chǔ)備豐富，在全面注冊(cè)制改革背景下優(yōu)勢(shì)顯著。

　　據(jù)其介紹，全面注冊(cè)制下，一方面，主板IPO審核速度將加快、承銷規(guī)模有望進(jìn)一步擴(kuò)容，券商投行收入增長(zhǎng)確定性較高；另一方面，注冊(cè)制配套制度持續(xù)完善，股票上市、退市逐漸市場(chǎng)化，倒逼券商延長(zhǎng)投行服務(wù)鏈條、提升專業(yè)能力，通過投行、PE、并購(gòu)、再融資等業(yè)務(wù)的有機(jī)結(jié)合，滿足上市公司不同發(fā)展階段的資金需求。

　　中信證券也指出，全面注冊(cè)制實(shí)行將加速投行業(yè)務(wù)向頭部券商集中。注冊(cè)制讓IPO業(yè)務(wù)從公權(quán)模式回歸市場(chǎng)模式，在提高上市制度包容性的同時(shí)，也對(duì)投行的“項(xiàng)目發(fā)掘”和“資產(chǎn)定價(jià)”能力提出更高要求。為了更好地把控項(xiàng)目質(zhì)量，與優(yōu)質(zhì)企業(yè)深度綁定，投行業(yè)務(wù)正在從承銷保薦的單點(diǎn)模式，向圍繞企業(yè)生命周期全鏈條模式轉(zhuǎn)變。預(yù)計(jì)投資銀行業(yè)務(wù)將進(jìn)一步向頭部券商集中。

　　德恒律師事務(wù)所合伙人律師尹傳志向貝殼財(cái)經(jīng)記者分析指出，“全面注冊(cè)制改革后，要上市的企業(yè)更多了，核心是考驗(yàn)券商的承銷能力，頭部券商這方面肯定更具優(yōu)勢(shì)。第二個(gè)就是責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)更大，頭部券商的風(fēng)控能力更強(qiáng)，所以業(yè)務(wù)肯定向頭部券商偏移?！?/p>

　　數(shù)據(jù)顯示，2022年，65家券商參與了A股IPO項(xiàng)目承銷保薦，其中Top3合計(jì)份額為45.1%。

　　國(guó)泰君安證券在接受貝殼財(cái)經(jīng)記者采訪時(shí)表示，伴隨著全面注冊(cè)制的落地，券商投行業(yè)務(wù)迎來寶貴的戰(zhàn)略機(jī)遇期。一是清晰了券商投行業(yè)務(wù)的方向路徑；二是拓展了券商投行服務(wù)企業(yè)上市的業(yè)務(wù)機(jī)遇，為券商投行IPO業(yè)務(wù)帶來增量；三是創(chuàng)造了券商服務(wù)上市企業(yè)的增量機(jī)會(huì)。

　　與此同時(shí)，全面注冊(cè)制也對(duì)券商的產(chǎn)業(yè)服務(wù)、綜合金融服務(wù)、估值定價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)管控等方面的能力提出了更高要求，投行業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)越發(fā)激烈。

　　對(duì)于注冊(cè)制下大小券商新的競(jìng)爭(zhēng)格局，張旺認(rèn)為“差異化競(jìng)爭(zhēng)將更趨明顯”，他對(duì)貝殼財(cái)經(jīng)記者分析稱，“注冊(cè)制之后，更考驗(yàn)券商的綜合服務(wù)能力，包括定價(jià)能力、研發(fā)能力、承銷能力，以及中后臺(tái)質(zhì)控、內(nèi)核方面的服務(wù)質(zhì)量，綜合服務(wù)能力要求會(huì)越來越高，像主板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板，會(huì)向‘三中一華’這些頭部券商聚集，因?yàn)檫@是他們最擅長(zhǎng)的領(lǐng)域，服務(wù)也更全面。但像北交所，它本身的定位就以中小企業(yè)為主，則會(huì)偏向于在北交所做得比較好的中小券商，比如開源證券。全面注冊(cè)制后，不管頭部券商還是中小券商，應(yīng)該會(huì)集中資源和精力在自己最擅長(zhǎng)的領(lǐng)域?！?/p>

　　【挑戰(zhàn)】

　　估值與定價(jià)能力迎新挑戰(zhàn) 券商承銷業(yè)務(wù)收入或上漲

　　市場(chǎng)對(duì)于此次定價(jià)制度的改革關(guān)注頗多。全面注冊(cè)制下，取消23倍發(fā)行市盈率的窗口指導(dǎo)，采用詢價(jià)定價(jià)方式，并在一定條件下，允許采取直接定價(jià)方式。

　　“這將改變潛力公司無法享受估值溢價(jià)的情況，在一定程度上提升市場(chǎng)活躍度；與此同時(shí)，可能也會(huì)使一些傳統(tǒng)行業(yè)估值下行。因此，全面注冊(cè)制對(duì)投行估值與定價(jià)的能力提出了更高要求?！眹?guó)泰君安指出。

　　在定價(jià)銷售能力方面，在注冊(cè)制市場(chǎng)化定價(jià)背景下，投行的發(fā)行承銷能力愈發(fā)重要，股票和債券發(fā)行將會(huì)由賣方市場(chǎng)轉(zhuǎn)為買方市場(chǎng)。發(fā)行定價(jià)是否合理、投行的銷售能力是否強(qiáng)大以及覆蓋投資者資源是否豐富將在很大程度上決定了項(xiàng)目是否發(fā)行成功以及客戶滿意度。風(fēng)險(xiǎn)控制能力方面，全面注冊(cè)制更加注重提高上市企業(yè)質(zhì)量，對(duì)規(guī)范上市公司治理、信息披露要求等方面提出了更高要求，這也對(duì)投行項(xiàng)目篩選、執(zhí)業(yè)質(zhì)量以及風(fēng)險(xiǎn)控制能力提出了更高的要求。

　　張旺認(rèn)為，“因?yàn)槎▋r(jià)的方式發(fā)生變化，由市場(chǎng)來定價(jià)，主板會(huì)突破23倍市盈率的限制，券商的承銷業(yè)務(wù)收入可能會(huì)上漲?！?/p>

　　瑞銀證券全球投資銀行部聯(lián)席主管孫利軍認(rèn)為，注冊(cè)制以信息披露為核心，引入更加市場(chǎng)化的制度安排，對(duì)于新股發(fā)行的價(jià)格和節(jié)奏不設(shè)任何行政性限制，而是交由市場(chǎng)來決定，投行從傳統(tǒng)的“通道”回歸到定價(jià)及銷售的“本源”，這必將促進(jìn)投行的全面轉(zhuǎn)型。

　　值得注意的是，業(yè)內(nèi)指出，自2018年11月首次宣布設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制以來，注冊(cè)制改革已經(jīng)歷了四年試點(diǎn)。市場(chǎng)參與者已經(jīng)積累了近一千家公司通過注冊(cè)制在A股上市的經(jīng)驗(yàn)。這為注冊(cè)制全面實(shí)施后投行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型提供了寶貴經(jīng)驗(yàn)借鑒。

　　中泰證券（600918）在接受貝殼財(cái)經(jīng)采訪時(shí)也指出，在此前試點(diǎn)期間，各家證券公司也都積極擴(kuò)充專業(yè)隊(duì)伍、深化行業(yè)理解、強(qiáng)化銷售能力、提升合規(guī)意識(shí)，市場(chǎng)全面實(shí)行注冊(cè)制的條件已經(jīng)完全具備。“未來，各家券商需要的是盡快融入和適應(yīng)注冊(cè)制下新的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展?！?/p>

　　據(jù)孫利軍介紹，注冊(cè)制對(duì)投行的定價(jià)能力和銷售能力將是重大考驗(yàn)。在此背景下，投行需要堅(jiān)持專業(yè)化發(fā)展道路，不斷培養(yǎng)和鞏固自身的專業(yè)能力，尤其要提升行研能力、價(jià)值發(fā)掘能力和定價(jià)能力。

　　國(guó)泰君安則指出，注冊(cè)制對(duì)投行綜合金融服務(wù)能力的要求。投行業(yè)務(wù)正在從保薦承銷的簡(jiǎn)單模式向綜合金融的全鏈條模式轉(zhuǎn)變。圍繞客戶多元化需求，投行業(yè)務(wù)將成為證券公司的引流門戶，為投資交易、財(cái)富管理、信用等業(yè)務(wù)創(chuàng)造更多業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。同時(shí)，對(duì)投行挖掘和篩選優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目能力的要求。投行需要發(fā)揮自身的專業(yè)判斷，為不同板塊挖掘和篩選出更多符合各自特點(diǎn)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

　　對(duì)此，中泰證券認(rèn)為，投行要向著專業(yè)化的綜合金融服務(wù)商轉(zhuǎn)型，通過構(gòu)建體系化、平臺(tái)化的客戶經(jīng)營(yíng)體系，協(xié)同財(cái)富、投資、研究、資管等各業(yè)務(wù)條線，為企業(yè)客戶提供全業(yè)務(wù)鏈一體化的綜合金融服務(wù)，實(shí)現(xiàn)投行業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型發(fā)展。

　　【責(zé)任】

　　壓實(shí)“看門人”責(zé)任，券商要持續(xù)提升風(fēng)險(xiǎn)管控能力

　　貝殼財(cái)經(jīng)記者了解到，注冊(cè)制改革進(jìn)一步壓實(shí)券商資本市場(chǎng)“看門人”責(zé)任，發(fā)行上市申請(qǐng)文件由“受理即擔(dān)責(zé)”調(diào)整為“申報(bào)即擔(dān)責(zé)”。

　　國(guó)泰君安指出，全面注冊(cè)制把選擇權(quán)交給市場(chǎng)的同時(shí)，進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了市場(chǎng)參與各方的責(zé)任。作為重要參與主體，投行需要強(qiáng)化合規(guī)風(fēng)控底線思維，加強(qiáng)內(nèi)控制度建設(shè)，及時(shí)掌握監(jiān)管動(dòng)態(tài)，持續(xù)提升風(fēng)險(xiǎn)管控能力，履行好資本市場(chǎng)“看門人”的責(zé)任。

　　中泰證券也認(rèn)為，投行必須堅(jiān)決壓實(shí)“三道防線”責(zé)任，切實(shí)做好資本市場(chǎng)看門人。資金支持能力方面，資本市場(chǎng)注冊(cè)制改革的大背景下，充分發(fā)揮資本優(yōu)勢(shì)和綜合實(shí)力、提供投融資一體化服務(wù)、促進(jìn)平臺(tái)資源整合是行業(yè)大勢(shì)所趨。

　　例如科創(chuàng)板強(qiáng)制跟投制度使得投融資業(yè)務(wù)深度綁定，北交所放開保薦及投資時(shí)點(diǎn)限制進(jìn)一步加深了投資與投行之間的聯(lián)系，投資與投行相結(jié)合的綜合服務(wù)模式將推動(dòng)形成行業(yè)新的業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)格局。

　　孫利軍也指出，投行需要培養(yǎng)全產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)能力，對(duì)企業(yè)在不同生命周期的融資需求有更深入的理解，并儲(chǔ)備更豐富的產(chǎn)品工具包，為企業(yè)提供全生命周期的金融業(yè)務(wù)服務(wù)。

　　“證券公司需要及時(shí)根據(jù)最新的監(jiān)管政策，不斷調(diào)整和完善自身的制度建設(shè)、人才儲(chǔ)備和風(fēng)險(xiǎn)管理體系等，快速適應(yīng)全面注冊(cè)制實(shí)施后的轉(zhuǎn)變?！眹?guó)泰君安證券指出。