【導(dǎo)讀】密集盡調(diào)中國“操盤手”，海外長線機(jī)構(gòu)回歸

　　時(shí)隔三年，海外長線資金又開始密集調(diào)研中國管理人，海外家族辦公室、基金中基金（FOF）尤其受到關(guān)注。

　　投資人士表示，中國正在發(fā)生的變化對(duì)全球投資者至關(guān)重要，應(yīng)該對(duì)崛起中的中國企業(yè)保持開放心態(tài)并獲得敞口。

　　中國“操盤手”被密集調(diào)研

　　過去一個(gè)季度，不少中國管理人（包括境內(nèi)的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)和位于海外的中國投資機(jī)構(gòu)）接受了海外長線資金的盡調(diào)。

　　新加坡資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)APS創(chuàng)始人王國輝介紹，兩家機(jī)構(gòu)投資者正在對(duì)APS進(jìn)行盡職調(diào)查。據(jù)其透露，近期，APS旗下基金獲得顯著資金流入，資金來自中國境內(nèi)投資者和新加坡投資者，類型包括FOF、家族辦公室和高凈值個(gè)人投資者。

　　方瀛研究與投資首席執(zhí)行官Steven Luk表示，有四家海外長線投資機(jī)構(gòu)正在對(duì)其進(jìn)行盡調(diào)，包括養(yǎng)老金、財(cái)富管理機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)。

　　據(jù)介紹，方瀛總部位于香港，是一家從事長線股票投資的資產(chǎn)管理公司，以全球視野和長線角度專注發(fā)掘和投資受益于中國轉(zhuǎn)型和增長帶來的投資機(jī)遇。

　　Steven Luk介紹，盡調(diào)中，海外機(jī)構(gòu)投資者比較關(guān)注管理人過往的持倉情況和買賣決策，以此了解管理人的風(fēng)格和收益來源。這種面對(duì)面的盡調(diào)，內(nèi)容涉及投資理念、投資策略等具體問題，包括投資流程、買賣決定是如何做出的、團(tuán)隊(duì)的決策機(jī)制、誰擁有最終決策權(quán)，以及管理人如何平衡決策權(quán)力等。

　　在不少機(jī)構(gòu)投資者看來，建立長期合作關(guān)系的前提是管理人擁有一套可規(guī)?；?、可重復(fù)的投資流程。若投資流程不夠合理，機(jī)構(gòu)表現(xiàn)言行不一致，即便投資業(yè)績出眾，不少海外機(jī)構(gòu)也會(huì)心存疑慮。

　　鑫巢資本合伙人兼首席運(yùn)營官訾源介紹，近期接受了多家海外家族辦公室和FOF的盡職調(diào)查，調(diào)查者以歐洲和亞洲地區(qū)的機(jī)構(gòu)為主，他們主要關(guān)注絕對(duì)收益導(dǎo)向的投資策略和組合產(chǎn)品。

　　鑫巢專注于股票多空策略。訾源透露，部分投資者計(jì)劃降低美國資產(chǎn)在其投資組合中的配置比重，向其他市場傾斜，這部分投資者表現(xiàn)出配置中國市場的意愿，對(duì)中國股票多空策略比較感興趣。

　　根據(jù)訾源的觀察，海外管理人在盡職調(diào)查過程中較為關(guān)注的問題主要包括以下七個(gè)方面：第一，投資管理體系，重點(diǎn)考察基金管理人的投資流程及框架，以及投研人員從業(yè)經(jīng)歷與其所管理策略的匹配程度；第二，風(fēng)險(xiǎn)管理能力，特別關(guān)注管理人的風(fēng)險(xiǎn)控制措施，尤其是回撤控制機(jī)制；第三，組織架構(gòu)建設(shè)，包括團(tuán)隊(duì)建設(shè)情況以及中長期經(jīng)營策略和發(fā)展目標(biāo)；第四，利益一致性機(jī)制，考察管理人是否能夠與投資人利益一致；第五，費(fèi)用結(jié)構(gòu)及流動(dòng)性條款，涉及基金的費(fèi)用結(jié)構(gòu)和申購贖回流動(dòng)性安排；第六，宏觀經(jīng)濟(jì)判斷，管理人對(duì)中國經(jīng)濟(jì)前景的展望，特別是對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)以及相關(guān)行業(yè)監(jiān)管政策的看法；第七，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，對(duì)中國面臨的地緣政治挑戰(zhàn)，如中美貿(mào)易爭端等問題的觀點(diǎn)。

　　不過，海外投資者偏好也多種多樣?！岸嗄昵?，一家美國家族辦公室對(duì)方瀛盡調(diào)后選中了我們。后來我們得知，在投資流程、投資理念和風(fēng)控之外，地處灣仔——這一相對(duì)更低調(diào)的辦公地點(diǎn)——也為我們加了分。這家機(jī)構(gòu)更偏好低調(diào)的管理人。對(duì)于把管理費(fèi)花在豪華辦公室上的管理人，他們不以為然?！宾ぴ凑f。

　　香港奧愷資金創(chuàng)始人曾曉松表示，包括FOF等海外投資機(jī)構(gòu)近期對(duì)他們進(jìn)行了盡調(diào)，相關(guān)機(jī)構(gòu)對(duì)低波動(dòng)策略感興趣。

　　海外FOF和家辦已行動(dòng)，相較之下養(yǎng)老金和主權(quán)財(cái)富基金等動(dòng)作不多。一家資產(chǎn)管理咨詢機(jī)構(gòu)中國負(fù)責(zé)人表示，其服務(wù)的養(yǎng)老金和主權(quán)財(cái)富基金尚未明顯調(diào)倉。

　　北美養(yǎng)老金或于2026年回歸

　　海外的真金白銀大規(guī)?；貧w仍待時(shí)日。

　　高盛和EPFR的數(shù)據(jù)顯示，截至6月底，海外共同基金（公募基金）對(duì)中國的配置水平位于過去10年11%分位（基于規(guī)模達(dá)1.2萬億美元的全球基金統(tǒng)計(jì)得出的結(jié)果）。相較于基準(zhǔn)，全球主動(dòng)管理基金平均低配中國320個(gè)基點(diǎn)。

　　在訾源看來，全球基金低配中國有多方面的原因。首先，2021年以來市場進(jìn)入下行周期，部分機(jī)構(gòu)投資者本金遭受較大損失，對(duì)市場仍然非常謹(jǐn)慎。其次，經(jīng)濟(jì)和行業(yè)仍存在不確定性。去年以來，政策持續(xù)出臺(tái)，市場流動(dòng)性顯著改善，但投資者依然擔(dān)心房地產(chǎn)行業(yè)的狀態(tài)以及貿(mào)易爭端背景下出口業(yè)務(wù)面臨的挑戰(zhàn)等，仍未顯著增加倉位。

　　訾源判斷，若中國股市能夠保持向好態(tài)勢，政策支持力度進(jìn)一步加大，特別是對(duì)房地產(chǎn)和消費(fèi)行業(yè)的支持力度加大，同時(shí)外部風(fēng)險(xiǎn)和不確定性因素降低，海外資金回流中國市場可期。

　　Steven Luk認(rèn)為，資金尚未重返中國的原因之一是過去幾年市場波動(dòng)較大，部分海外機(jī)構(gòu)被套。這樣的經(jīng)歷重演數(shù)次，令他們調(diào)整了策略，將中國策略換成新興市場策略。另一個(gè)主要原因是中國在全球指數(shù)中占比相對(duì)較低。截至7月底，中國市場在MSCI全部國家指數(shù)中占比約為3%，不及英偉達(dá)一家公司（5.1%），中國市場表現(xiàn)對(duì)其組合的貢獻(xiàn)有限?！爸袊袌龊茈y懂，他們不想再去冒險(xiǎn)。”

　　王國輝認(rèn)為，今年余下時(shí)間，預(yù)計(jì)中國市場的海外增量資金主要來自亞洲地區(qū)，以及中東地區(qū)。北美投資者，特別是公共養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)將在2026年重新配置中國資產(chǎn)。

　　在他看來，北美投資者回歸中國市場需要兩個(gè)催化因素：其一，中國股市展現(xiàn)出強(qiáng)勁的相對(duì)表現(xiàn)，不僅跑贏美國市場，而且要超越日本和印度市場；其二，中國企業(yè)盈利能力顯著復(fù)蘇。

　　王國輝補(bǔ)充說：“盡管很多機(jī)構(gòu)宣稱自己是基本面投資者，但本質(zhì)上是趨勢跟隨者。待市場持續(xù)上漲，會(huì)有更多的投資者回來?！?/p>

　　被問到更多海外投資者何時(shí)重返中國，Steven Luk表示，如果政策具有持續(xù)性，且能夠落地，那么海外投資者重返中國可期。此外，若美國市場回調(diào)，全球投資者更有動(dòng)力進(jìn)行分散投資。若中國市場維持上漲的勢頭，資金會(huì)陸續(xù)回流。

　　部分海外機(jī)構(gòu)表示希望中國境內(nèi)的交易所延長交易時(shí)段，以更好地銜接歐洲投資者。讓二級(jí)市場投資者更及時(shí)地跟蹤市場變化，并做出投資決策。

　　全球最大的主權(quán)財(cái)富基金挪威政府養(yǎng)老全球基金的運(yùn)營機(jī)構(gòu)挪威投資管理，其官網(wǎng)顯示，目前在招標(biāo)包括中國在內(nèi)的新興市場股票多頭管理人。

　　看好中芯國際等硬科技公司

　　在多數(shù)海外中國基金經(jīng)理集中持倉互聯(lián)網(wǎng)之時(shí)，王國輝轉(zhuǎn)向了硬科技。他認(rèn)為相較于互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，硬科技更能代表中國的未來。

　　王國輝持續(xù)看好科技板塊，特別是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈，包含從代工制造、設(shè)備供應(yīng)、測試封裝、材料供應(yīng)到IC設(shè)計(jì)的完整生態(tài)系統(tǒng)；人工智能領(lǐng)域同樣具備投資價(jià)值，盡管優(yōu)質(zhì)標(biāo)的篩選難度相對(duì)較高；生物科技行業(yè)亦在其關(guān)注范圍內(nèi)，這些都是未來5～10年中國的優(yōu)勢發(fā)展領(lǐng)域。

　　王國輝以中芯國際為例分析道，2024年其凈資產(chǎn)收益率（ROE）為2.5%，未來5～7年有望達(dá)到10%，相當(dāng)于臺(tái)積電的一半。

　　若中芯國際實(shí)現(xiàn)10%的ROE目標(biāo)，其盈利能力將提升數(shù)倍。當(dāng)前估值水平具備合理性。支持這一判斷的核心因素包括：第一，中國IC芯片市場規(guī)模巨大；第二，政策持續(xù)支持；第三，中國和全球頂尖技術(shù)差距逐漸縮??；第四，中國芯片人才儲(chǔ)備充足。

　　還有部分投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為，海外投資者忽視了中國科技和企業(yè)的基本面。

　　美國資產(chǎn)管理巨頭威靈頓投資管理宏觀策略師Johnny Yu表示，一系列關(guān)鍵轉(zhuǎn)變正在發(fā)生：房地產(chǎn)宏觀重要性下降，自主可控對(duì)進(jìn)出口產(chǎn)生影響，中國的產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整等?！斑@些變化對(duì)全球投資者至關(guān)重要。他們應(yīng)該對(duì)崛起中的中國企業(yè)保持開放心態(tài)并獲得敞口，這些企業(yè)很可能在中美競爭和全球保護(hù)主義中繼續(xù)發(fā)展。”

　　此外，投資者應(yīng)該對(duì)能夠提升生產(chǎn)力的企業(yè)擴(kuò)大敞口范圍，不應(yīng)局限于美國大型科技股，而是要關(guān)注全球范圍內(nèi)追求不同發(fā)展路徑的潛在人工智能和自動(dòng)化創(chuàng)新者。