研究報告摘要：

　　 預計2Q的利潤將同比大幅增長，利潤預測和目標價格也將上調(diào)。自3月份以來，該公司的運營狀況持續(xù)改善。我們預計2Q的歸母凈利潤為2.5億元，同比增長62%。考慮到交貨效率的提高，我們將對快遞毛利率進行修正，并將2022年20月21日的每股收益預測值相應提高至0.52/0.68/0.81元；考慮到公司的在線M&A價值和業(yè)績正處于恢復期，公司將獲得20年28-31倍市盈率，目標價格區(qū)間將上調(diào)至14.54-16.09元，保持“增持”評級。

　　 業(yè)績進入拐點，收發(fā)貨效率提高，彌補快遞毛利率

　　 2019年上半年，公司試圖加速降價，業(yè)績大幅波動；在旺季期間，價格逐步得到保障和控制，第四季度的運營呈現(xiàn)改善趨勢。1Q20，疫情對公司運營產(chǎn)生了很大影響(尤其是1月和2月)。3月份，業(yè)務(wù)逐漸恢復正常，歸母當月凈利潤1.55億元，同比增長115%。我們估計營業(yè)利潤約為9000萬元，同比增長約20%。2Q20，隨著復工和生產(chǎn)的不斷推進，公司的經(jīng)營持續(xù)改善。我們預計歸母第二季度凈利潤為2.5億元，同比增長62%。中期來看，公司目前的收發(fā)貨效率(19年：約40-50件/人/天)仍明顯低于通達部門，快遞毛利率的邏輯通過收發(fā)貨效率保持不變。

　　 計劃在股權(quán)， 韻達，引進投資，戰(zhàn)略協(xié)同的空間很大

　　 參照今年2月順豐快遞的融資估值(融資3億美元，投資后估值33億美元)，該公司的直接快遞網(wǎng)絡(luò)的價值是顯著的。今年5月，公司計劃增加韻達，融資6.14億元(920萬元/股* 6674萬股)，股權(quán)的合作為業(yè)務(wù)合作奠定了基礎(chǔ)。本公司的大型快遞業(yè)務(wù)與韻達小票快遞、直接快遞和韻達特許快遞業(yè)務(wù)具有很強的互補性。我們認為，公司與韻達之間可能的合作方向是：1)集中收集車輛、油料等物資，2)干線、配送和降低終端成本(如終端網(wǎng)點的合作)，3)業(yè)務(wù)深度合作(如中通快遞與快遞的聯(lián)合運營，深度聯(lián)動)。(來源：公司公告)

　　 員工持股鎖定了管理層的利益。今年5月，公司計劃向31家核心管理層授予713.33萬股(對價：0元/股)，占公司2010年第一季度末總股本的0.74%左右。該員工持股計劃的鎖定期為5年，評估標準為20年凈利潤比19年高30%，或21年凈利潤比19年高70%。

　　 根據(jù)我們的利潤預測，上述目標應該能夠成功實現(xiàn)，而更長的鎖定期可以實現(xiàn)管理層和股東之間的相同利益。

　　 提高利潤預測和目標價格，并保持“增持”評級。自3月份以來，該公司的運營持續(xù)改善?？紤]到中期收單效率和提高修理快遞的毛利率，我們將公司2021/22年度每股收益預測提高到0.52/0.68/0.81元(原值：

　　 0.51/0.64/0.71元)?？杀瓤爝f公司20年預期市盈率中值為23.1倍考慮到網(wǎng)上并購的價值和業(yè)績處于恢復期，公司20年預期市盈率為28-31倍(比行業(yè)估值高21%-34%)，目標價格區(qū)間上調(diào)至14.54-16.09元(以前的值為10.23-11.77元)，保持“增持”評級。

　　 風險警告：行業(yè)增長率低于預期，價格戰(zhàn)和社會保障成本的影響。