【編者按】

　　2021年是不平凡的一年，A股市場一波三折的走勢背后，是以“茅指數(shù)”為代表的傳統(tǒng)白馬股歸于沉寂，“寧組合”產(chǎn)業(yè)鏈的異軍突起。

　　邁入嶄新的2022年，資本市場又將如何演繹？近日，澎湃新聞記者專訪多名券商首席策略分析師、首席經(jīng)濟學(xué)家，明星基金經(jīng)理，把脈投資新主線，挖掘市場新機會，展望市場新走向。

　　本期刊出的是對天風(fēng)證券首席策略分析師劉晨明的專訪。

　　天風(fēng)證券首席策略分析師劉晨明

　　展望2022年的A股市場，劉晨明認為，2022年是一個穩(wěn)增長的年份。穩(wěn)增長將帶來信用擴張，也意味著剩余流動性提升、對整體估值形成支撐。

　　劉晨明表示，2021年是分化比較劇烈的一年，新能源、老周期這兩個板塊的表現(xiàn)非常好，而其他板塊的表現(xiàn)都比較差。但2022年是一個穩(wěn)增長的年份，相應(yīng)的低估值板塊可能會有階段性的表現(xiàn)。與此同時，高端制造等賽道的景氣度依然很高，幾類板塊會有輪動性機會。

　　配置上，劉晨明主要看好增速絕對水平相對較快，但是回落幅度不大的行業(yè)，或者還在加速的方向。第一是以汽車鏈條為代表的核心方向，比如汽車電子、汽車智能化、汽車零部件、整車等。第二是其他的高端制造方向，比如軍工、新能源運營商，包括儲能等。第三是不依賴政策就能夠困境反轉(zhuǎn)的方向，典型的如必選食品、豬肉等。

　　以下為澎湃新聞與劉晨明對話實錄(略經(jīng)編輯)：

　　澎湃新聞：2021年A股市場賺錢效應(yīng)有所收窄，您如何看待這一現(xiàn)象？

　　劉晨明：2021年的宏觀經(jīng)濟政策提供了類似于去杠桿的背景，所以我們看到整體信用收縮、社融加速回落，這就導(dǎo)致整個市場的剩余流動性不斷下降。相對應(yīng)的，除了個別的極高景氣方向，A股市場整體進入殺估值階段。這是造成2021年賺錢效應(yīng)較差的主要原因。

　　另一方面，2021年政策對于一些產(chǎn)業(yè)的監(jiān)管比較嚴格，以反壟斷為代表，這對相應(yīng)產(chǎn)業(yè)造成了較大的影響。當(dāng)然，之所以造成影響，也是因為相應(yīng)產(chǎn)業(yè)的估值較高，如消費行業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)在2021年2月時估值都處于較高位置，產(chǎn)業(yè)層面的不利信息可能會對相應(yīng)股票形成較大的負面拖累。

　　整體上，是信用收縮導(dǎo)致剩余流動性下降、估值被壓制；結(jié)構(gòu)上，不利的政策對幾個重要產(chǎn)業(yè)產(chǎn)生了影響，但主要還是因為估值較高。

　　澎湃新聞：2021年中國吸收外資持續(xù)保持良好增長態(tài)勢，您如何看待當(dāng)前外資投資中國市場的意愿？

　　劉晨明：2017年是外資流入元年。可以看到，2017年至今，包括北向資金、QFII等外資占A股流通市值的比重，一直是以幾乎不變的斜率在往上走的。

　　換句話說，全球資金重新再配置中國資產(chǎn)的方向是不變的。可能階段性會受到全球風(fēng)險偏好等的影響，也可能會有階段性流出，但整體的流入趨勢不變。所以自上而下看，外資還在持續(xù)地流入A股。

　　展望未來，從歷史規(guī)律來看，MSCI將中國臺灣、韓國等地股票納入指數(shù)里的這個過程，大概需要5-8年時間。在這個時間段里，通常外資會持續(xù)對這些地區(qū)的股票進行再配置。所以我認為外資流入A股的趨勢遠未結(jié)束，因為 MSCI納入A股的比重現(xiàn)在只有20%，距離100%還有很長的路要走，在這個過程中應(yīng)該都是流入的趨勢。

　　澎湃新聞：您如何看待2021年的結(jié)構(gòu)性行情，您認為這種情況會延續(xù)到2022年嗎？為什么？

　　劉晨明：從板塊角度講，2021年是分化比較劇烈的一年，新能源、老周期這兩個板塊的表現(xiàn)非常好，而其他板塊的表現(xiàn)都比較差。

　　但2022年的板塊分化相對可能沒有那么劇烈。一方面，白馬股的高估值已經(jīng)消化了一年，2022年白馬股可能還會有階段性的機會。另一方面，2021年是一個全面去杠桿、壓制地產(chǎn)與基建的年份，但2022年是一個穩(wěn)增長的年份，相應(yīng)的低估值板塊可能會有階段性的表現(xiàn)。與此同時，高端制造等賽道的景氣度依然很高，我覺得幾類板塊會有輪動性機會，不會再像2021年那么分化了。

　　當(dāng)然，個股層面的分化還是會比較大。在很多行業(yè)，龍頭公司漲得多、估值貴，但一些中小公司剛剛提升滲透率，或者剛剛進入產(chǎn)業(yè)，其估值提升空間、性價比都較高。我認為，行業(yè)內(nèi)部可能會繼續(xù)分化。

　　澎湃新聞：2021年，以往外資看好的消費、醫(yī)藥等白馬股大幅回調(diào)，您認為主要原因是什么？

　　劉晨明：從歷史經(jīng)驗和數(shù)據(jù)復(fù)盤看，以白酒、消費、醫(yī)藥為代表的白馬龍頭，其業(yè)績的穩(wěn)定性相對較強，未來漲跌幅在很大程度上取決于估值水平。

　　也就是說，這些產(chǎn)業(yè)不會爆發(fā)，但也不會太差。因為其穩(wěn)定性較強，估值相應(yīng)會存在一個波動區(qū)間。如果在估值極便宜時買入，未來的回報率就會很高；反之，如果在估值極貴時買入，未來的回報率就可能會很低。

　　從我們的估值模型看，這些白馬在2021年2月時屬于估值極貴的時候，所以后面表現(xiàn)就很一般。但在2020年4月、2018年年底，這些白馬屬于估值極端便宜的時候，所以后續(xù)表現(xiàn)很好。2021年這些大白馬的表現(xiàn)較差，我覺得一個重要原因就是它們在2021年春節(jié)時的估值極貴。另外，產(chǎn)業(yè)和政策層面也造成了不同程度的影響。

　　澎湃新聞：中央經(jīng)濟工作會議首提全面實行股票發(fā)行注冊制，您認為這將對A股市場整體帶來什么改變？

　　劉晨明：一方面，對于中小股票而言，我覺得新股的供給會增加，很多中小股票的估值可能會進一步分化，中小股票可能會被進一步精挑細選。另外，很多中小股票會面臨資金面或者估值上的壓力。

　　另一方面，我覺得全面實行注冊制可能會帶來一些新的機會。近些年，政策和市場都在鼓勵“專精特新”，支持這些補短板、鍛長板的公司上市融資。未來如果有更多的“專精特新”新股發(fā)行，我覺得能給 A股市場帶來更多的投資機會。

　　A股市場可能會出現(xiàn)這樣一種情況：這些“專精特新”中小企業(yè)在逐漸長大的同時，也會給投資者帶來賺錢的機會，這一良性循環(huán)可能會螺旋上升。

　　澎湃新聞：展望2022年，您認為A股會大致走出怎樣的行情？為什么？

　　劉晨明：我們剛剛提到，2021年是去杠桿的一年，整體市場表現(xiàn)比較一般；但2022年是穩(wěn)增長的一年，穩(wěn)增長意味著信用擴張，信用擴張意味著剩余流動性提升，也意味著整體估值是有支撐的。整體看來，2022年整體市場應(yīng)該不會太差。

　　從具體的市場節(jié)奏講，我們認為，未來半年是一個信用擴張、但是盈利下降的階段，指數(shù)層面可能出現(xiàn)區(qū)間震蕩。比如春節(jié)到冬季可能會上漲，但二季度可能會回調(diào)。所以未來半年可能以區(qū)間震蕩為主，年中業(yè)績可能會降到低點。

　　同時，信用可能還在擴張，所以展望2022年三季度，可能會出現(xiàn)信用、盈利的同步回升，再疊加半年左右的估值消化，我們傾向于認為，2022年年中到三季度可能會有一波指數(shù)級別的向上機會。

　　至于2022年四季度，可能要再看信用持續(xù)擴張的程度。我們現(xiàn)在基本判斷2022年二、三季度是主要的信用擴張階段，四季度還有待觀察信用擴張情況。如果信用不能進一步擴大，可能又變成震蕩的階段。

　　澎湃新聞：展望2022年，您具體看好哪些行業(yè)和方向？為什么？

　　劉晨明：在大的行業(yè)和方向類型里，我們主要看好增速絕對水平相對較快，但是回落幅度不大的行業(yè)，或者說還在加速的方向。具體而言，行業(yè)絕對增速水平在30%以上，同時增速相比2021年回落幅度不超過50%，或者維持一個相對較高的增幅，甚至繼續(xù)高增長的方向。

　　這類方向中，第一，我們重點看好以汽車鏈條為代表的核心方向，比如汽車電子、汽車智能化、汽車零部件、整車等。第二是其他的高端制造方向，比如軍工、新能源運營商，包括儲能等。第三，我們也看好困境反轉(zhuǎn)的方向，而且是不依賴政策就能夠困境反轉(zhuǎn)的方向，典型的如必選食品、豬肉等。

　　澎湃新聞：對于2022年的A股市場，您對投資者有何建議？

　　劉晨明：我們說在2021年，投資者可以躺贏在新能源方向里。在2020年和2020年之前，大家可以躺贏在白酒、消費、醫(yī)藥等方向里。我們覺得，2022年可能更多是需要自下而上挖掘，很難在大的方向里躺贏的一年。

　　具體而言，可能很多中小股票的機會較多。但是對于個人投資而言，挖掘難度較大。所以如果大家看好一些成長的方向，建議大家去買相應(yīng)方向的基金，可能會獲得更高的回報。