（原標(biāo)題：連虧兩年！星云股份為何深陷寧德時(shí)代“依賴癥”？）

　　近日，寧德時(shí)代鋰電池上游檢測(cè)設(shè)備與檢測(cè)服務(wù)提供商星云股份（300648）披露了其2024年年度業(yè)績(jī)預(yù)告。繼上年虧損近2億后，公司2024年將再虧1個(gè)億。

　　資料顯示，星云股份于2005年注冊(cè)成立于福州市。上市前，公司依靠3C及新能源汽車(chē)相關(guān)鋰電池檢測(cè)設(shè)備與檢測(cè)系統(tǒng)，取得了連續(xù)三年?duì)I收與利潤(rùn)增長(zhǎng)，并成功于2017年4月登陸創(chuàng)業(yè)板。

　　然而好景不長(zhǎng)，在上市后第二年，星云股份就遭遇了業(yè)績(jī)變臉。2018年與2019年，公司凈利潤(rùn)連續(xù)兩年大幅下跌近七成；至2019年，公司利潤(rùn)水平僅剩350萬(wàn)元，扣非后凈利潤(rùn)更是虧損超300萬(wàn)。

　　再往后看，搭上了新能源快車(chē)的星云股份這幾年業(yè)績(jī)表現(xiàn)也難言樂(lè)觀，起起伏伏，跌多漲少。

　　過(guò)分依賴寧德時(shí)代，業(yè)績(jī)跌跌不休

　　作為與鋰電池行業(yè)老大寧德時(shí)代同為福建企業(yè)的星云股份，在開(kāi)展動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)方面或許具備天然的地理優(yōu)勢(shì)。上市之初的2017年，國(guó)內(nèi)新能源汽車(chē)增長(zhǎng)勢(shì)頭剛起步，動(dòng)力電池銷(xiāo)售收入在當(dāng)年已經(jīng)占到公司營(yíng)業(yè)收入總額的 67.79%。

　　此后2020年開(kāi)始，隨著下游新能源汽車(chē)、儲(chǔ)能賽道迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)也圍繞下游需求，由原有鋰電池檢測(cè)設(shè)備拓展至鋰電池設(shè)備的研發(fā)/生產(chǎn)/銷(xiāo)售、電池檢測(cè)服務(wù)、儲(chǔ)能PCS 及充電樁產(chǎn)品的研發(fā)/生產(chǎn)/銷(xiāo)售等，客戶群涵蓋寧德時(shí)代、億緯鋰能、欣旺達(dá)、比亞迪、上汽集團(tuán)、廣汽集團(tuán)等。這期間，公司新能源業(yè)務(wù)的占比節(jié)節(jié)高升，營(yíng)業(yè)收入整體保持穩(wěn)健。

　　圖表：星云股份業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)

　　資料來(lái)源：公司年報(bào)

　　然而另一方面，過(guò)度依賴新能源業(yè)務(wù)，過(guò)分依賴單一客戶的收入，也對(duì)公司利潤(rùn)端帶來(lái)很大壓力。

　　數(shù)據(jù)表明，自上市以來(lái)，星云股份下游客戶的集中度迅速提升。至2022年，公司前五大客戶的收入占比高達(dá)73.74%，自寧德時(shí)代單一客戶取得的收入更是高達(dá)12.8億元，比上一年漲幅超50%，占整體營(yíng)業(yè)收入的比重竟然高達(dá)60.03%。

　　圖表：星云股份收入客戶結(jié)構(gòu)

　　資料來(lái)源：公司定期報(bào)告

　　也正是2022年，公司在收入實(shí)現(xiàn)57.92%高增長(zhǎng)的同時(shí)，凈利潤(rùn)暴跌了近90%。這意味著寧德時(shí)代訂單大漲，不僅并未給公司帶來(lái)業(yè)績(jī)提升，反而導(dǎo)致了公司凈利潤(rùn)的暴跌。而接下來(lái)的2023年，公司業(yè)績(jī)更是直接擺爛，營(yíng)收下降近三成，利潤(rùn)虧損超1.9億元。并且，根據(jù)公司2024年業(yè)績(jī)預(yù)告，公司將迎來(lái)連續(xù)第二年虧損，虧損金額接近1億元。

　　作為一家上市企業(yè)，對(duì)于單一大客戶依賴的風(fēng)險(xiǎn)有多大，大多投資者都心中有數(shù)。而這些風(fēng)險(xiǎn)，包括收入波動(dòng)性劇增、議價(jià)權(quán)喪失、壞賬風(fēng)險(xiǎn)放大、創(chuàng)新惰性、合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)等，都將或早或晚體現(xiàn)在星云股份的業(yè)績(jī)表現(xiàn)上。

　　圖表：星云股份近三年業(yè)績(jī)表現(xiàn)

　　資料來(lái)源：公司定期報(bào)告與業(yè)績(jī)預(yù)告

　　虧損的直接動(dòng)因，一方面是自2022年開(kāi)始公司毛利率水平出現(xiàn)斷崖式下跌，由2021年45%下降至2022年/2023年的27.78%/27.69%?？紤]到新能源汽車(chē)產(chǎn)能過(guò)剩、行業(yè)內(nèi)卷加劇的趨勢(shì)，公司未來(lái)盈利能力想要持續(xù)恢復(fù)實(shí)屬困難。

　　圖表：星云股份毛利率變化

　　資料來(lái)源：公司定期報(bào)告

　　而毛利率下降的背后，則反映出公司面臨著來(lái)自成本端壓力和客戶議價(jià)層面的雙重?cái)D壓。這意味著，過(guò)分依賴行業(yè)龍頭單一客戶，盡管訂單量不愁，但公司并不具備議價(jià)權(quán)，只能通過(guò)主動(dòng)調(diào)低自身產(chǎn)品的價(jià)格與毛利，以換取獲得寧德時(shí)代的持續(xù)訂單。

　　另一方面，持續(xù)高企的期間費(fèi)用，更是加劇了公司業(yè)績(jī)的惡化。數(shù)據(jù)顯示，與可比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手杭可科技相比，星云股份同期的費(fèi)用率水平，尤其銷(xiāo)售費(fèi)用率明顯偏高。

　　高銷(xiāo)售費(fèi)率背后的合理解釋?zhuān)词潜M管寧德時(shí)代已經(jīng)成為了公司單一大客戶，但公司仍然每年需要支付高額的銷(xiāo)售費(fèi)用去維系客戶關(guān)系，反映出公司在產(chǎn)業(yè)鏈的弱勢(shì)地位；要么是盡管公司每年投入大量的銷(xiāo)售費(fèi)用，但公司仍然無(wú)法擺脫大客戶依賴的問(wèn)題。

　　不論哪種解釋更符合實(shí)際，都無(wú)法掩飾公司對(duì)于寧德時(shí)代的依賴癥，使得公司已經(jīng)缺乏業(yè)務(wù)開(kāi)拓方面的能力。

　　圖表：星云股份與杭可科技的銷(xiāo)售費(fèi)用率對(duì)比

　　資料來(lái)源：公司定期報(bào)告

　　定增之路坎坷，投資4億只為寧德時(shí)代打造專(zhuān)屬檢測(cè)廠？

　　展望未來(lái)，星云似乎也并不打算費(fèi)勁拓展客戶多樣性，而是更加堅(jiān)定了抱緊寧德時(shí)代的決心。這點(diǎn)從公司最新獲批的定增募投項(xiàng)目可見(jiàn)一斑。

　　2024年12月10日，公司發(fā)公告表示，公司定增獲批。

　　而事實(shí)上，早在2023年4月，星云股份就發(fā)公告披露了第一版定增預(yù)案。在最初定增方案當(dāng)中，星云股份擬募集資金8.65億元投向星云儲(chǔ)能系統(tǒng)及電池關(guān)鍵部件制造和檢測(cè)中心項(xiàng)目，擬補(bǔ)流資金3.35億元。

　　不過(guò)，2023年的資本市場(chǎng)融資環(huán)境發(fā)生變化，定增難度增加，定增募資審核也趨嚴(yán)。深交所三輪問(wèn)詢，要求公司考慮整體收入、關(guān)鍵交易以及產(chǎn)能消化等因素，結(jié)合定增募投項(xiàng)目與其主營(yíng)業(yè)務(wù)的關(guān)系，說(shuō)明是否存在協(xié)同效應(yīng)，本次募集資金是否投向主業(yè)。

　　最終，星云股份將除檢測(cè)服務(wù)之外的直流快充樁及直流模塊（暨充電樁）、儲(chǔ)能PCS、高壓控制盒（暨S-BOX）等項(xiàng)目改為自籌資金投入，募資金額整體調(diào)減5.6億元后，星云股份的定增才得以過(guò)關(guān)。

　　在最終獲得審批的定增方案當(dāng)中，公司擬募資6.37億元，當(dāng)中1.9億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，剩余全部4.47億元全部用于“檢測(cè)服務(wù)”業(yè)務(wù)（其中 4 億元用于軟硬件購(gòu)置）。

　　圖表：星云股份定增募投項(xiàng)目

　　資料來(lái)源：公司公告

　　星云股份為何如此看重檢測(cè)服務(wù)業(yè)務(wù)的發(fā)展前景？

　　檢測(cè)服務(wù)的業(yè)務(wù)本質(zhì)，簡(jiǎn)單理解，就是星云股份將自身研發(fā)、設(shè)計(jì)生產(chǎn)的設(shè)備從對(duì)外出售轉(zhuǎn)為自用，依靠這些設(shè)備為客戶提供檢測(cè)服務(wù)實(shí)現(xiàn)盈利。極端情況下，當(dāng)公司設(shè)備賣(mài)不掉的時(shí)候，公司就可以將這些設(shè)備轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)再實(shí)現(xiàn)創(chuàng)收，只要檢測(cè)服務(wù)的訂單足夠多，這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)之間就能夠形成完美閉環(huán)。

　　而這個(gè)完美閉環(huán)當(dāng)中最為關(guān)鍵的一環(huán)，或許還是寧德時(shí)代！

　　從公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)看，過(guò)去三年，公司檢測(cè)服務(wù)業(yè)務(wù)收入規(guī)模維持在1億元上下，占營(yíng)收比重在10%-15%之間。而這些檢測(cè)服務(wù)收入，竟然是100%全部來(lái)自寧德時(shí)代！

　　在手訂單方面，星云股份表示，截至2024年6月30日，公司檢測(cè)檢測(cè)服務(wù)相關(guān)的在手訂單金額超過(guò)2億元。按照公司的測(cè)算，本次募投項(xiàng)目完全達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)將新增檢測(cè)服務(wù)收入23,049.98萬(wàn)元，足夠消化現(xiàn)有在手訂單量。

　　因此綜上來(lái)看，公司的此次定增，我們是否可以簡(jiǎn)單粗暴理解為：“公司募集了4億元，用來(lái)買(mǎi)自己生產(chǎn)的設(shè)備，為寧德時(shí)代打造專(zhuān)屬檢測(cè)廠?！?/p>

　　如此看來(lái)，公司過(guò)分依賴單一大客戶的風(fēng)險(xiǎn)，似乎一時(shí)無(wú)解。

　　此外，公司從檢測(cè)設(shè)備向下延展至檢測(cè)服務(wù)，對(duì)于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展而言，也并非那么完美。

　　首先，檢測(cè)設(shè)備與檢測(cè)服務(wù)，二者盈利模式完全不同。前者是輕資產(chǎn)重技術(shù)，而后者是重資產(chǎn)重管理，靠提供服務(wù)賺錢(qián)。二者所需的能力與資源稟賦并不相同，二者業(yè)務(wù)協(xié)同度也并不高，因此大力開(kāi)拓檢測(cè)業(yè)務(wù)必將對(duì)公司的管理水平提出更高要求，進(jìn)而提高公司整體的管理成本。

　　其次，檢測(cè)設(shè)備向下延展至檢測(cè)服務(wù)還可能存在客戶沖突問(wèn)題。因?yàn)楣驹袡z測(cè)設(shè)備的部分客戶其主業(yè)就是為再下游的客戶提供檢測(cè)服務(wù)的，如果公司自己拓展了檢測(cè)服務(wù)這一業(yè)務(wù)，等于是與原有客戶開(kāi)始競(jìng)爭(zhēng)，反而不利于檢測(cè)設(shè)備業(yè)務(wù)的市場(chǎng)開(kāi)拓。