近期，LME銅表現(xiàn)強(qiáng)勢，本周最高創(chuàng)下6430美元/噸的價(jià)格，接近2015年以來的高點(diǎn)。從供需角度來看，銅即將從緊平衡進(jìn)入短缺，屆時(shí)銅博士或?qū)⒂瓉硗跽呋貧w：供給方面，由于近幾年銅企資本開支逐年下滑，未來兩年新增產(chǎn)能投放壓力較小，而短期所面臨的礦石品味下降和勞工罷工等還可能造成暫時(shí)性的供給短缺；需求方面，國內(nèi)消費(fèi)基本保持平穩(wěn)，超預(yù)期的點(diǎn)主要落在“十三五”期間電力投資觸底回升以及四季度美國特朗普財(cái)政刺激政策可能落地上。整體來講，當(dāng)前估值可能沒完全反映銅供需格局改善的潛力，參考上市公司銅開采業(yè)務(wù)的價(jià)格彈性和產(chǎn)能彈性，江西銅業(yè)(600362) 、云南銅業(yè)(000878) 、銅陵有色(000630) 、紫金礦業(yè)(601899) 以及洛陽鉬業(yè)(603993) 等公司未來業(yè)績彈性較大。

　　供給端產(chǎn)能釋放壓力減小

　　2011年以來，銅價(jià)下跌帶動(dòng)銅企資本開支以及銅社會(huì)庫存下行，2019年之前新增產(chǎn)能投放壓力較小。根據(jù)ICSG統(tǒng)計(jì)，智利和秘魯是全球礦山產(chǎn)能的集中地，二者合計(jì)銅產(chǎn)量約占全球的40%。由于全球銅價(jià)自2003年以來進(jìn)入上漲周期，致使行業(yè)資本開支迅猛增加，這部分新增產(chǎn)能陸續(xù)在2014年至2016年期間釋放，如20萬噸的Caserones、25萬噸的Toromocho、30萬噸的Sentinel和30萬噸以上的Las Bambas、Buena Vista等，大型銅礦的相繼投產(chǎn)給銅價(jià)帶來了沉重的供給壓力，使得銅價(jià)持續(xù)下行。在2011年以來銅價(jià)持續(xù)下跌的過程中，新增礦山投放產(chǎn)能也同步下行，而且當(dāng)時(shí)因銅融資而增加的社會(huì)庫存也逐步得到消化。從當(dāng)前時(shí)點(diǎn)來看，雖然銅價(jià)自2016年低位以來已上漲近35%，但仍不足以支撐銅企重啟資本開支周期?？紤]到銅的產(chǎn)能投放周期較長，預(yù)計(jì)在2019年之前不會(huì)有大型項(xiàng)目投產(chǎn)，供給釋放壓力驟減，判斷今明兩年銅供給增速約為1%~3%，未來兩年銅產(chǎn)能增量將保持穩(wěn)定，庫存處于相對合理水平。

　　受礦石品味下降和勞工罷工影響，短期銅供給波動(dòng)或?qū)@著增加。礦石品味方面，由于老舊礦山已開采多年，高品位礦山逐漸消耗，整體開采成本逐步上升，像全球第一大銅礦智利Codelco今年一季度銅產(chǎn)量便因?yàn)槠肺队绊懚霈F(xiàn)了11%的下行，進(jìn)一步影響了短期產(chǎn)能的釋放。勞工罷工方面，今年上半年全球第一大銅礦Escondida以及秘魯最大銅礦Cerro Verde都曾經(jīng)出現(xiàn)為期數(shù)十天的罷工，根據(jù)GFMS估算，年初以來的銅礦罷工已經(jīng)導(dǎo)致行業(yè)產(chǎn)量損失約22萬噸。由于今年是各大礦山勞工協(xié)議陸續(xù)到期的年份，由此給銅供給帶來波動(dòng)增加顯然是大概率的事件。根據(jù)Macquarie預(yù)測，今年全年全球銅礦生產(chǎn)干擾率或高于此前預(yù)期的5.2%，達(dá)到6.4%。

　　需求端有望持續(xù)保持穩(wěn)定

　　最大消費(fèi)國中國銅消費(fèi)保持穩(wěn)定，電力需求觸底回升。從銅消費(fèi)的結(jié)構(gòu)來看，全球銅消費(fèi)以建筑和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)為主，占比達(dá)到45%，而我國的銅消費(fèi)則集中在電力及相關(guān)的設(shè)備投資方面，其次為建筑、家電和汽車。2015年中國銅消費(fèi)約1135萬噸，同比增長約2%，占全球的50%。目前國內(nèi)以房地產(chǎn)為核心的大宗需求并不差，同時(shí)還間接拉動(dòng)了汽車、家電等相關(guān)用銅的需求，整體銅消費(fèi)相對平穩(wěn)。與此同時(shí)，未來兩年國內(nèi)銅消費(fèi)存在邊際改善的可能，主要可能出現(xiàn)在電力投資領(lǐng)域。根據(jù)國家電網(wǎng)工作計(jì)劃，“十三五”電力工業(yè)投資規(guī)模將達(dá)到7.17萬億，其中電源投資3.83萬億，電網(wǎng)投資3.34萬億，相比“十二五”期間新增投資2.3萬億。電力及相關(guān)設(shè)備投資的反彈將對銅的增量需求形成支撐，預(yù)計(jì)今明兩年國內(nèi)銅需求增速將達(dá)到4%的水平。

　　美國是除中國以外的第二大銅消費(fèi)主力，關(guān)注特朗普財(cái)政刺激落地的進(jìn)展。預(yù)計(jì)歐洲和日本的銅需求繼續(xù)保持穩(wěn)定，全球第二大銅消費(fèi)主力美國或?qū)⒊蔀樘峁┰隽啃枨蟮挠忠粊碓?。盡管美國銅消費(fèi)的占比僅8%，相比中國50%似乎不值得一提，但這也導(dǎo)致了市場可能低估了美國新投資周期帶來的邊際需求。今年3月1日，美國總統(tǒng)特朗普在美國國會(huì)發(fā)表演講時(shí)曾提出“1萬億”基建投資計(jì)劃，相比之前“至少5500億美元”的投入大幅增加，去年底至今年初第一波的周期行情的部分邏輯便是交易特朗普財(cái)政刺激計(jì)劃，但目前市場對此預(yù)期并不高。倘若四季度該刺激方案落地，特朗普交易有望給銅消費(fèi)增量提供額外的支持。目前美國投資已出現(xiàn)同比改善，不排除其正在進(jìn)入新的投資周期。

　　供需改善下，關(guān)注國內(nèi)銅企利潤彈性

　　總的來看，目前銅的供需格局正在改善：供給方面新增產(chǎn)能投放洪峰已經(jīng)過去，未來兩年暫無供給大量釋放的隱憂，短期供給則可能受礦石品位下降以及勞工密集罷工而有所波動(dòng)；需求方面，最大消費(fèi)國中國需求保持平穩(wěn)，“十三五”期間的電力投資需求可能帶來額外增量，除此以外美國特朗普的財(cái)政刺激同樣可能成為潛在超預(yù)期因素來源。安信有色團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，全球銅供需將在今年從過剩確定性進(jìn)入短缺，銅價(jià)拐點(diǎn)確認(rèn)。作為工業(yè)屬性和金融屬性對比較強(qiáng)的基本金屬，往往供需格局的逆轉(zhuǎn)將導(dǎo)致出現(xiàn)銅價(jià)大級別的反轉(zhuǎn)行情，板塊目前整體的估值吸引力正在加強(qiáng)。

　　在當(dāng)前6500美元/噸銅價(jià)下，江西銅業(yè)等龍頭估值大約在25倍；若銅價(jià)進(jìn)一步上行至7500美元/噸和8500美元/噸，則江西銅業(yè)的估值將進(jìn)一步回落至19倍和15倍，云南銅業(yè)估值也將從目前的20倍回落至16倍和13倍，紫金礦業(yè)將從目前的12倍分別回落至10倍和8倍，銅陵有色估值將從目前的19倍分別回落至16倍和14倍。 ：