鋼鐵：期待轉(zhuǎn)型 薦8股 2015-07-30 類別：行業(yè)研究 機(jī)構(gòu)：長江證券 研究員：劉元瑞 王鶴濤

　　[摘要]

　　報告要點引言：調(diào)整過后，我們回首估值通常股價自高位下跌之后，估值最受關(guān)注。自6月12日調(diào)整以來，覆巢之下無完卵，伴隨著上證綜指下跌26%，創(chuàng)業(yè)板綜指下跌30%，鋼鐵板塊跌幅也一度高達(dá)26%，由此難免令市場重新燃起對鋼鐵板塊低估值的期待。

　　多方對比：中國鋼鐵行業(yè)估值處于高位鑒于估值受時間、空間等太多因素影響，為了更合理認(rèn)識當(dāng)前鋼鐵行業(yè)估值水平，我們運用歷史、國際及行業(yè)比較，絕對與相對估值相結(jié)合的方法來全面審視回調(diào)之后的鋼鐵板塊估值狀況。縱向歷史對比，當(dāng)前鋼鐵板塊60.34倍（剔除負(fù)值）絕對PE、1.81絕對PB整體分別處于近10年高、中位水平，絕對數(shù)值距離歷史最高水平尚有差距；相對PE2.97，為近10年高位水平，僅次于2009年3季度（最高3.31），相對PB0.68，處于2008年以來最高水平。橫向國際對比，行業(yè)層面，我們將各國近10年鋼鐵行業(yè)絕對PE、PB，相對PE、PB從小到大排列，其中目前中國鋼鐵行業(yè)PE位于95.40%分位、PB位于78.22%分位、相對PE位于98.44%分位、相對PB位于97.51%分位，均處于韓、日、美、中4國中最高水平；個股層面，國內(nèi)鋼鐵行業(yè)PB估值排名靠后的龍頭寶鋼股份目前PB1.01僅低于紐柯鋼鐵及蒂森克虜伯，PE19.60排名也相對靠前，綜合來看，國內(nèi)目前盈利能力最強(qiáng)綜合實力最為突出的寶鋼股份在國際主要鋼鐵企業(yè)中的估值不占優(yōu)勢。橫向行業(yè)間對比，目前鋼鐵行業(yè)絕對PE位于95.40%分位、相對PE位于98.44%分位，均擠進(jìn)全市場前六；鋼鐵行業(yè)絕對PB位于78.22%分位、相對PB位于97.51%分位，處于全市場中位水平。

　　轉(zhuǎn)型是化解當(dāng)前高估值的唯一途徑經(jīng)濟(jì)發(fā)展逃不過周期束縛，但凡周期，便存在高點、低點，由此決定了企業(yè)資產(chǎn)收益情況不可能無限放大，自然也就限制了估值水平。對于周期性行業(yè)來說，盈利低點、估值高點（更多指PE）買入是常規(guī)的思路，不過眼前的估值水平已經(jīng)需要行業(yè)盈利水平恢復(fù)至周期高點才可以予以化解，而這大概率違背了鋼鐵主業(yè)周期發(fā)展規(guī)律。我們難以指望行業(yè)在未經(jīng)充分調(diào)整的情況下，盈利水平就能夠跨越前期周期高點，實現(xiàn)突破：在當(dāng)前PB估值水平下，中國鋼鐵板塊投資回報率ROE/PB要想恢復(fù)至近20年行業(yè)均值5.81%或中位水平5.23%（1999），對應(yīng)板塊ROE則分別需要達(dá)到10.99%、9.89%，而這僅發(fā)生在上一輪周期高點2008年以前，2008年以后板塊ROE從未超過7%，近三年更是徘徊在2%以下。因此，目前板塊的投資邏輯集中在轉(zhuǎn)型與改革上并無不妥，畢竟僅憑盈利自然的恢復(fù)已經(jīng)無法支持目前行業(yè)的高估值，唯有實施轉(zhuǎn)型與改革，才有可能將公司資產(chǎn)回報率水平提升至單純的鋼鐵資產(chǎn)無法達(dá)到的高度。