主題跟某些熱點(diǎn)相聯(lián)系以及短期內(nèi)股價(jià)大幅波動(dòng)等特征,使得投資者有一種印象,即主題的上漲主要依賴于投機(jī)行為,通過(guò)估值的大幅提升來(lái)實(shí)現(xiàn)股價(jià)大漲。

　　盈利是主題上漲的核心驅(qū)動(dòng)要素:

　　鑒于此,我們對(duì)主題股價(jià)上漲到底是靠估值還是靠盈利進(jìn)行驗(yàn)證。結(jié)論是,主題上漲過(guò)程中,估值提升的貢獻(xiàn)要大于盈利的改善;通過(guò)分析漲幅最大主題、回撤最小主題乃至所有估值數(shù)據(jù)可得的50 個(gè)主題, 都是得到估值提升對(duì)主題股價(jià)上漲的貢獻(xiàn)要大于盈利這樣的結(jié)論 (估值/盈利貢獻(xiàn)比小于1 的概率在三種情境下都20%以下)。

　　這給我們一個(gè)錯(cuò)覺(jué):在主題股價(jià)上漲的過(guò)程中,估值提升相比盈利改善更重要,但事實(shí)上,股價(jià)漲幅小的主題,估值提升對(duì)股價(jià)貢獻(xiàn)更大; 我們傾向于認(rèn)為,盈利才是主題股價(jià)上漲的核心驅(qū)動(dòng)因素,因?yàn)閮烧叽嬖诿黠@且穩(wěn)定的正相關(guān)關(guān)系,即盈利能持續(xù)改善的主題,股價(jià)往往會(huì)有較好的表現(xiàn),相反,股價(jià)則難以表現(xiàn)出色。因此,與行業(yè)研究、公司研究一樣,主題研究的任務(wù)也是緊緊把握盈利這個(gè)核心變量。 既然盈利倍數(shù)與股價(jià)倍數(shù)中長(zhǎng)期正相關(guān)性較強(qiáng),我們將今年年初以來(lái), 盈利改善最為明顯的10 個(gè)主題整理出來(lái),包括互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷、網(wǎng)絡(luò)安全、養(yǎng)老、機(jī)器人等,建議重點(diǎn)跟蹤。

　　破解主題估值迷局:

　　在我們的認(rèn)識(shí)中,盈利的持續(xù)改善,有利于市場(chǎng)給予更高的估值(戴維斯雙擊);股價(jià)的上漲,在盈利不變的情況下,估值應(yīng)該同比例向上提升;但估值和盈利、股價(jià)都呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系,我們稱為主題估值迷局。

　　我們認(rèn)為,造成這種現(xiàn)象的原因可能是股價(jià)的滯漲等。所謂股價(jià)的滯漲,是指主題股價(jià)與盈利倍數(shù)存在正相關(guān)的關(guān)系,但并非線性的,隨著盈利倍數(shù)的提升,對(duì)股價(jià)上漲的邊際拉升作用逐漸降低,這時(shí)盈利改善估值反而回落。

　　回撤小不是主題投資的主要目標(biāo):

　　最后,值得一提的是,對(duì)于回撤最小的主題,我們發(fā)現(xiàn),它們的盈利倍數(shù)整體偏小,且這些主題股價(jià)倍數(shù)也偏小,它們回撤小,很可能是因?yàn)橹黝}業(yè)績(jī)沒(méi)有兌現(xiàn),長(zhǎng)期缺乏市場(chǎng)關(guān)注,已經(jīng)充分調(diào)整,一定程度上是跌無(wú)可跌,因而,回撤小不應(yīng)該作為主題投資的主要目標(biāo)。