來源：微信公眾號(hào) 山石觀市

　　周末全市場熱議證監(jiān)會(huì)再融資新政。

　　開門見山的說，這篇是資料貼，綜合的是周末全市場賣方總結(jié)，找基金經(jīng)理和私募劃了下重點(diǎn)?，F(xiàn)在挨個(gè)來說。

　　一、這對(duì)市場是個(gè)好事嗎？

　　回答之前，先來看兩個(gè)實(shí)際案例。

　　1、紫光股份2016年5月6日定增，募資221億收購香港華三51%股權(quán)。

　　發(fā)行價(jià)格26.41元/股，發(fā)行數(shù)量8.36億股。發(fā)行前一日市價(jià)61.35元，折價(jià)57%，以市價(jià)計(jì)算賬面浮盈292億元。主承銷商是中德證券。

　　這是一場資本的狂歡，收購華三之后公司一舉進(jìn)入云計(jì)算這個(gè)最熱門的領(lǐng)域，2015年5月26日公布方案16個(gè)一字板股價(jià)從29元飆升到最高138元，雖從高位回落一半，仍然有137%的利潤率及超過300億的浮盈！肥水少流外人田，認(rèn)購者基本上都是清華控股、員工持股及公司法人代表趙偉國先生，其中紫光通信認(rèn)購5.43億股，紫光通信由清華控股持有51%，趙偉國持有34.3%；員工持有6850萬股左右。

　　2、2016年12月1日，證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)億利潔能（600277）非公開發(fā)行不超過65，000萬股新股。

　　本次定增，是億利潔能第二次業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的一個(gè)里程碑，為此3次更名，5易方案，4次修訂，2次反饋，1次股東大會(huì)當(dāng)場被否；

　　2000年IPO以來，加上兩次定增，億利潔能一共募投了16個(gè)項(xiàng)目（除去3個(gè)補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目）。時(shí)至今日，已完成的有8個(gè)（其中3個(gè)收購，1個(gè)增資），5個(gè)在建，3個(gè)變更或取消。特別是2009年初定增的項(xiàng)目，至今已整整8年，最新報(bào)告顯示還處于在建過程中。

　　上市16年，16個(gè)實(shí)業(yè)募投項(xiàng)目，募投項(xiàng)目高達(dá)50%不能切實(shí)落地，且都是事關(guān)公司業(yè)務(wù)方向的新建或改造項(xiàng)目。

　　春節(jié)前一次茶敘，一位機(jī)構(gòu)投資者直言不諱：定增才是最大的內(nèi)幕交易市場。

　　　　說到這，答案已不言而喻。從長遠(yuǎn)角度看，減少上市公司過度融資和潛在的利益輸送，這個(gè)規(guī)則的修訂或?qū)@著改善股票市場生態(tài)，對(duì)于市場的長期發(fā)展有積極意義。

　　而其中，新老劃斷四個(gè)字，既是噩耗，也是福音——過去的監(jiān)管套利者既往不咎，可謂幸運(yùn)兒。

　　關(guān)于新老劃斷：老的就是2月17日之前已通過董事會(huì)和股東大會(huì)，報(bào)到會(huì)里已受理的。后面就是看會(huì)里審核速度，過會(huì)后按規(guī)定發(fā)行。從受理到過會(huì)這個(gè)時(shí)間很不確定，看會(huì)里和公司方案情況。過會(huì)后拿到批文以前一般是兩個(gè)月，現(xiàn)在多要四五個(gè)月。拿到批文就是六個(gè)月內(nèi)發(fā)，這是規(guī)定。

　　二、監(jiān)管層的意圖是啥？

　　新規(guī)相比過去，影響最大的是發(fā)行定價(jià)，因?yàn)?4年以來的2168次定增案例中，有1983次是以董事會(huì)決議日為定向基準(zhǔn)日，占比高達(dá)91%；影響第二大的是再融資頻率，因?yàn)?4年以來實(shí)現(xiàn)IPO的653只個(gè)股中有100只又實(shí)施了再融資，這100家公司中又有超過80%的公司是在18個(gè)月之內(nèi)再次在董事會(huì)上披露了再融資預(yù)案；影響第三大的是單次再融資規(guī)模，因?yàn)?4年以來發(fā)行的2000多起定增案例中，有超過35%的公司發(fā)行股本超過了總股本的20%。

　　總結(jié)新政三句話“市價(jià)發(fā)行讓發(fā)行難度加大，20%股本限制讓發(fā)行規(guī)模受限，18個(gè)月間隔期讓發(fā)行頻率放緩”。

　　限制再融資規(guī)模意在為IPO預(yù)留空間，整體上股市資金供求將改善。2014年至今發(fā)行的融資定增中有411家（占比28.5%）融資比例超過了20%，其融資規(guī)模更是達(dá)到了1.08萬億（占比48.3%）。

　　新規(guī)提高再融資企業(yè)的門檻，即不得將再融資資金換為閑置資金進(jìn)行理財(cái)。監(jiān)管的核心思路是引導(dǎo)資金進(jìn)入實(shí)體，引導(dǎo)股市投資重視基本面，打擊通過資本運(yùn)作的投機(jī)炒作行為。

　　控制再融資的額度，同時(shí)給IPO釋放空間，引導(dǎo)價(jià)值投資，意圖彰顯。

　　如果股市的資本套利和短期炒作的的色彩減弱，它慢慢也會(huì)成為居民的一個(gè)資產(chǎn)池。在房地產(chǎn)長周期觸頂之后，中國也需要股市承擔(dān)起居民資產(chǎn)配置的功能。所以對(duì)經(jīng)濟(jì)和資本市場的健康發(fā)展來說，這個(gè)改革是方向性的。

　　三、對(duì)市場有何影響？

　　2015年1月1日至2017年2月16日披露的857起重大重組事件，以發(fā)起股份購買資產(chǎn)進(jìn)行重組的有633起，占比73.86%；重組目的為買殼重組類型的有87家，占比10.15%；從資產(chǎn)交易價(jià)值與資產(chǎn)賬面價(jià)值比值來看，溢價(jià)率在10%以上的有767家，占比89.50%。

　　可見，在資產(chǎn)收購過程中，普遍存在溢價(jià)現(xiàn)象，而過高的溢價(jià)率，在收購進(jìn)來的資產(chǎn)對(duì)公司業(yè)績貢獻(xiàn)不達(dá)預(yù)期后，則會(huì)影響市場對(duì)公司后期的估值水平。17年上市公司開始逐步步入業(yè)績內(nèi)生增長競爭期，一些單純依靠外延式增長實(shí)現(xiàn)業(yè)績擴(kuò)張的公司會(huì)受到嚴(yán)峻考驗(yàn)。

　　“脫虛”會(huì)使得套利型股票受到拋售，“入實(shí)”使業(yè)績改善型股票受到青睞。

　　相對(duì)應(yīng)地，對(duì)大盤股影響不大，市值管理驅(qū)動(dòng)和套利交易型的小盤股會(huì)受到負(fù)面情緒影響，資本密集型，或者資本饑渴型的公司影響較大，定增-高送轉(zhuǎn)-減持的鏈條會(huì)受影響。

　　創(chuàng)業(yè)板首當(dāng)其沖。

　　　　2013年-2016年，創(chuàng)業(yè)板上市公司重大資產(chǎn)重組收購公司205家次，并購合計(jì)對(duì)價(jià)1842億，產(chǎn)生商譽(yù)1470億，商譽(yù)占創(chuàng)業(yè)板總資產(chǎn)達(dá)到12%。2015年，并購并表為創(chuàng)業(yè)板帶來利潤增量46.2億，占當(dāng)期利潤增量52.9%，2016年預(yù)計(jì)并購貢獻(xiàn)為50%，并購并表貢獻(xiàn)了創(chuàng)業(yè)板一半增速。

　　近期證監(jiān)會(huì)對(duì)跨界并購，過度融資的行為監(jiān)管趨嚴(yán)。同時(shí)，加速ipo提高并購的難度；加之創(chuàng)業(yè)板此前估值明顯回調(diào)，整個(gè)創(chuàng)業(yè)板依靠并購實(shí)現(xiàn)外延式成長明顯受限。預(yù)計(jì)2017年新增并購的數(shù)量和規(guī)模下降概率較大，由于基數(shù)過高，2018年并購對(duì)創(chuàng)業(yè)板的貢獻(xiàn)將會(huì)急劇下降，由于并購給創(chuàng)業(yè)板業(yè)績?cè)鏊儇暙I(xiàn)將會(huì)明顯下降。

　　招商證券提醒，2017年開始，商譽(yù)減值將逐漸成為依賴并購上市公司的業(yè)績雷點(diǎn)，投資者從今年開始需要對(duì)于這類公司高度警惕。計(jì)提商譽(yù)減值將會(huì)大幅降低上市公司業(yè)績。

　　與此同時(shí)，將很大程度上抑制次新股的炒作，新股上市后短期再融資的預(yù)期破滅。

　　新規(guī)明確定價(jià)基準(zhǔn)日為非公開發(fā)行股票發(fā)行期的首日，是定增價(jià)格市場化的重要一步，給定增三年期制度套利的時(shí)代劃上休止符。

　　對(duì)績優(yōu)股利好，由于再融資吸引力減少，可以發(fā)可轉(zhuǎn)債或優(yōu)先股的公司在行業(yè)內(nèi)融資競爭優(yōu)勢(shì)凸顯。

　　可轉(zhuǎn)債的要求本身較高，第一，發(fā)行條件要求較高，比如對(duì)于企業(yè)收益率要求較高，因此只有優(yōu)質(zhì)企業(yè)才會(huì)做可轉(zhuǎn)債；第二，可轉(zhuǎn)債本身作為債來說會(huì)受到企業(yè)凈資產(chǎn)40%的限制，即累計(jì)債務(wù)余額占凈資產(chǎn)比值不能超過40%。

　　四、具體到各個(gè)行業(yè)和個(gè)股影響

　　2014至今所有發(fā)行的1444例融資規(guī)模達(dá)2.2萬億的定增案例，其中有411家（占比28.5）融資發(fā)行的股份數(shù)量超過了發(fā)行前總股本的20%，融資規(guī)模達(dá)1.08萬億（占比48.3%）。

　　市值來看，中小市值的公司容易觸及融資比例20%，2014年以來發(fā)行的融資定增中融資比例超過20%的發(fā)行前平均市值為99億，低于融資比例不超過20%的平均市值163億。

　　從行業(yè)角度來看，2014年以來發(fā)行的融資定增中鋼鐵、商貿(mào)、食品飲料和房地產(chǎn)融資比例超過20%的融資規(guī)模占比超過了60%。

　　目前已發(fā)預(yù)案的融資定增中已受理不受新規(guī)影響的融資規(guī)模達(dá)1.24萬億，其中已過會(huì)和拿批文的有245家，融資規(guī)模4710億。目前已發(fā)預(yù)案證監(jiān)會(huì)尚未受理的有151家，融資規(guī)模2416億，其中49家（32.5%）融資比例超過了20%，融資規(guī)模達(dá)1336億（占比43.3%）。

　　計(jì)算機(jī)和傳媒行業(yè)承壓。

　　海通估算，傳媒和計(jì)算機(jī)較為依靠并購，統(tǒng)計(jì)在兩個(gè)行業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市的公司2015年并購并表貢獻(xiàn)了利潤增量50%以上。

　　計(jì)算機(jī)受的影響比較大，主要有以下幾個(gè)原因：1、行業(yè)上市公司大多數(shù)收入和資產(chǎn)規(guī)模都比較小。2、輕資產(chǎn)公司為主。3、行業(yè)發(fā)展變化很快，融資并購?fù)庋邮钱a(chǎn)業(yè)發(fā)展比較成熟的經(jīng)驗(yàn)。4、整體競爭力較國外同行薄弱。因此對(duì)再融資的需求比較大，也比較頻繁。事實(shí)上除了還沒有來得及的次新股，計(jì)算機(jī)行業(yè)上市公司幾乎都做過再融資，重大資產(chǎn)重組的比例也不少，尤其是最近三年自身不斷轉(zhuǎn)型升級(jí)或其他行業(yè)轉(zhuǎn)型進(jìn)來。

　　新政落地后，傳媒過去兩條腿走路的投資邏輯將發(fā)生較大變化，其中一條腿重組進(jìn)程徹底放慢，最新一次發(fā)行董事會(huì)決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個(gè)月，再加上上一次發(fā)行從董事會(huì)決議到資金到位樂觀情況也需要幾個(gè)月，因此基本上是接近2年一個(gè)發(fā)行周期。過去3年互聯(lián)網(wǎng)傳媒公司基本都進(jìn)行過重組或增發(fā)，到現(xiàn)在200多家公司（包含轉(zhuǎn)型傳媒、并購傳媒資產(chǎn)的公司）中，18個(gè)月內(nèi)完成過發(fā)行的公司有100家左右，新政將影響到這些公司后續(xù)重組或再融資進(jìn)程，外延節(jié)奏放慢。

　　在傳媒行業(yè)外延并購邏輯不變的背景下，現(xiàn)金收購不需要監(jiān)管層審核，只需股東大會(huì)通過就能落實(shí)，時(shí)間短、成功概率大，現(xiàn)金充裕類公司將因此受益。

　　　　截至2016年三季度，文化傳媒類上市公司的貨幣資金情況，賬上現(xiàn)金數(shù)量最多前三位分別是東方明珠（114.21億元）、中南傳媒（108.23億元）、中國電影（78.87億元）。

　　廣發(fā)認(rèn)為，從上市銀行融資情況看，興業(yè)銀行與浦發(fā)銀行已分別公告獲準(zhǔn)和受理定增計(jì)劃，可不受此次新規(guī)限制。從間隔期影響看，9家次新股銀行與中信銀行、南京銀行距離上次IPO或定增間隔不足18個(gè)月，近期定增融資受此新規(guī)限制。

　　　　海通統(tǒng)計(jì)，有色行業(yè)，沃爾核材、贛鋒鋰業(yè)、格林美、云鋁股份定增方案董事會(huì)決議日距離公司上次定增上市日不足18個(gè)月。盛屯礦業(yè)、云南銅業(yè)定增增發(fā)股數(shù)超過增發(fā)前總股本的20%。東陽光科、寧波富邦、銀泰資源為重大資產(chǎn)重組，其中配套融資部分增發(fā)股數(shù)超過重大資產(chǎn)重組前總股本的20%。

　　　　家電行業(yè)，順威股份和雪萊特預(yù)案還未被受理。

　　　　廣發(fā)機(jī)械行業(yè)，對(duì)目前未完成定增的公司進(jìn)行了梳理（主要是仍然在股東大會(huì)和董事會(huì)層面的進(jìn)度），增發(fā)數(shù)量占總股本的比例超過20%的公司分別是：河北宣工、德奧通航、恒力股份、林州重機(jī)、申科股份、星徽精密、精達(dá)股份、沈陽機(jī)床、徐工機(jī)械、科達(dá)潔能、金盾股份、派思股份、山東礦機(jī)。其中部分公司雖然方案未得到證監(jiān)會(huì)的通過，但已經(jīng)受理，最終在這13家公司中，方案尚未批復(fù)的公司為：恒立股份、林州重機(jī)、精達(dá)股份、徐工機(jī)械、山東礦機(jī)。

　　　　國元統(tǒng)計(jì)，電子板塊中總共有29家公司從2016年以來已經(jīng)公布了定增預(yù)案或者已經(jīng)通過了股東大會(huì)，但是尚未得到證監(jiān)會(huì)的通過（包括發(fā)審委通過）。其中非公開增發(fā)股份數(shù)超過總股本20%的總共有5家，這5家公司需要重修修改定增方案。

　　　　從歷史數(shù)據(jù)看，新規(guī)對(duì)紡織服裝行業(yè)影響較大。維格娜絲、維科精華、南極電商及跨境通的定增方案將受到新規(guī)影響；九牧王、富安娜等9家公司不受新規(guī)期限限制影響，但2016年三季度末交易性金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)、其他流動(dòng)資產(chǎn)等規(guī)模較大（合計(jì)占總資產(chǎn)超過20%），再融資可能會(huì)受到限制。

　　商貿(mào)零售行業(yè)，此次新規(guī)直接影響的公司有9家，包括2家非公開發(fā)行（披露預(yù)案，但未受理），4家發(fā)行股份收購資產(chǎn)及配套融資（披露預(yù)案，但未受理），3家處于停牌狀態(tài)（尚未披露具體方案）。另有9家公司已受理/過會(huì)/獲批但未發(fā)行。