質(zhì)押新規(guī)實施首月：質(zhì)押率緩步下降，違約風(fēng)險仍再釋放

　　經(jīng)歷了去年9月的公開征求意見，以及今年1月發(fā)布后留出兩個月的過渡期安排，股票質(zhì)押的新規(guī)在本月正式實施。盡管市場預(yù)期在此前已充分發(fā)酵，但從數(shù)據(jù)來看，新規(guī)實施仍帶來市場質(zhì)押率和規(guī)模的下滑。分析師預(yù)計，年內(nèi)股票質(zhì)押規(guī)模增速或?qū)⑦M一步下滑。

　　質(zhì)押新規(guī)的落地，防控業(yè)務(wù)金融風(fēng)險的意圖明顯。但目前，仍存有逾百只超過新規(guī)質(zhì)押比例“紅線”的股票，背后的流動性隱患不容小覷。此外，近期由上市公司母公司層面?zhèn)鲗?dǎo)而來的信用風(fēng)險事件也不鮮見，母公司償債能力開始成為市場跟蹤的重要指標。母公司經(jīng)營狀況差而子公司是主要利潤來源，或債務(wù)集中在母公司而貨幣資金集中在上市子公司，以及母公司所持股權(quán)質(zhì)押比例高、占用較大規(guī)模的資金等現(xiàn)象，都是值得高度警惕的危險信號。

　　質(zhì)押率與規(guī)模普降

　　回顧質(zhì)押新規(guī)的出臺過程，在2017年9月，滬深交易所就修訂股票質(zhì)押業(yè)務(wù)規(guī)則，向社會公開征求意見。證券業(yè)協(xié)會同期發(fā)布券商參與股票質(zhì)押風(fēng)險管理指引，也公開征求意見。2018年1月，中證登和上述兩家交易所同時發(fā)布修訂后的《股票質(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法》（下稱“質(zhì)押新規(guī)”），明確自3月12日正式實施。同在1月，證券業(yè)協(xié)會也還正式發(fā)布《證券公司參與股票質(zhì)押式回購交易風(fēng)險管理指引》（下稱“《指引》”）。

　　早在去年9月征求意見階段，金融機構(gòu)等對質(zhì)押業(yè)務(wù)就開始收緊，質(zhì)押比例等開始逐步降低。有券商資管人士還透露，在今年2月交易所舉辦的業(yè)務(wù)培訓(xùn)會上，有券商因為在過渡期內(nèi)按原有規(guī)定加緊擴張業(yè)務(wù)規(guī)模，而被監(jiān)管層點名批評。因此，盡管新規(guī)還未正式實施，但業(yè)內(nèi)已提前執(zhí)行新規(guī)要求。

　　至本月正式實施，質(zhì)押新規(guī)的影響體現(xiàn)得更為明顯。

　　按照新規(guī)，融入資金必須用于實體經(jīng)濟生產(chǎn)經(jīng)營。同時，新規(guī)還嚴控股票質(zhì)押比例和質(zhì)押率，單只股票整體質(zhì)押比例不超過50%，單一證券公司、單一資管產(chǎn)品接受單只股票質(zhì)押比例不得超過30%、15%；股票質(zhì)押率上限不得超過60%。

　　上海證券交易所最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，在3月12日當周，無限售股份、限售股份的平均質(zhì)押率分別為40.58%、37.69%；隨后一周，兩個指標繼續(xù)回落，分別至38.44%、33.6%。在今年2月初，上述兩項指標一度達到47.59%、36.57%。從年內(nèi)峰值計算，滬市無限售股平均質(zhì)押率已下跌近10個百分點。若與去年同期相比，同在2月底，上述兩項指標高達49.97%、36.37%。

　　深交所的情況也極為類似。新規(guī)實施后兩周，深市質(zhì)押率小幅回落，但相比年內(nèi)峰值仍有較為明顯的下滑。在3月12日、3月19日這兩周，深交所無限售股份、限售股份的平均質(zhì)押率維持在36%、30%附近。年內(nèi)峰值為2月初，無限售股份、限售股份的平均質(zhì)押率為43%、35%。

　　截至目前，年內(nèi)質(zhì)押規(guī)模也出現(xiàn)同比回落。Wind統(tǒng)計顯示，截至新規(guī)實施后首周，年內(nèi)A股上市公司共披露了3124次股票質(zhì)押操作，累計質(zhì)押市值達6708.6億元。而去年同期，A股上市公司共披露了2146次股票質(zhì)押操作，累計質(zhì)押市值達7865.6億元，下滑幅度明顯。

　　而這種趨勢預(yù)計還將持續(xù)。海通證券(600837) 分析師姜超表示，質(zhì)押新規(guī)提高參與門檻，對質(zhì)押比例和質(zhì)押率的限制，將縮減股票質(zhì)押式回購的融資規(guī)模。從股權(quán)質(zhì)押市值余額和增速來看，在2014年至2016年期間股權(quán)質(zhì)押市值增速迅猛，2017年底余額增速回落至13%，今年股票質(zhì)押融資規(guī)模的增速可能還會繼續(xù)降低。

　　　違約風(fēng)險還在釋放中

　　質(zhì)押新規(guī)的出臺和落地，防控金融風(fēng)險的意圖明顯。但目前，仍存有逾百只超過新規(guī)質(zhì)押比例“紅線”的股票，由股價異常波動而導(dǎo)致的違約風(fēng)險事件頻發(fā)。此外，由于“借新還舊”等過度依賴質(zhì)押進行循環(huán)融資的行為難以為繼，上市公司母公司的風(fēng)險也值得引起關(guān)注。

　　2018年以來，受2月股市大幅震蕩影響，多家公司股東發(fā)生股權(quán)質(zhì)押平倉風(fēng)險。海通證券近日發(fā)布研究報告稱，年初以來共有38家公司、58位股東涉及股權(quán)質(zhì)押平倉風(fēng)險，主要發(fā)生在2月份。從股東類型看，大部分持股都來自實控人持股。其中不乏超高比例質(zhì)押的情況：出質(zhì)人已經(jīng)質(zhì)押掉絕大部分持股，一旦發(fā)生風(fēng)險股東將面臨“無券可補”的局面，只能補充其他抵押品、補充現(xiàn)金或提前贖回。而在極端情況下，如果缺乏后續(xù)財力支撐，質(zhì)押股權(quán)將被強行平倉。

　　中登公司最新數(shù)據(jù)顯示，截至3月23日，A股市場仍有138家上市公司股票質(zhì)押比例超過50%。按新規(guī)要求，這類公司的股東目前已經(jīng)無法再繼續(xù)進行質(zhì)押融資。此外，還有230家上市公司股票質(zhì)押比例在40%至50%之間，接近新規(guī)的集中度“紅線”。

　　“過高的質(zhì)押比例會使控股股東處于失去控制權(quán)的風(fēng)險中。反過來講，如果這一比例過高，則有可能反映出其再融資能力已經(jīng)較弱?！苯谘袌笾羞€強調(diào)，應(yīng)警惕股權(quán)質(zhì)押比例過高嚴重影響公司的流動性，背后更暗藏再融資風(fēng)險；而如果母公司自身經(jīng)營狀況不佳，更應(yīng)值得警惕。

　　事實上，近期已經(jīng)發(fā)生了多起由上市公司集團母公司引爆的信用風(fēng)險事件。從特點上看，通常這類上市公司股權(quán)質(zhì)押比例都非常高，上市公司集中了母公司相對優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，盈利和現(xiàn)金流表現(xiàn)較好，貨幣資金也集中在上市公司賬上。但母公司非上市業(yè)務(wù)的盈利較弱，部分出現(xiàn)虧損而拖累主業(yè)，且債務(wù)也集中在母公司，即形成“子強母弱”的格局。同時，母公司還將所持股權(quán)進行大比例的質(zhì)押，或進行大規(guī)模對外擔保以及占用較大規(guī)模的資金，流動性隱患加劇，并最終引發(fā)違約風(fēng)險。

　　“子強母弱的情況中，上市公司財務(wù)指標好，改善了合并報表，但母公司實際償債能力并沒有合并層面看起來那么好。”姜超表示，當出現(xiàn)母公司經(jīng)營狀況差而子公司是主要利潤來源，或債務(wù)集中在母公司而貨幣資金集中在上市子公司，以及母公司所持股權(quán)質(zhì)押比例高、存在較大規(guī)模的資金占用等現(xiàn)象，都是值得高度警惕的危險信號。

　　券商專業(yè)性和風(fēng)控迎挑戰(zhàn)

　　對于券商而言，股票質(zhì)押業(yè)務(wù)仍是重要的業(yè)績增長支撐點，但新規(guī)的出臺也對專業(yè)度、風(fēng)控能力提出了全新的挑戰(zhàn)。

　　質(zhì)押新規(guī)強調(diào)融資應(yīng)服務(wù)于實體經(jīng)濟，并對券商盡調(diào)要求、風(fēng)控指標、業(yè)務(wù)開展資質(zhì)等做了更為完善的規(guī)定。比如，滬深交易所發(fā)布的質(zhì)押新規(guī)中，要求券商建立融入方信用風(fēng)險持續(xù)管理、資金用途跟蹤管理機制，應(yīng)持續(xù)關(guān)注融入方的經(jīng)營、財務(wù)、對外擔保、訴訟等情況，發(fā)現(xiàn)融入方違規(guī)使用資金應(yīng)督促改正或要求提前購回。券商還被要求建立健全盯市機制，持續(xù)跟蹤質(zhì)押標的價格波動，以及可能對質(zhì)押標的產(chǎn)生重大影響的風(fēng)險事件。此外，在證券業(yè)協(xié)會發(fā)布的券商風(fēng)險管理指引中，還強化證券公司盡職調(diào)查要求，細化了盡職調(diào)查流程、人員、報告等內(nèi)容；還以分類監(jiān)管原則對券商自有資金參與股票質(zhì)押業(yè)務(wù)融資規(guī)模進行控制。

　　在新規(guī)發(fā)布之初，行業(yè)對業(yè)務(wù)開展的態(tài)度極為謹慎，有券商人士還透露部門已暫時停止新業(yè)務(wù)的開展。但從本月來看，在新規(guī)正式實施后，券商質(zhì)押業(yè)務(wù)開展較為平穩(wěn)，

　　中登公司最新數(shù)據(jù)顯示，3月12日至23日的兩周內(nèi)，全市場共辦理1225筆質(zhì)押。同期，Wind統(tǒng)計上市公司公告披露的重要股東質(zhì)押有278筆。其中，138筆的質(zhì)押方為券商，占比在各類質(zhì)押方中最高，達49.64%。

　　實施后的兩周里，新增質(zhì)押業(yè)務(wù)共涉及到42家券商：海通證券、申萬宏源證券(000562) 、廣發(fā)證券(000776) 分別有15筆、13筆、11筆質(zhì)押業(yè)務(wù)，國信證券(002736)有9筆質(zhì)押業(yè)務(wù)，中信建投、紅塔證券各有8筆質(zhì)押業(yè)務(wù)。

　　從參考市值來看，階段內(nèi)參考市值最大的一筆質(zhì)押是宇通集團為發(fā)行可交換債券，于3月12日向債券委托管理人中信建投質(zhì)押宇通客車(600066) 1.71億股，用以質(zhì)押擔保。其次，鉅盛華在3月16日向國元證券(000728) 質(zhì)押1億股萬科A(000002)，牧原股份(002714) 股東秦英林在3月23日向申萬宏源(000166)證券質(zhì)押2605萬股，所涉市值規(guī)模都較大。

　　在上述券商資管人士看來，新規(guī)的正式落地，將強化券商的管理人指責(zé)，極大提高業(yè)務(wù)規(guī)范性。但挑戰(zhàn)也顯而易見，全面完善業(yè)務(wù)流程是首要任務(wù)；而在事前盡調(diào)、資金使用跟蹤等新的要求上，多數(shù)券商業(yè)務(wù)部門更需要進一步提升業(yè)務(wù)水平?！百|(zhì)押新規(guī)實施的同時，處置違約股票還要受減持新規(guī)的影響，并且目前監(jiān)管要求實行柔性管理，不能簡單‘一刀切’強平止損，這些都對券商的業(yè)務(wù)水平和風(fēng)控提出了很高的要求?！?/p>

　　與之呼應(yīng)的是，質(zhì)押業(yè)務(wù)風(fēng)險對券商的沖擊也開始顯現(xiàn)，在業(yè)內(nèi)敲響警鐘。

　　在此之前，由于樂視網(wǎng)(300104) 股票質(zhì)押發(fā)生違約，東方證券(600958)、西部證券(002673) 已發(fā)布了計提資產(chǎn)減值準確的相關(guān)公告，方正證券(601901) 則已對質(zhì)押違約向法院申請強制執(zhí)行。在近期陸續(xù)發(fā)布的券商年報中，相關(guān)質(zhì)押違約糾紛的最新進展也浮出水面。中信證券(600030) 年報稱，因涉及爾康制藥(300267) 的股票質(zhì)押違約糾紛，公司在2018年1月初向湖南省高院申請強制執(zhí)行，要求湖南帥佳投資支付欠付本金人民幣6.48億元和其他利息、違約金等費用。同時，中信證券也已按規(guī)定對該案件計提了減值準備。