李小加：我們負(fù)責(zé)把客觀標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定好、管公司披露，投資者必須買者自負(fù)

　　來源： 亞布力中國企業(yè)家論壇

　　　　我就說說香港在中國資本市場及中國這些年的發(fā)展中有什么作用？港交所在這其中做了什么事情？你們應(yīng)該怎樣看待香港市場？香港市場與內(nèi)地市場有什么共同和不同之處？和美國市場又有什么異同？

　　香港將成為最重要的亞洲金融中心

　　中國改革開放40年，內(nèi)地經(jīng)濟從開始能吃飽飯，到慢慢富起來，再到現(xiàn)在慢慢強起來，在這整個過程中，香港起到了非常重要的作用。

　　在最早期的時候，香港市場就是一個很簡單的窗口。那時改革開放有三件大事：轉(zhuǎn)口貿(mào)易、FDI、資本市場大發(fā)展。第一，轉(zhuǎn)口貿(mào)易。中國第一桶金是從轉(zhuǎn)口貿(mào)易做出來的。第二FDI，把中國做成了世界的工廠。第三，資本市場大發(fā)展。到現(xiàn)在滬、港、深加起來已經(jīng)變成世界上第二大資本市場，中國最大的保險公司是世界最大的保險公司，中國最大的電信公司也是世界上最大的電信公司，現(xiàn)在越來越多的新經(jīng)濟公司，像阿里巴巴、騰訊等，也有可能都變成世界最一流的公司，這些都和資本市場息息相關(guān)。

　　但這三件事都和一個核心的主題有關(guān)，就是錢往中國走。轉(zhuǎn)口貿(mào)易也好，F(xiàn)DI、資本市場發(fā)展也好，基本上都是中國到外面拿錢。在這過程中，香港所起的作用，就相當(dāng)于中國一個首要的海外中心，是連接中國和國際市場的一個中間體。實際上從香港的視角來看，過去30年，香港有兩個客戶，一個是中國缺錢的人，包括公司和各種各樣的企業(yè)。第二是外面有錢的人，世界的投資人。中國的企業(yè)到香港上市，賣了一張股票，這個股票在香港二級市場交易，不斷有外國人在香港買賣中國的股票。

　　今后要有大變化了。今天中國不再是資本的進口國，而是資本的盈余國，而且中國不知道該拿這些資本怎么辦，這些錢如果不好好地進行全球投資會出現(xiàn)大問題。比如日本，日本過去的30年是喪失的30年，在過去20年里他們國內(nèi)的經(jīng)濟一直停滯不前，但它的財富已經(jīng)撒向了全世界，世界的股權(quán)、債券大量進入日本，所以“東方不亮西方亮”。

　　今后香港又會出現(xiàn)兩個新的現(xiàn)象，那就是中國的有錢人和世界的缺錢人，最后香港就有了四種人：中國缺錢的人、世界有錢的人、世界缺錢的人、中國有錢的人。這是香港過去30年和今后30年的一個大轉(zhuǎn)變，錢的進口過程將來會逐步轉(zhuǎn)向出口的過程，出口過程中需要大量的風(fēng)險管理，包括貨幣風(fēng)險、利率風(fēng)險、債信風(fēng)險等，這些風(fēng)險需要發(fā)展一系列的衍生產(chǎn)品市場來加以管理。

　　大家對股票市場比較熟悉，股票市場全球100多個，但是全球性的衍生品市場最多只有四五個。匯率的風(fēng)險、利率的風(fēng)險、大宗商品的風(fēng)險等這些風(fēng)險之間的對沖、管理和交易越來越重要，香港在這方面將變成最重要的亞洲金融中心，最終香港將向期貨市場、風(fēng)險管理中心市場轉(zhuǎn)變，而非僅僅是股票市場。

　　今天，香港上市公司整體市值有30多萬億港幣，但香港GDP只有2萬多億，這個數(shù)字很重要，一般國家或地區(qū)的GDP與它的資本市場總市值比例為1：1，而香港是1：12至1：14。香港是一個小身體頂著個大帽子，把中國大量缺錢的公司帶到香港。

　　錢并不是很多企業(yè)發(fā)展的核心競爭力

　　　　過去20多年中，香港有兩個比較大的起飛。第一個就是25年前，香港市場基本上只有本地公司、本地投資者，加上少數(shù)國際投資者。但是，H股的誕生吸引了更多外國投資人到了香港，是香港股票市場第一次大改革，這次大改革把香港從一個小的區(qū)域市場，變成了一個中國市場，代表了國際的投資者。這個市場經(jīng)過25年的發(fā)展，走到今天，在繼續(xù)往前走。

　　過去5年，我們越來越深切地感受到這個市場的貨源基本上還是傳統(tǒng)經(jīng)濟，而一直無法吸引到足夠的新經(jīng)濟，其中有一系列的因素，但最重要的因素之一，就是因為前些年我們對互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟還不了解。

　　中國互聯(lián)網(wǎng)的起飛讓世界驚嘆，中國借助互聯(lián)網(wǎng)一定會超越別人。為什么呢？就是因為我們的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)對老百姓的服務(wù)很差。為什么馬云的支付寶、微信的財富通能夠發(fā)展起來？最重要的是他們做了一件非常簡單的事情，就是把2000多公里外互相不認(rèn)識的人做生意的兩大問題解決了，一個是信用、一個是支付。這些新經(jīng)濟公司把中國經(jīng)濟的毛細(xì)血管連通了，推動了中國的發(fā)展。

　　說到同股不同權(quán)，實際上大家一直有一個誤區(qū)，就是認(rèn)為錢決定了公司未來的發(fā)展。傳統(tǒng)經(jīng)濟都是這樣，誰放的錢多誰就主事，誰就是大股東。既然沒有放那么多錢在公司里，那你就不可能是這家公司大股東，也不可能由你來決定事情。大家的共同認(rèn)識是，錢是未來公司發(fā)展的核心競爭力。但是在新經(jīng)濟中，我們終于徹底地認(rèn)識到，錢并不是很多企業(yè)發(fā)展的核心競爭力，人才、主意、思想、方法等等這些無形資產(chǎn)越來越成為很多企業(yè)發(fā)展的核心動力。可是在資本市場和股權(quán)結(jié)構(gòu)治理機制中，從來沒有一種方式能夠給這些公司發(fā)展的核心動力提供位置，因此市場上找到了這樣一種制度設(shè)計。

　　美國市場是允許同股不同權(quán)的，但是其他很多市場目前還不允許。在這個問題上，5年前香港有類似的經(jīng)歷，本來想在香港上市的公司離開了。

　　我們經(jīng)過很長時間的咨詢、改革，經(jīng)過全市場幾年的共同努力，今天終于完成了上市規(guī)則的改革。我們改了三件事：第一是同股不同權(quán)；第二，允許生物科技公司在沒有收入的情況下上市；第三是已經(jīng)在英美上市的大中華，可來香港作第二上市。

　　改革以后，香港已經(jīng)開始迎來資本市場發(fā)展的新的春天。大家已經(jīng)看到了小米的招股，它已經(jīng)開始路演了。我相信在暑假來之前會有一個小高潮，應(yīng)該是由小米開始，后面也會有幾個，但是9月初以后可能才有一個大的IPO高潮會出現(xiàn)，因為一般暑假時基金經(jīng)理們都休假了。

　　當(dāng)然，今年的市場充滿挑戰(zhàn)，特別是中美貿(mào)易糾紛。今年的市場肯定不會那么平穩(wěn)，也不會那么簡單，但是我想大量的新經(jīng)濟企業(yè)，只要是有長遠(yuǎn)的發(fā)展目標(biāo)，就不會被短期的市場波動影響。

　　一旦規(guī)則確定就不再介入

　　　　我們改了以后，和美國有什么區(qū)別？和內(nèi)地有什么區(qū)別？

　　首先，美國的市場是完全的注冊制市場，香港已經(jīng)大規(guī)模地接近美國市場，但是我們畢竟還有相當(dāng)一部分的散戶，所以我們還有一定的父母觀念在里面，但是是屬于非常開明的父母觀念。美國基本上沒有父母觀念，18歲就出門。而內(nèi)地是孩子30歲了還要管，孩子生了孫子，爺爺奶奶還得帶，一直要管下去。

　　生物科技領(lǐng)域的公司將來在香港會有巨大的突破。今天由于天時、地利、人和，我們迎來了生物科技的革命，大量的新藥、生物藥開始涌現(xiàn)，同時中國即將迎來老齡化社會，中產(chǎn)階級崛起，人們都能付得起較高質(zhì)量的健康服務(wù)。這種情況下，我們的改革實際上就是給這個行業(yè)雪中送炭。

　　在資本市場，公司一定是要在風(fēng)險相對較小的時候上市。以前我們一直利用各種各樣的財務(wù)指標(biāo)來衡量公司風(fēng)險，表明公司風(fēng)險降低到一定程度，它才可以到市場上拿錢。由于生物科技在產(chǎn)品獲批之前不可能賣一分錢，不可能有任何收入，但是它需要大量的錢做前期的臨床試驗及一系列的研發(fā)認(rèn)定，因此我們在這個時候要給它錢，要雪中送炭。但是投資者風(fēng)險非常大，怎么辦？要找到一個合理的門檻。我們最后設(shè)定了一個已經(jīng)通過第一期臨床試驗、即將進入第二期臨床實驗的門檻，市值要達到15億，公司在這種情況下就可以上市。

　　有人說香港要好好地把壞公司看住，把壞公司打出去，我告訴大家，我們可沒有這個本事。我們從來沒有跟市場說過港交所可以審閱一個公司的好壞，我們是把客觀標(biāo)準(zhǔn)設(shè)定好了，所有來申請上市的公司只要符合這些客觀標(biāo)準(zhǔn)，就可以上。我們只管披露，我們沒有權(quán)力在公司達標(biāo)之后再找它聊一聊，用主觀標(biāo)準(zhǔn)來衡量它到底好不好。

　　至于公司該怎么做，他們得想清楚。比如臨床試驗，在協(xié)和做了5000人的臨床試驗的藥和在順義某個校醫(yī)院做的200個人的臨床試驗，結(jié)果肯定不一樣。當(dāng)然不是說在順義某校醫(yī)院做的200人的臨床試驗不好，但我們只能在規(guī)模上要求披露，一旦披露成功就不再進行實質(zhì)性的評價，我無法告訴你哪個公司好、哪個公司不好。

　　有人說你不是成立了一個由14位生物制藥投資者和科學(xué)家組成的專家委員會嗎？但他們也不能管，因為他們也不一定知道哪個公司好、哪個公司壞，誰也不知道這些藥到底是不是真能用，最終還是得靠標(biāo)準(zhǔn)。專家只對專業(yè)性問題給出意見，我們也只是在技術(shù)上、科學(xué)上就一些規(guī)則和披露咨詢專家，而且這些專家是被動咨詢，我們不允許他們參加這些上市申請的審核，否則會出現(xiàn)大量的內(nèi)幕交易和利益沖突。這些專家只是對披露標(biāo)準(zhǔn)給出建議，投資者必須買者自負(fù)。

　　投資者說你們能不能管一下流量？我說：打住。只要符合標(biāo)準(zhǔn)，他自己決定上多少、定什么價、要不要上股權(quán)激勵機制。一旦規(guī)則確定，我們就不再去介入，這就是我們的文化。這個文化使得大家永遠(yuǎn)清楚，監(jiān)管者是公平的，是清楚地站在中間的。

　　舉一個簡單的例子。滬港通開通的時候，到底哪些公司可以做滬港通的標(biāo)的呢？當(dāng)時有兩大方案，其中一個就是我們交易所們坐在一起確定香港的哪些股票較好，從而找一些好股票讓內(nèi)地的投資者來投資。對于這個方案，我們港交所堅決反對，我們不要這個權(quán)力，我們認(rèn)為應(yīng)該把這個權(quán)力交給第三方指數(shù)公司，讓指數(shù)公司按照它長期在市場形成的一種規(guī)則來確定滬港通的標(biāo)的。

　?。ū疚母鶕?jù)香港交易及結(jié)算所有限公司集團行政總裁李小加在6月23日“2018亞布力青年論壇創(chuàng)新年會”上的演講內(nèi)容整理而成。）