從2015年轉(zhuǎn)型以來，業(yè)績(jī)猛增的背后，是經(jīng)營性現(xiàn)金流出的同樣猛增，并購+定增的套路真的是解救跨境通(002640)的方法嗎?

　　2018年3月末，跨境通公布2018年第一季業(yè)績(jī)預(yù)告，其歸屬于上市公司股東的凈利潤在2.39億-2.87億之間，同比增長(zhǎng)50%-80%。;然而，跨境通在預(yù)告中描述了其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)原因?yàn)楣臼召徤虾?yōu)壹100%股權(quán)，購前海帕拓遜剩余10%股權(quán)，2018年2-3月份業(yè)績(jī)并入公司。

　　這似乎一語道破了跨境通的秘密——業(yè)績(jī)不好，并購來補(bǔ)的估值稠化邏輯。從2014年7月市值不過20.13億元增長(zhǎng)至目前的293億元，也就短短3年。

　　2014年，跨境通的前身百圓褲業(yè)(002640) 斥資10億并購環(huán)球易購100%股權(quán)，不僅甩掉了傳統(tǒng)服裝業(yè)務(wù)的包袱來，轉(zhuǎn)型為跨境電商，還就此拉開了資本運(yùn)作的大戲。從前海帕拓遜、通拓科技到優(yōu)壹電商一路買買買，根本停不下來。可不停的收購真的讓跨境通在跨境電商坐穩(wěn)了嗎?

　　并購+定增的“買買買”套路

　　2017年12月13日，跨境通收購上海優(yōu)壹電商，作價(jià)17.9億元，其中6.26億為現(xiàn)金，其余按照15.88元/股價(jià)格配套增發(fā)6.59億完成。那么上海優(yōu)壹的業(yè)績(jī)?nèi)绾文?2015年，上海優(yōu)壹營業(yè)額為15.9億，利潤7200萬;2016年?duì)I業(yè)額20億，利潤7700萬。在業(yè)績(jī)承諾方面，優(yōu)壹電商2016年度至2019年度承諾時(shí)限的凈利潤分別不低于1億元、1.34億元、1.67億元、2.08億元。

　　自轉(zhuǎn)型以來，跨境通就不停將跨境電商公司收入囊中，其勢(shì)甚至可以說很瘋狂。2015年上半年，當(dāng)時(shí)還是百圓褲業(yè)的跨境通就開始了“買買買”，其先后投資了深圳前海帕拓遜網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司、廣州百倫貿(mào)易有限公司、深圳通拓科技有限公司。而并不滿足的跨境通，在2015年下半年又陸續(xù)將易極云商、金虎便利納入旗下。

　　2016年1月和8月，跨境通先后增資深圳市環(huán)球易購電子商務(wù)有限公司4億和14.4億;2016年12月，又以4.5億收購深圳前海帕拓遜股權(quán)，對(duì)前海帕拓遜持股比例上升至90%;2017年伊始，2000萬增資深圳市跨境翼電子商務(wù)股份有限公司，合計(jì)達(dá)23.12億元。

　　不過，即便跨境通如此瘋狂，也有缺錢的時(shí)候。2016年11月，跨境通出售了此前買下的通拓科技，公司表示此舉會(huì)補(bǔ)充公司的流動(dòng)資金，并且有助于降低公司的運(yùn)營成本。

　　從2017年跨境通的三季報(bào)來看，跨境通的業(yè)績(jī)主要是來自于并購資產(chǎn)的并表效應(yīng)，據(jù)公告顯示，跨境通合并報(bào)表的營業(yè)總收入為31.69億元，而母公司的營業(yè)總收入僅為344萬元。

　　那么，從2014年的僅20億的市值到如今近300億的市值，跨境通只是通過定增并購就完成了嗎?

　　老虎財(cái)經(jīng)曾分析過廣汽集團(tuán)(601238) 的特殊的股本，并且由于這樣的股本結(jié)構(gòu)，廣汽集團(tuán)曾背離大盤的走向，連創(chuàng)新高。

　　事實(shí)上，這樣的股份結(jié)構(gòu)也出現(xiàn)在了跨境通身上。截至2018年3月15日，跨境通的股東人數(shù)僅為2.03萬人，較上期相比還減少了2.77%。這也意味著，人均的流通股高達(dá)4.8萬，人均持股達(dá)到90萬，顯示公司籌碼度非常集中。

　　目前跨境通的流通總股本為9.73億，但實(shí)際上，剔除重要股東之外真正的流通股本大概6億左右，以此為基數(shù)，真正的流通股本占總股本的39%。在其十大流通股東中，有兩個(gè)席位長(zhǎng)期被公募基金把持，一個(gè)是招商銀行(600036) 股份有限公司-富國低碳環(huán)?；旌闲妥C券投資基金，持股比例占流通股本的3.67%;另一個(gè)是中國工商銀行(601398) 股份有限公司-富國新興產(chǎn)業(yè)股票型證券投資基金，持股比例為1.65%。

　　高歌猛進(jìn)的業(yè)績(jī)背后的數(shù)字游戲

　　2017年三季報(bào)顯示，跨境通三個(gè)季度的總營收為87.4億元，同比增加58.71%;歸屬于上市公司股東的凈利潤為4.95億元，同比增長(zhǎng)81.54%。

　　自從2015年跨境通開始更名開始，業(yè)績(jī)就一直處于突飛猛進(jìn)的狀態(tài)。2016年跨境通實(shí)現(xiàn)營收85.37%，同比增長(zhǎng)115.53%;凈利潤3.94億元，同比增長(zhǎng)133.85%。

　　但是，跨境通的業(yè)績(jī)假象，卻在不斷的擴(kuò)股中被不斷稀釋。根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)的數(shù)據(jù)，跨境通的每股收益在2011年錄得小高峰后便一直一蹶不振，其甚至沒有回到2013年的水平，長(zhǎng)期處在擴(kuò)盈追不上擴(kuò)股的狀態(tài)。

　　在業(yè)績(jī)猛增的同時(shí)，不斷并購的副作用，以及電商行業(yè)的弊病也逐漸顯露。首先是經(jīng)營性現(xiàn)金流，從2014年至今，跨境通的經(jīng)營性現(xiàn)金流從未出現(xiàn)過正數(shù)，在2016年的時(shí)候，該項(xiàng)數(shù)據(jù)已經(jīng)變成-10.59億。

　　而在財(cái)報(bào)中可以看出，現(xiàn)金流被大額的庫存資金所占用。2017年5月5日的投資者關(guān)系活動(dòng)中，跨境通曾指出過公司的服裝和電子產(chǎn)品都有較多的庫存。電子產(chǎn)品和服飾恰恰是跨境通在跨境商務(wù)中的主營業(yè)務(wù)，而大額的電子產(chǎn)品和服飾類庫存，存在著過期和貶值的風(fēng)險(xiǎn)。

　　而三年來，為上市公司帶來市值暴增的收購行為，也為公司帶來了過度的商譽(yù)值，目前跨境通的商譽(yù)值已經(jīng)高達(dá)11億。

　　跨境通曾通過出售自己的收購的公司來減輕現(xiàn)金流的負(fù)擔(dān)，這一年正好是現(xiàn)金流緊張的2016年。事實(shí)上，跨境通曾通過貸款、股權(quán)質(zhì)押、發(fā)行新股等方式不斷獲取現(xiàn)金流。據(jù)披露的消息，跨境通不僅用光了各項(xiàng)貸款的額度，還抵押了公司的房產(chǎn)作為質(zhì)押。截至目前，跨境通的實(shí)控人楊建新已經(jīng)質(zhì)押了其所持股份的79.77%、樊梅花質(zhì)押了其所持股份的77.13%，第二大徐佳東質(zhì)押了其所持有股份的59.96%。

　　被“犧牲”的實(shí)控人

　　2017年3月，跨境通發(fā)布了關(guān)于公司總經(jīng)理辭職的公告。實(shí)控人楊建新辭去了跨境通的總經(jīng)理的職務(wù)，接任者就是當(dāng)初被收購的環(huán)球易購的創(chuàng)立者徐佳東。

　　在這起重大重組的事件中，與其說是跨境通收購環(huán)球易購，不如說是環(huán)球易購借殼百圓褲業(yè)。借殼之后，徐佳東一舉成為跨境通的第二大股東，并且持續(xù)進(jìn)行著自己的跨境電子商務(wù)的事業(yè)。借殼之后的多起收購事件，均是由徐佳東主導(dǎo)而成。

　　如果說，這只是實(shí)控人的第一次讓步，那么2017年6月，跨境通的實(shí)際控制人樊梅花價(jià)值12.96億的股權(quán)轉(zhuǎn)讓則算是第二個(gè)讓步。

　　此前，跨境通收購了前海帕拓遜的股份，上市公司為了綁定優(yōu)秀的經(jīng)營人員，推動(dòng)鄧少煒帶領(lǐng)的前海帕拓遜，以股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式讓鄧少煒成為了跨境通的第四大股東。

　　值得一提的是，在投資者活動(dòng)中，徐佳東曾一再提出了自己的跨境電商的生態(tài)圈。在其規(guī)劃中，不僅有“B2C+B2B”、“出口+進(jìn)口”、“自營+第三方平臺(tái)”，還有“運(yùn)營+服務(wù)”、“線上+線下”等多個(gè)領(lǐng)域。筆者看到“生態(tài)”二字，默默捏了把冷汗，現(xiàn)金流吃緊，這樣的情況似曾相識(shí)。不知百圓褲業(yè)的實(shí)控人夫婦的讓步換來的結(jié)果是否值得。