摘要 呆在新三板，估值上不去；沖向A股，風險又頗大。擁有眾多股東的匯量科技顯然非常糾結(jié)： 　　如果說創(chuàng)業(yè)是一道填空題，可以有很大的空間自由發(fā)揮創(chuàng)造；那么走向資本市場就是一道選擇題，余地很小。

　　成立短短幾年的匯量科技就遇到了選擇難題。

　　今年年初，匯量科技董事會欲摘牌新三板，但卻被股東大會無情否決。

　　呆在新三板，估值上不去；沖向A股，風險又頗大。擁有眾多股東的匯量科技顯然非常糾結(jié)：

　　進退皆不是，出路在何方？

　　離開還是留下，這是一個問題。

　　2018年2月9日，匯量科技公告，公司2018年第一次臨時股東大會駁回了董事會有關(guān)終止掛牌新三板的議案。

　　成立于2012年的匯量科技從事移動數(shù)字營銷，受益于海外營銷紅利，只用了不到4年時間就坐穩(wěn)了新三板移動營銷頭把座椅，市值最高時曾超百億。

　　相關(guān)財報顯示，2016年，匯量科技分別錄得約20億元營收和2億元凈利潤。同年新三板上僅有南通三建、亞錦科技、英雄互娛等24家非金融、類金融企業(yè)凈利潤超過匯量科技。

　　今年1月下旬，匯量科技董事會審議通過提案，以“公司自身經(jīng)營發(fā)展及資本市場上的長期戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃的需要”為由，擬申請從新三板摘牌。

　　當時董事會公告稱“公司實際控制人及相關(guān)負責人就相關(guān)事宜與公司其他股東進行了充分溝通與協(xié)商”，但不到半個月就被股東大會“打臉”。

　　臨時股東大會公告顯示，2018年2月7日，包括股東授權(quán)委托代表在內(nèi)的47名匯量科技股東出席了股東大會，持有表決權(quán)的股份占公司股份總數(shù)超過60%。

　　表決情況是，同意摘牌的股份約占三成，約2/3表決權(quán)股份棄權(quán)，反對股數(shù)為總數(shù)的1.5%。

　　　　而根據(jù)《全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司股票終止掛牌實施細則(征求意見稿)》，股東大會關(guān)于終止掛牌的事項須經(jīng)出席會議的股東所持表決權(quán)的三分之二以上通過。

　　不過后續(xù)公告中匯量科技表示，公司仍在就資本市場規(guī)劃事項進行可行性分析及論證，公司及有關(guān)各方就本次重大事項仍在謹慎論證中，尚未最終確定。

　　公司的董事會和股東大會為何會在是否摘牌這件大事上出現(xiàn)如此大的分歧？

　　這或許是因為匯量科技在資本市場上的方向充滿了糾結(jié)和迷茫。

　　作為一家市值在獨角獸級別的企業(yè)，匯量科技自然對更高層次的資本市場有所期待。公開資料顯示，早在2017年3月7日，公司就進入上市輔導階段，目前正在接受興業(yè)證券(601377) 輔導。

　　但是匯量科技的上市之路很難不受到行業(yè)的掣肘，其所屬的數(shù)字營銷行業(yè)交易的大多為虛擬產(chǎn)品，真實經(jīng)營狀況較難核實，是證監(jiān)會重點關(guān)注的行業(yè)。

　　一個例證是，2017年上會的移動營銷企業(yè)——挖金客、博拉網(wǎng)絡(luò)、全時天地，無一例外，全部折戟。

　　拋開上市這條路，匯量科技不外乎兩條路：被并購或是留在新三板。

　　不妨先來看一下部分A股涉及數(shù)字營銷業(yè)務(wù)上市公司的估值水平：

　　(數(shù)據(jù)截止至2018年4月11日)

　　A股上純粹的互聯(lián)網(wǎng)營銷企業(yè)并不多，大部分是“半路出家”。典型的例如明家聯(lián)合(300242) ，原從事電涌保護產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售；又如聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)(300343)，原來的主營是化學原料、化學制品制造。

　　從上表中可以看到，轉(zhuǎn)型數(shù)字營銷的上市公司估值近期大幅下滑，如明家聯(lián)合下跌77.15%，金剛玻璃(300093) 下跌83.83%。這也意味著上市公司在收購數(shù)字營銷企業(yè)時難以實現(xiàn)一二級市場的估值套利。

　　下表是某些數(shù)字營銷公司被上市公司收購時的估值情況。

　　　　可以看到，上市公司給出的估值很少超過收購當年預計凈利潤的15倍。這樣的價格對于當前市盈率約26倍的匯量科技而言，應當說是無法接受的。

　　如果從動態(tài)市盈率來看，差距可能更大。事實上，A股近期也很少有上市公司再收購數(shù)字營銷標的。

　　更何況，以匯量科技如此大的體量，有并購意愿的上市公司中能夠吃得下的并購方也極其有限。

　　倘若不能上市也不能被并購，留在新三板就是無奈中最好的選擇。

　　匯量科技的主營是移動數(shù)字營銷，隨著海外市場手機終端增速下滑、市場趨勢成熟，增速放緩是個大概率事件。

　　此外，匯量科技還面臨著國際領(lǐng)先的數(shù)字營銷企業(yè)或其他立足國內(nèi)針對海外市場的數(shù)字營銷企業(yè)的激烈競爭。

　　如果海外市場成長性變慢，業(yè)務(wù)難以持續(xù)高增長，眾多投資者可能會尋求退出的途徑。而從新三板退市無疑會導致資本套現(xiàn)困難，這或許是股東大會否決退市的原因。

　　匯量科技A輪融資于2014年10月完成，網(wǎng)易和琢石投資領(lǐng)投共1200萬美元；B輪融資于2015年7月獲得，上海東方傳媒集團和湖南廣電集團參與設(shè)立的產(chǎn)業(yè)基金領(lǐng)投，中信建投證券旗下投資基金跟投共2億元人民幣。

　　2016年的7月份，匯量科技曾以每股59.27元(除權(quán)后14.82元)的價格實施了一次定增，募資5.22億元，參與定增的對象包括芒果文創(chuàng)基金、廣州越秀產(chǎn)業(yè)旗下投資基金、上海敦鴻資產(chǎn)管理旗下基金等15只基金及4個自然人投資者。

　　以匯量科技2016年的每股收益計算，這次定增的估值高達25倍，定增價較每股凈資產(chǎn)溢價近18倍。在資本市場路徑不確定性較高的情況下，這些資本特別是國有資本背后可能也有著較大的套現(xiàn)壓力。

　　而形成強烈對比的是，匯量科技要在激烈的行業(yè)競爭中繼續(xù)保持領(lǐng)先地位，可能也需要更多的融資來支持。