近期，人民銀行等五部委聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步深化小微企業(yè)金融服務(wù)的意見(jiàn)》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《意見(jiàn)》)，《意見(jiàn)》對(duì)完善新三板發(fā)展提出了“持續(xù)深化新三板分層、交易制度改革，完善差異化的發(fā)行、信息披露等制度”的新要求。

　　回顧新三板發(fā)展歷程，從2013年12月正式確立至今不足5年時(shí)間里，新三板掛牌的中小微企業(yè)數(shù)已達(dá)一萬(wàn)余家，所屬地域基本覆蓋全國(guó)，企業(yè)類(lèi)型跨越制造業(yè)、軟件及信息技術(shù)服務(wù)、科研和技術(shù)服務(wù)等眾多領(lǐng)域。截至2017年年末，新三板共發(fā)行股票794.18億股，發(fā)行金額4087.42億元，可以說(shuō)，新三板作為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，有效緩解了小微企業(yè)融資難的問(wèn)題，優(yōu)化了資本市場(chǎng)融資結(jié)構(gòu)。

　　但客觀而言，處于成長(zhǎng)期的新三板還存在很多問(wèn)題，因此，在全面服務(wù)小微企業(yè)發(fā)展、促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)與新動(dòng)能壯大的重要改革關(guān)鍵期，借鑒國(guó)外成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，提升新三板市場(chǎng)功能，進(jìn)一步做好小微企業(yè)金融服務(wù)，意義重大。

　　首先，明確的市場(chǎng)定位是方向。新三板市場(chǎng)是起催化劑作用，幫助小微企業(yè)加速主板上市；還是完全獨(dú)立成長(zhǎng)，發(fā)展成為一個(gè)在交易主體、制度、品種等方面都有別于其他幾板的獨(dú)立市常這一問(wèn)題必須明確。

　　在定位問(wèn)題上，日本謀求新三板市場(chǎng)與主板市場(chǎng)協(xié)同發(fā)展。日本JASDAQ市場(chǎng)是日本獨(dú)立于市場(chǎng)一部、二部、Mothers市場(chǎng)的三板市場(chǎng)，類(lèi)似我國(guó)的新三板市場(chǎng)，其確立了明確的轉(zhuǎn)板制度，允許不同市場(chǎng)間互相轉(zhuǎn)板，既承認(rèn)JASDAQ市場(chǎng)與其他市場(chǎng)相同的獨(dú)立市場(chǎng)地位，也建立了明確的向高層次資本市場(chǎng)的轉(zhuǎn)板制度。美國(guó)則將納斯達(dá)克市場(chǎng)打造為主板市常在美國(guó)，NASDAQ市場(chǎng)定位十分明確，既不是主板市場(chǎng)的補(bǔ)充，也并非“創(chuàng)業(yè)板”。從體量與規(guī)模、受監(jiān)管的層級(jí)、承擔(dān)的法律責(zé)任和義務(wù)等方面衡量，其都被認(rèn)定為美國(guó)的主板市常蘋(píng)果、谷歌、微軟、亞馬遜、臉譜五家全球市值巨大的公司，均在納斯達(dá)克上市。

　　其次，精細(xì)化的分層是基矗我國(guó)新三板目前分為基礎(chǔ)層和創(chuàng)新層，但這種兩分法并沒(méi)有給新三板市場(chǎng)流動(dòng)性帶來(lái)明顯的改變，效果未達(dá)預(yù)期。日本JASDAQ市場(chǎng)也采用兩分法，分為JASDAQ Standard市懲JASDAQ Growth 市場(chǎng)，前者吸引具有一定規(guī)模和盈利能力的企業(yè)加入，后者更看重企業(yè)發(fā)展的潛力。但JASDAQ市場(chǎng)更加注重企業(yè)的信息披露和內(nèi)部管理行為，除了形式上的審查，更注重包括業(yè)務(wù)的連續(xù)盈利、健全的企業(yè)管理、有效的企業(yè)治理、充分的信息披露以及有效的投資者保護(hù)等方面的實(shí)質(zhì)審查。美國(guó)NASDAQ市場(chǎng)則采用三分法，分為納斯達(dá)克資本市嘗納斯達(dá)克全球市嘗納斯達(dá)克全球精選市場(chǎng)，分別服務(wù)小企業(yè)、中等規(guī)模成長(zhǎng)性企業(yè)和全球范圍內(nèi)市值較高的公司。納斯達(dá)克三分層制度使其內(nèi)部形成天然的多層次投融資市場(chǎng)，內(nèi)生動(dòng)力明顯，市場(chǎng)獨(dú)立性較強(qiáng)。

　　針對(duì)我國(guó)新三板市場(chǎng)流動(dòng)性不及預(yù)期、交易量不足、企業(yè)估值偏低等問(wèn)題，結(jié)合美日分層經(jīng)驗(yàn)，可以進(jìn)一步探索兩分法下的精細(xì)化分層，即在兩分法框架下，在同一層次內(nèi)匹配更具差異化的制度安排，包括交易制度、投資者適當(dāng)性管理、信息披露、監(jiān)管安排等，以期提高分層制度在促進(jìn)企業(yè)融資與市場(chǎng)發(fā)展中的機(jī)制作用。

　　再次，完善的投資者保護(hù)是核心。無(wú)論采任種發(fā)展模式，投資者都是市場(chǎng)發(fā)展的根本動(dòng)力之所在，我國(guó)新三板市場(chǎng)建立之初即規(guī)定了投資者適當(dāng)性原則，設(shè)置投資者準(zhǔn)入門(mén)檻，有效地保護(hù)了投資者利益。但新三板市場(chǎng)信息披露不足、公司治理不健全等問(wèn)題，仍不斷對(duì)投資者保護(hù)提出挑戰(zhàn)。

　　對(duì)我國(guó)新三板而言，考慮新三板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)性，在信息披露方面應(yīng)更注重市場(chǎng)相關(guān)信息披露制度的設(shè)計(jì)，進(jìn)一步明確上市公司的信息公開(kāi)內(nèi)容，著重強(qiáng)調(diào)信息披露的全面性、及時(shí)性。同時(shí)，進(jìn)一步完善相關(guān)市場(chǎng)制度，規(guī)范新三板企業(yè)公司治理、企業(yè)并購(gòu)及退市等行為，有效保障投資者利益。