既不是蕭伯納的小說，也并非55年前奧黛麗·赫本主演的電影，但資本市場(chǎng)上這出賣花女變貴婦人的故事，顯然更富有戲劇性。

　　自彩生活(1778.HK)于港交所成功上市，長(zhǎng)期在控股地產(chǎn)母集團(tuán)陰影下自慚形穢的房地產(chǎn)物業(yè)公司，突然發(fā)現(xiàn)了一條證明自身價(jià)值的捷徑。甚至，當(dāng)市場(chǎng)拐點(diǎn)來臨，重資產(chǎn)的地產(chǎn)企業(yè)為獲取融資不得不反復(fù)壓縮市盈率或者抬升借款票面利率時(shí)，主打“盤活存量”特別是擁有可觀且持續(xù)現(xiàn)金流的他們，現(xiàn)在受到更多追捧。

　　數(shù)據(jù)顯示，僅2018年，包括南都物業(yè)(603506.SH)、雅生活服務(wù)(3319.HK)、碧桂園服務(wù)(6098.HK)在內(nèi)6家物業(yè)服務(wù)企業(yè)先后亮相內(nèi)地和香港股市。其中，南都物業(yè)在A股上市，另外5家物業(yè)公司赴港上市，均為歷年之最。

　　除此之外，奧園健康生活、濱江服務(wù)、藍(lán)光嘉寶等房企旗下物業(yè)服務(wù)公司目前也在港股排隊(duì)，而在新三板掛牌的物業(yè)公司，更是超過60家。值得注意是，包括萬科、恒大、保利等巨頭很可能在未來也加入這一陣列。

　　這一切，顯然與市場(chǎng)邏輯切換后投資者的好惡改變有關(guān)。

　　示范者的光環(huán)就是最好的廣告。彩生活2014年6月30日登錄港交所，上市三天其市值就達(dá)到55.6億港元。注意，該指標(biāo)已反超其母公司花樣年控股(1777.HK)。即使五年過去，雙方市值仍不相伯仲。

　　更大一顆“衛(wèi)星”則來自碧桂園服務(wù)。該公司2018年6月19日在港交所上市，僅一個(gè)月后市值竟達(dá)到353.5億港元，而在分拆上市前，其2017年物業(yè)管理收入為26.56億元，僅占母公司總收入的1.17%，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)則為2.89億元。如果以上市當(dāng)天碧桂園(2007.HK)的PE作為參考，那么碧桂園服務(wù)的理論市值本應(yīng)為39.91億港元。然而現(xiàn)實(shí)是，上市后首月后者市值就翻了近10倍。

　　不妨做個(gè)對(duì)比，在平均市盈率10倍左右的港股市場(chǎng)，截至2019年1月29日，碧桂園服務(wù)的市盈率計(jì)28.51倍。

　　開元也來搶風(fēng)口

　　聞風(fēng)而動(dòng)，開元物業(yè)也來了。這家由中國民營酒店大王陳妙林創(chuàng)辦且總部同樣位于杭州城的公司，希望成為繼南都物業(yè)之后物業(yè)管理界新一位敲開A股大門的幸運(yùn)兒。

　　2018年12月28日，中國證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露了浙江開元物業(yè)管理有限公司(下稱開元物業(yè))首次公開發(fā)行股票的招股說明書。招股書顯示，這家已在新三板摘牌的企業(yè)，此次擬在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板公開發(fā)行1368.90萬股，募集資金3.89億元，保薦機(jī)構(gòu)為民生證券。

　　據(jù)公開資料，該公司控股股東為開元房產(chǎn)集團(tuán)，實(shí)控人為陳妙林，而后者通過開元房產(chǎn)集團(tuán)控制發(fā)行人54.61%的股份。

　　不過，《投資時(shí)報(bào)》研究員注意到，開元物業(yè)主要業(yè)務(wù)集中在浙江地區(qū)，外包業(yè)務(wù)占比近三成，且應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)的比例較高。其在2015年至2017年及2018年1—6月份(下稱報(bào)告期)的毛利率較同行可比上市公司為低。此外，該公司人工成本占總成本的比例高企，關(guān)聯(lián)交易占比也較大。

　　針對(duì)上述問題，《投資時(shí)報(bào)》發(fā)送采訪提綱至開元物業(yè)投資者關(guān)系部，但截至發(fā)稿并未收到具體問題的回復(fù)。

　　不一般的董事長(zhǎng)和總經(jīng)理

　　陳妙林，1952年出生于杭州市蕭山區(qū)。在《2018年胡潤(rùn)全球富豪榜》共計(jì)2694位富豪中，排名第2075位。截至目前，其身家共計(jì)82億元人民幣，在身家過10億美元的38位杭州富豪里排名第28位。

　　2017年8月3日，即陳65歲生日當(dāng)天，他意外宣布把開元旅業(yè)集團(tuán)董事長(zhǎng)職位交給第二大股東、也是自己首任秘書的陳燦榮。至于外界普遍好奇的“為何不讓兩個(gè)女兒接班”的疑問，陳妙林以“不舍得”應(yīng)對(duì)。

　　頗有意味的是，盡管“開元酒店”也正在港交所排隊(duì)等候，但作為陳氏退休之后兩件“必辦大事”之一，這一更體現(xiàn)開元特色的公司卻很可能要落后于小弟的亮相時(shí)間。

　　據(jù)《投資時(shí)報(bào)》研究員查閱查閱招股書了解到，陳燦榮通過德威地產(chǎn)間接持有開元旅業(yè)集團(tuán)8.53%的股份。而開元旅業(yè)集團(tuán)和諧元投資又分別持有開元物業(yè)的大股東開元房地產(chǎn)集團(tuán)85%和15%的股份。

　　此次開元物業(yè)招股書顯示，陳燦榮不僅為開元物業(yè)董事長(zhǎng)，同時(shí)兼具開元旅業(yè)集團(tuán)有限公司、杭州開元房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司董事長(zhǎng)。

　　值得一提的是，目前持有開元物業(yè)18.99%股份的謝建軍，有著與香港著名電影演員周潤(rùn)發(fā)當(dāng)初在電梯口把握機(jī)會(huì)類似的“上位故事”。據(jù)悉，謝建軍當(dāng)初只是蕭山賓館一名普通保安，因巧妙解決客人電梯吸煙事件受到陳妙林賞識(shí)，而后更一步步被提升為開元物業(yè)總經(jīng)理。

　　對(duì)標(biāo)一哥毛利率遜色

　　《投資時(shí)報(bào)》研究員查閱招股書發(fā)現(xiàn)，該公司物業(yè)管理服務(wù)區(qū)域主要集中在華東地區(qū)，報(bào)告期內(nèi)，該地區(qū)營業(yè)收入占總營業(yè)收入的比例分別為81.41%、86.66%、90.16%及93.26%。其中，所謂華東地區(qū)又以浙江地區(qū)占比為主，報(bào)告期內(nèi)，浙江地區(qū)營業(yè)收入占總營業(yè)收入的比例分別為70.44%、76.49%、76.66%及81.27%。

　　巧合的是，開元物業(yè)在杭州的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手就有三家，其中南都物業(yè)已在A股上市，綠城服務(wù)(2869.HK)在香港上市，濱江服務(wù)目前正在港股排隊(duì)。截至1月25日收盤，前兩者市值分別達(dá)23.49億元人民幣及189.17億港元，靜態(tài)市盈率則分別為31.39倍和41.19倍?？紤]到南都物業(yè)在2017年?duì)I收和凈利表現(xiàn)均略優(yōu)于開元物業(yè)，其很可能對(duì)于后者更具有指標(biāo)意義。

　　從毛利率來看，開元物業(yè)在報(bào)告期內(nèi)給出的數(shù)據(jù)分別為27.10%、23.13%、22.49%和20.92%。而同期南都物業(yè)的毛利率分別為29.77%、27.18%、24.40%和24.11%。至于港交所“物管第一股”碧桂園服務(wù)的同期毛利率，則高達(dá)為30.57%、33.93%、33.17%和39.00%。

　　此外，2018年上半年，開元物業(yè)應(yīng)收賬款凈額為1.49億元，占總資產(chǎn)比例為34.49%，占比相對(duì)較高，一旦發(fā)生壞賬風(fēng)險(xiǎn)，亦將會(huì)對(duì)公司產(chǎn)生不利影響。

　　另據(jù)招股書顯示，開元物業(yè)將非核心業(yè)務(wù)委托于第三方公司。報(bào)告期內(nèi)，第三方公司業(yè)務(wù)外包成本占其主營業(yè)務(wù)的比例分別為20.26%、32.47%、34.98%和34.84%。對(duì)于物業(yè)管理而言，外包業(yè)務(wù)占比較高，其服務(wù)質(zhì)量以及對(duì)開元物業(yè)聲譽(yù)的影響相對(duì)不可控，而服務(wù)質(zhì)量以及聲譽(yù)又會(huì)對(duì)經(jīng)營業(yè)績(jī)產(chǎn)生直接影響。

　　必須引起注意的，還有開元物業(yè)的人工成本。

　　報(bào)告期內(nèi)，該公司人工成本占主營業(yè)務(wù)成本的比例分別為66.35%、55.20%、52.64和53.64%。而2015年至2017年，浙江省全社會(huì)單位就業(yè)人員平均工資增速分別為6.9%、8.9%和8.2%。對(duì)于開元物業(yè)來說，人工成本上漲壓力不小。

　　一位業(yè)內(nèi)人士向《投資時(shí)報(bào)》研究員表示，“一家物業(yè)管理公司，其員工工資是聯(lián)動(dòng)的，如果保潔人員工資提高也就意味著其他服務(wù)人員工資也要相應(yīng)提高，這對(duì)以人力資源為主的物業(yè)管理公司影響不小”。