隨著上周4家公司發(fā)布中報(bào)，A股正式進(jìn)入中報(bào)季。這次周報(bào)承上啟下，給出A股市場震蕩期中收獲中報(bào)季的投資策略。首先，無論是周期躁動(dòng)還是價(jià)值輪動(dòng)，其核心都是遠(yuǎn)期PEG收斂；另外，業(yè)績的穩(wěn)定性和超預(yù)期，以及經(jīng)營性現(xiàn)金流也很重要。

　　A股進(jìn)入整固階段，盈利因子作用上升。中期策略報(bào)告《利率為綱，價(jià)值為本》強(qiáng)調(diào)，隨著金融監(jiān)管節(jié)奏的變化，6月份利率中樞下行修復(fù)后，三季度利率趨勢方向不明顯，整體平緩。近期宏觀數(shù)據(jù)無論是周期品價(jià)格回暖還是需求略超預(yù)期，對A股的影響都是偏正面的。而無論是糾結(jié)的債市，還是相機(jī)抉擇的金融監(jiān)管風(fēng)格，利率水平都難以出現(xiàn)進(jìn)一步明顯上行。這是A股在6月修復(fù)后能進(jìn)入一段較長整固期的核心原因。盈利因子對市場結(jié)構(gòu)的相對作用更明顯，這也是上證50和創(chuàng)業(yè)板行情進(jìn)一步分化的核心原因。

　　收獲中報(bào)季，從三個(gè)維度入手：

　　緊扣PEG，重視性價(jià)比。近期無論是周期躁動(dòng)還是價(jià)值輪動(dòng)，行情的核心都是遠(yuǎn)期PEG比較低的行業(yè)在修復(fù)。6月1日至今，相對滬深300收益為正的行業(yè)，大都是當(dāng)初遠(yuǎn)期PEG較低的行業(yè)。在A股震蕩整固的階段，緊扣遠(yuǎn)期PEG指標(biāo)選取性價(jià)比較高的行業(yè)很重要，這也是我們最近幾個(gè)月亮馬組合行業(yè)輪動(dòng)的主要邏輯之一。從遠(yuǎn)期PEG的角度出發(fā)，前期相對滯漲的建筑、地產(chǎn)和交通運(yùn)輸值得關(guān)注。

　　先抓確定性，再找超預(yù)期。業(yè)績的預(yù)期差在結(jié)構(gòu)行情中的作用更明顯，近期行業(yè)表現(xiàn)與其盈利預(yù)期變動(dòng)相關(guān)性高。全部A股的盈利增速在2017年是逐季下行的，這種背景下市場給予盈利不達(dá)預(yù)期的“懲罰”是比較強(qiáng)的。從個(gè)別案例來看，近期不少業(yè)績“暴雷”的個(gè)股盤內(nèi)“閃崩”就是佐證。以業(yè)績預(yù)警為例，中報(bào)預(yù)警“略減”、“預(yù)減”、“首虧”公司，在公告當(dāng)天平均相對滬深300的收益率-2.7%~-3.2%之間；而“扭虧”和“預(yù)增”的公司這個(gè)數(shù)值是+0.5%和+1.2%。為了降低“踩雷”概率，在業(yè)績增速相對穩(wěn)定的價(jià)值板塊中謀求確定性溢價(jià)是很重要的，這方面行業(yè)龍頭都會(huì)有一定溢價(jià)；在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步尋找業(yè)績超預(yù)期品種的性價(jià)比更高。具體的行業(yè)與預(yù)計(jì)超預(yù)期品種參見正文。

　　穩(wěn)定的經(jīng)營現(xiàn)金流是重要的加分項(xiàng)。A股目前的盈利質(zhì)量存在結(jié)構(gòu)性的問題。A股因?yàn)镾T制度的緣故，歷來都是存在系統(tǒng)性的盈余管理。即便考慮非經(jīng)常性損益也無法完全排除盈余管理的影響，而經(jīng)營性現(xiàn)金流則是相對不容易調(diào)整且真實(shí)的指標(biāo)。因此，在行業(yè)和個(gè)股選擇時(shí)，穩(wěn)定的經(jīng)營性現(xiàn)金流是重要的加分項(xiàng)；可以關(guān)注經(jīng)營性現(xiàn)金流比較穩(wěn)定的行業(yè)，如電信運(yùn)營、航空機(jī)場、電力及電網(wǎng)、石油化工和品牌服飾等。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：6月國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)弱于預(yù)期；2017年中報(bào)公布情況整體弱于預(yù)期；監(jiān)管政策再發(fā)力，利率再次快速上行；人民幣再次進(jìn)入貶值通道。