PE基金或?qū)⒂瓉硪粓龊坪剖幨幍氖袌龌皞D(zhuǎn)股”大潮。

　　投資界（ID：pedaily2012）6月29日晚間消息，銀保監(jiān)會正式發(fā)布了《金融資產(chǎn)投資公司管理辦法（試行）》，明確表示允許金融資產(chǎn)投資公司設立附屬機構申請成為私募股權投資基金管理人，通過設立私募股權投資基金開展債轉(zhuǎn)股業(yè)務。

　　對于PE而言，這無疑是一波特殊的投資機遇。一位來自深圳知名PE機構的投資人表示，以后有實力的PE基金可以通過與債轉(zhuǎn)股實施機構合作，發(fā)起專項的私募股權投資基金，并引入銀行作為LP出資人，既可彌補PE機構資金上的不足，又可共同分享債轉(zhuǎn)股這一個“萬億級”市場。

　　“通過設立私募股權投資基金開展債轉(zhuǎn)股業(yè)務”

　　顧名思義，債轉(zhuǎn)股指債權人將其依法享有的對公司的債權，轉(zhuǎn)為公司的股權。隨著2014年《公司注冊資本登記管理規(guī)定》的出臺，債權轉(zhuǎn)股權這一債務處置方式在市場實踐中得到了廣泛運用。

　　不過，受限于《商業(yè)銀行法》關于商業(yè)銀行不得向非銀行金融機構和企業(yè)投資的一般性規(guī)定，商業(yè)銀行原則上不得直接將其享有的對企業(yè)的債權直接轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)的股權。

　　因此，“債轉(zhuǎn)股”實施機構應運而生。根據(jù)規(guī)定，實施機構注冊資本應當為一次性實繳貨幣資本，最低限額為100億元人民幣或等值的可自由兌換貨幣，主出資人必須為商業(yè)銀行。按照這個門檻，目前5大行設立的債轉(zhuǎn)股實施機構均符合要求。

　　此前，債轉(zhuǎn)股落地難的其中一個主要原因就是缺少資金。數(shù)據(jù)顯示，自2016年10月國務院發(fā)布《關于市場化銀行債權轉(zhuǎn)股權的指導意見》以來，債轉(zhuǎn)股一直遭遇“落地難”的問題。截至去年底，五大國有商業(yè)銀行債轉(zhuǎn)股項目簽約金額共計約1.6萬億元，落地金額只有約2300億元。 　　因此，實施機構需要市場化募集資金才能“啃下”這個萬億級市場。6月29日晚間，在銀保監(jiān)會發(fā)布的《辦法》中，重點提及了“在資金來源上鼓勵金融資產(chǎn)投資公司充分利用各種市場化方式和渠道加以籌集”。

　　具體地看，募資方式有五種：

　　1、允許金融資產(chǎn)投資公司依法依規(guī)面向合格投資者募集資金，充分運用私募資產(chǎn)管理產(chǎn)品支持實施債轉(zhuǎn)股。

　　2、允許金融資產(chǎn)投資公司設立附屬機構申請成為私募股權投資基金管理人，通過設立私募股權投資基金開展債轉(zhuǎn)股業(yè)務。

　　3、明確金融資產(chǎn)投資公司可以通過發(fā)行金融債券募集債轉(zhuǎn)股資金。

　　4、允許金融資產(chǎn)投資公司可以通過債券回購、同業(yè)拆借和同業(yè)借款等業(yè)務融入資金。

　　5、在確保資產(chǎn)潔凈轉(zhuǎn)讓和真實出售的前提下，允許銀行理財資金依法依規(guī)用于交叉實施債轉(zhuǎn)股。

　　而備受PE機構關注的是，新規(guī)明確指出允許金融資產(chǎn)投資公司設立附屬機構申請成為私募股權投資基金管理人，通過設立私募股權投資基金開展債轉(zhuǎn)股業(yè)務，鼓勵銀行與PE機構合作。

　　PE新出路：引入銀行作為LP，投資“債轉(zhuǎn)股”項目

　　事實上，相關部門很早就開始鼓勵私募股權投資基金參與開展市場化債轉(zhuǎn)股。

　　2016年10月，國務院印發(fā)《國務院關于積極穩(wěn)妥降低企業(yè)杠桿率的意見》（國發(fā)〔2016〕54號），并附《關于市場化銀行債權轉(zhuǎn)股權的指導意見》，當中就明確提及：鼓勵各類實施機構公開、公平、公正競爭開展市場化債轉(zhuǎn)股，支持各類實施機構之間以及實施機構與私募股權投資基金等股權投資機構之間開展合作。到了2018年1月，七部委聯(lián)合宣布，允許機構設立私募股權基金開展市場化債轉(zhuǎn)股。

　　總結下來，“債轉(zhuǎn)股實施機構+PE”的操作方式有三種：

　　1、允許符合條件的銀行理財產(chǎn)品，向?qū)嵤C構發(fā)起設立的私募股權投資基金出資；

　　2、允許實施機構發(fā)起設立的私募股權投資基金與對象企業(yè)合作設立子基金；

　　3、支持實施機構與股權投資機構合作發(fā)起專項市場化債轉(zhuǎn)股的私募股權投資基金。

　　在今年“獨角獸競爭激烈，估值過高”的背景下，一些大型PE機構已經(jīng)開始研究如何參與債轉(zhuǎn)股項目，尋求新出路。

　　那么，債轉(zhuǎn)股實施機構與私募股權投資基金合作可能會帶來哪些影響？

　　有投資人樂觀地表示，這將會給有實力的PE機構帶來更多項目源。畢竟銀行債轉(zhuǎn)股實施機構手里不缺項目，但專業(yè)化的股權投資管理能力不是他們的優(yōu)勢，因此PE機構可以通過合作獲得更多潛在的投資機會。

　　當然，也不排除PE機構聯(lián)合銀行共同設立基金。 　　一位深圳PE機構人士表示，銀行不缺資金，PE機構可以通過與實施機構合作，發(fā)起專項的私募股權投資基金，并引入銀行作為LP出資人，彌補PE機構資金上的不足。另外，部分出資義務會來自專業(yè)股權投資機構，這樣也能釋放一些增量資金。

　　典型案例：采用雙GP模式，按1：5比例募資

　　那么，PE機構如何參與市場化債轉(zhuǎn)股？此前，中倫律師事務所團隊梳理了私募股權基金參與債轉(zhuǎn)股交易的主要步驟：

　　第一步：具有基金管理人資質(zhì)的實施機構牽頭設立債轉(zhuǎn)股專項基金，并可通過對象企業(yè)自有資金、符合條件的銀行理財資金等撬動社會資金共同作為LP資金參與債轉(zhuǎn)股基金；根據(jù)對象企業(yè)的具體訴求，對象企業(yè)可能向基金選派一名普通合伙人（即GP2）參與基金的運作和管理。

　　第二步：債轉(zhuǎn)股基金受讓銀行對對象企業(yè)享有的債權，受讓資金來源為債轉(zhuǎn)股基金所募資金。

　　第三步：債轉(zhuǎn)股基金將其對對象企業(yè)享有的債權轉(zhuǎn)化為對對象企業(yè)享有的股權，或以其對對象企業(yè)享有的債權置換對象企業(yè)持有的下屬子企業(yè)的股權等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

　　第四步：根據(jù)不同交易安排，債轉(zhuǎn)股基金亦可選擇與對象企業(yè)合作設立子基金，面向?qū)ο笃髽I(yè)優(yōu)質(zhì)子公司開展市場化債轉(zhuǎn)股。

　　在退出方面，《辦法》 鼓勵金融資產(chǎn)投資公司建立股權退出策略和機制。而一般的股權退出路無非是這三種：企業(yè)上市、大股東回購或轉(zhuǎn)讓給第三方。在現(xiàn)實操作中，實施機構與債轉(zhuǎn)股企業(yè)都會簽訂股權退出安排。

　　盤點了過往以基金方式開展的銀行債轉(zhuǎn)股實踐案例，不難發(fā)現(xiàn)這樣的現(xiàn)象：

　　銀行更傾向選擇由其關聯(lián)公司作為GP設立基金實施債轉(zhuǎn)股。

　　這里分享一個被業(yè)內(nèi)廣泛提及的典型案例：在2016年10月武鋼集團開展的首單央企市場化債轉(zhuǎn)股交易中，建設銀行(601939,股吧)(601939,股吧)與武鋼集團共同設立武漢武鋼轉(zhuǎn)型發(fā)展基金合伙企業(yè)（有限合伙），基金采用雙GP模式，分別為建行集團旗下建銀國際下屬公司天津建銀國際金禾股權投資管理有限公司及武鋼集團下屬基金公司。該基金LP資金來源為銀行貸款對象企業(yè)武鋼集團自有資金與基金募集的社會資金，武鋼集團與社會募資比例為1：5?；鹳Y金用途包括部分直接投資武鋼集團子公司股權，也包括承接建設銀行對武鋼集團享有的到期債權并轉(zhuǎn)化為武鋼集團子公司股權。

　　如今，隨著《辦法》出臺，越來越多有實力的PE機構被鼓勵參與這場債轉(zhuǎn)股大潮。在這樣的背景下，銀行或許作出調(diào)整，不再局限于選擇關聯(lián)公司作為GP設立基金實施債轉(zhuǎn)股。

　　眼下，新一輪債轉(zhuǎn)股即將拉開大帷幕。此前，銀保監(jiān)會特地批準了5家國有銀行設立債轉(zhuǎn)股實施機構，累計注冊資本達540億元。而不久前，央行給5家國有銀行和12家股份制銀行定向降準釋放5000億資金用于市場化債轉(zhuǎn)股，可以預見，一大波債轉(zhuǎn)股子公司正在趕來的路上。

　　本文為投資界原創(chuàng)，作者：劉全