2021年以來，“元宇宙”迅速進(jìn)入人們的視野，并引發(fā)了諸多關(guān)注。元宇宙是什么？元宇宙會對我們的生活帶來怎樣的影響？截至目前，開放世界游戲，或許是最接近元宇宙架構(gòu)的產(chǎn)品形態(tài)。在開放世界游戲中，身份是用戶體驗(yàn)的入口和載體，同樣在元宇宙中，用戶的身份既是獲得元宇宙體驗(yàn)的入口，也將成為數(shù)字資產(chǎn)的載體。

　　站在當(dāng)下，伴隨著元宇宙的火熱，開放世界游戲市場或?qū)⑹芤嬗诳萍季揞^和游戲廠商的加速投資布局，從而得到快速增長。近期，開源證券傳媒團(tuán)隊(duì)發(fā)布行業(yè)深度報(bào)告《元宇宙系列3：開放世界游戲——增長空間打開，引擎、設(shè)計(jì)與IP打造能力或?yàn)闆Q勝關(guān)鍵——行業(yè)深度報(bào)告》，為您深入分析開放游戲世界的發(fā)展趨勢及商業(yè)模式，從引擎、設(shè)計(jì)與IP打造能力角度尋找能夠脫穎而出的游戲開發(fā)商。

　　開放世界游戲或代表游戲形態(tài)的發(fā)展趨勢

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　　開放世界核心在于“開放”。在開放世界游戲中，游戲開發(fā)者們往往設(shè)計(jì)了多種探索性元素，玩家可以更自由地探索這個(gè)世界，而不是被預(yù)先定義或嚴(yán)格限制的區(qū)域探索順序所限制。近年來開放世界已成為熱門的游戲設(shè)定，越來越多的游戲都在貼近“開放世界”這一概念。開放世界在塑造新的游戲行業(yè)發(fā)展格局的同時(shí)，自身也在不斷進(jìn)步和進(jìn)化。

　　開放世界游戲的開放由表層向更底層發(fā)展。對于開放世界的判斷有3個(gè)條件：地圖的開放、玩家的開放、規(guī)律的開放。地圖的開放，即玩家能夠自由的探索地圖；玩家的開放，即玩家的核心體驗(yàn)不再是通過游玩固定路線的線性任務(wù)，而是以通過自由探索的方式來發(fā)現(xiàn)未知區(qū)域和解開謎題或進(jìn)行自由創(chuàng)造改變世界作為核心體驗(yàn)；規(guī)律的開放，即游戲中世界具有自己的發(fā)展規(guī)律，游戲世界會不停變化，不因玩家停止而停止，并且世界的變化會給玩家?guī)碛绊?，?gòu)成重要的體驗(yàn)。

　　我們根據(jù)滿足條件的多少把開放世界游戲分為開放世界1.0、開放世界2.0和開放世界3.0。開放世界1.0可以實(shí)現(xiàn)地圖的開放，開放世界2.0在地圖開放的基礎(chǔ)之上可以實(shí)現(xiàn)玩家的開放，而開放世界3.0滿足地圖開放、玩家開放、規(guī)律開放三個(gè)條件。

　　開放世界3.0需要更底層的開放

　　資料來源：開源證券研究所

　　開放世界游戲具備元宇宙要素和成熟商業(yè)模式，或?yàn)樵钪骐r形

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　　1、開放世界游戲已初步具備身份、社交、沉浸感、隨時(shí)隨地等元宇宙要素

　　作為首家在招股說明書中提出元宇宙的公司，Roblox給出了元宇宙八大要素：身份、社交、沉浸感、低延遲、多元化、隨時(shí)隨地、經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)和文明。我們認(rèn)為在元宇宙概念被廣泛認(rèn)知之前，開放世界游戲就已經(jīng)持續(xù)在探索虛擬世界的構(gòu)建和體驗(yàn)，目前已初步具備了部分元宇宙要素，或?yàn)樽罱咏钪娴漠a(chǎn)品形態(tài)。

　　開放世界游戲中，身份是用戶體驗(yàn)的入口和載體。RPG即角色扮演游戲，天然的賦予玩家某種角色認(rèn)定或身份，無論游戲是否允許玩家選擇不同的角色或職業(yè)等，玩家需要扮演游戲給定的身份在虛擬世界進(jìn)行活動是RPG的核心體驗(yàn)。例如在開放世界MMORPG《幻塔》中不同的用戶名和角色形象成為了用戶身份的認(rèn)證。在元宇宙中，用戶的身份既是獲得元宇宙體驗(yàn)的入口，或也將成為數(shù)字資產(chǎn)的載體。

　　角色名稱與ID是玩家身份的載體和入口

　　資料來源：《幻塔》

　　2、開放世界游戲成熟的商業(yè)模式或?yàn)樵钪嫔虡I(yè)化提供啟發(fā)

　　在開放世界游戲超40年的發(fā)展歷程中，開放世界RPG以主機(jī)端和PC端單機(jī)游戲?yàn)橹鳎I斷制是最主要的商業(yè)模式，即Pay to Play模式。這種商業(yè)模式?jīng)Q定游戲銷量是游戲廠商最主要的收入來源，而玩家是否愿意花大量時(shí)間沉浸在游戲里并不會為游戲廠商帶來直接的經(jīng)濟(jì)效益，也進(jìn)一步?jīng)Q定了游戲質(zhì)量和市場營銷作為吸引玩家消費(fèi)的兩大因素，其中尤以游戲質(zhì)量最為根本。

　　買斷制單機(jī)開放世界游戲產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展成熟

　　資料來源：開源證券研究所

　　移動端開放世界游戲產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展成熟

　　資料來源：開源證券研究所

　　在《Roblox》中，Vans推出了以滑板為主題的虛擬游樂園Vans World，玩家可以在Vans商店里以虛擬形象試穿Vans新品，然后在現(xiàn)實(shí)世界中進(jìn)行購買，實(shí)現(xiàn)了虛擬與現(xiàn)實(shí)，玩家與品牌的互動。除此之外，LOL Surprise、Gucci、現(xiàn)代汽車等眾多品牌也紛紛與《Roblox》展開合作，廣告或成為平臺新的增長點(diǎn)?！禦oblox》多元化的商業(yè)模式或?yàn)樵钪嫔虡I(yè)化帶來啟發(fā)。

　　《Roblox》基于Robux的創(chuàng)作者交易計(jì)劃所構(gòu)建的創(chuàng)作者經(jīng)濟(jì)模型，或?yàn)樵钪嫫脚_滿足用戶對數(shù)字內(nèi)容和場景的海量需求的可選之路?！禦oblox》在沙盒游戲創(chuàng)作平臺內(nèi)引入了統(tǒng)一的虛擬貨幣Robux，創(chuàng)作者交易計(jì)劃允許創(chuàng)作者可以獲得來自他們作品收入的一部分，創(chuàng)作者可以自行設(shè)計(jì)他們游戲中的經(jīng)濟(jì)模型和付費(fèi)內(nèi)容，用戶在他們作品中消費(fèi)Robux，創(chuàng)作者便能獲得其中一部分酬勞的Robux，且Robux可以直接兌換成現(xiàn)金。創(chuàng)作者交易計(jì)劃幫助《Roblox》構(gòu)架了良好的開發(fā)者生態(tài)，通過培養(yǎng)足夠多的優(yōu)質(zhì)開發(fā)者，并保持較高的開發(fā)者活躍度，產(chǎn)出大量優(yōu)質(zhì)的游戲內(nèi)容，以此吸引更多的玩家付費(fèi)和更多的開發(fā)者加入，借此模式形成良性循環(huán)并建立正反饋機(jī)制。

　　《Roblox》構(gòu)建了以虛擬貨幣Robux為基礎(chǔ)的創(chuàng)作者經(jīng)濟(jì)模型

　　資料來源：Roblox招股說明書、開源證券研究所

　　開放世界手游市場空間或達(dá)數(shù)百億

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　　1、中性假設(shè)下，2025年開放世界手游市場規(guī)?；蜻_(dá)448億元

　　由于2021年國內(nèi)開放世界手游市場以代表性產(chǎn)品《原神》為主，因此我們以《原神》代表行業(yè)整體情況進(jìn)行市場規(guī)模測算。根據(jù)Sensor Tower數(shù)據(jù)，2021年《原神》國內(nèi)IOS收入為5.04億美元，按照2021年1：6.4512的年度平均匯率計(jì)算約為32.51億元人民幣，根據(jù)流水觀察員數(shù)據(jù)，《原神》國內(nèi)安卓渠道收入約為IOS渠道收入的1.6倍，則《原神》2021年國內(nèi)移動端收入約為84.54億元，即2021年國內(nèi)開放世界手游市場規(guī)模為84.54億元。根據(jù)Quest Mobile數(shù)據(jù)，2021年《原神》平均MAU約為1240萬，則ARPU值約為681.77元，即2021年國內(nèi)開放世界手游整體平均MAU為1240萬，ARPU值為681.77元。

　　根據(jù)Quest Mobile數(shù)據(jù)，2021年國內(nèi)手游月活用戶約為5.48億，MOBA品類手游用戶滲透率為30.11%，MMORPG品類手游用戶滲透率為11.22%，我們測算開放世界游戲手游用戶滲透率僅為2.26%，具備較大提升空間。根據(jù)伽馬數(shù)據(jù)，2018-2021年國內(nèi)手游用戶規(guī)模復(fù)合增長率為2.73%，用戶增長接近飽和，我們假設(shè)2022-2025年手游MAU保持穩(wěn)定即為5.48億；2021年國內(nèi)手游市場ARPU值為343.81元，開放世界手游APRU值明顯高于市場整體，我們假設(shè)2022-2025年開放世界手游ARPU值保持穩(wěn)定即為681.77元。根據(jù)國內(nèi)廠商產(chǎn)品管線情況，各廠商的開放世界手游或?qū)⒂?023年開始陸續(xù)上線，在中性假設(shè)下，我們預(yù)計(jì)2025年開放世界手游用戶滲透率將達(dá)到12%，以ARPU值乘以用戶數(shù)量，則2025年開放世界手游市場規(guī)模約為448.32億元，2021-2025年國內(nèi)開放世界手游市場規(guī)模復(fù)合增速約為51.75%。

　　中性假設(shè)下、2025年國內(nèi)開放世界手游市場規(guī)模或達(dá)448.32億元

　　數(shù)據(jù)來源：Sensor Tower、Quest Mobile、伽馬數(shù)據(jù)、開源證券研究所（注：我們以2021年《原神》相關(guān)數(shù)據(jù)代表開放世界手游市場整體數(shù)據(jù)，標(biāo)紅字體為假設(shè)變量）

　　2、引擎、設(shè)計(jì)與IP打造能力或?yàn)殚_放世界游戲勝出關(guān)鍵

　　開放世界游戲開發(fā)門檻較高，具備資金與人才優(yōu)勢的龍頭廠商或更具優(yōu)勢。開放世界游戲因其系統(tǒng)復(fù)雜性和劇情、美術(shù)等工作量的龐大，往往需要大量的資金和人員投入，當(dāng)前頭部開放世界游戲基本需要幾百人以上的團(tuán)隊(duì)進(jìn)行數(shù)年的開發(fā)， 而相應(yīng)的成本或可達(dá)到上億美元，具備資金、人才、品牌、IP打造優(yōu)勢的頭部研發(fā)廠商在開放世界游戲領(lǐng)域或更具優(yōu)勢。

　　開放世界游戲研發(fā)開發(fā)門檻較高

　　資料來源：各公司官網(wǎng)、各公司公告、開源證券研究所

　　游戲引擎是構(gòu)建游戲工業(yè)化生產(chǎn)體系的重要底層技術(shù)之一，決定了開放世界游戲的表現(xiàn)水準(zhǔn)。游戲引擎由已編寫好的可編輯電腦游戲系統(tǒng)或交互式實(shí)時(shí)圖像應(yīng)用程序等核心組件構(gòu)成，這些組件提供了設(shè)計(jì)游戲所需的各種工具，使游戲設(shè)計(jì)者無需從零開始，而是可直接引用引擎里的部分功能快速編寫出游戲程式。游戲引擎不僅直接影響一個(gè)項(xiàng)目的研發(fā)流程與開發(fā)效率，甚至足以決定一款游戲表現(xiàn)力的上限，游戲引擎的渲染系統(tǒng)對游戲的工藝表現(xiàn)具有重要影響。

　　游戲設(shè)計(jì)是決定游戲核心體驗(yàn)的關(guān)鍵。開放世界游戲NPC與事件的結(jié)合，玩家選擇對世界的影響等系統(tǒng)相比非開放世界更加復(fù)雜，即使在成熟機(jī)器生成技術(shù)的幫助下，也需要開發(fā)人員進(jìn)行大量的設(shè)計(jì)與開發(fā)。根據(jù)騰訊天美工作室，開放世界游戲的設(shè)計(jì)可以拆分為立項(xiàng)、研究、文檔、白模、可玩、完成、打磨7個(gè)階段，每個(gè)階段都可以拆分成更多更細(xì)小的設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)，整個(gè)開放世界游戲開發(fā)既需要成熟的研發(fā)方法論，也需要豐富的創(chuàng)意。目前市場上優(yōu)秀的開放世界游戲主要由海外研發(fā)，因此引入了更多相關(guān)海外人才和經(jīng)驗(yàn)的頭部公司如騰訊和網(wǎng)易等或在游戲設(shè)計(jì)上更具優(yōu)勢。

　　開放世界游戲的設(shè)計(jì)需要經(jīng)過7大階段的層層打磨

　　資料來源：天美俱樂部公眾號

　　IP既是開放世界游戲設(shè)計(jì)的創(chuàng)意來源，也是重要商業(yè)化手段。游戲作為第九藝術(shù)，創(chuàng)意是游戲設(shè)計(jì)的核心之一。IP一方面可以為開放世界的設(shè)計(jì)提供創(chuàng)意來源，另一方面，IP化可以更大的提升開放世界游戲的商業(yè)價(jià)值。

　　建議布局IP打造能力突出的頭部游戲研發(fā)商和頭部游戲引擎開發(fā)商

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　　開放世界是未來重要的游戲形態(tài)，其可以有效提高游戲用戶承載規(guī)模，延長游戲生命周期，提升游戲生命周期收入。此外，開放世界具備身份、社交、沉浸感等元宇宙要素，成熟的商業(yè)變現(xiàn)模式或?yàn)樵钪娈a(chǎn)品商業(yè)變現(xiàn)打下基礎(chǔ)。根據(jù)我們測算，中性假設(shè)下，2025年開放世界游戲市場規(guī)?；蜻_(dá)448億元，增長空間大，各廠商正在積極布局。在開放世界游戲的開發(fā)上，游戲引擎決定了開放世界游戲的表現(xiàn)水準(zhǔn)，游戲設(shè)計(jì)決定了游戲的核心體驗(yàn)，IP是游戲創(chuàng)意的重要來源與商業(yè)手段；此外，借鑒海外區(qū)塊鏈游戲快速發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，去金融化NFT與游戲IP的結(jié)合或可有效提升用戶付費(fèi)意愿和付費(fèi)規(guī)模，降低游戲獲客成本，進(jìn)一步延長游戲生命周期。因此，我們認(rèn)為在IP打造方面具有優(yōu)勢的頭部游戲研發(fā)商，以及頭部引擎開發(fā)商或更受益于開放世界游戲市場的快速發(fā)展。

　　重點(diǎn)推薦：

　　（1）完美世界(行情002624,診股)：公司2021年12月上線國內(nèi)首款基于虛幻4引擎（UE4）的多人開放世界手游《幻塔》。根據(jù)公司公告，《幻塔》首月新增用戶過千萬，首月流水近5億，初步驗(yàn)證了公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型成功，同時(shí)公司具備游戲引擎自研能力和較強(qiáng)商用引擎改造能力，或在開放世界游戲領(lǐng)域具備先發(fā)優(yōu)勢。

　　（2）心動公司：公司旗下游戲社區(qū)平臺TaPTAp用戶持續(xù)增長，2021上半年國內(nèi)MAU為2867.1萬，海外MAU為1318.3萬。TapTap平臺的用戶相比傳統(tǒng)渠道的用戶，更加具有核心用戶屬性，對開放世界等創(chuàng)新品類游戲有明顯偏好。截至2022年1月26日，TapTap平臺《原神》下載量超2400萬，《幻塔》下載量近200萬，TapTap平臺已成為開放世界游戲重要分發(fā)渠道和游戲社區(qū)，同時(shí)由于TapTap不收取游戲分成的優(yōu)勢，越來越多精品游戲開始優(yōu)先選擇TapTap平臺，例如網(wǎng)易旗下的《永劫無間》手游選擇TapTap作為獨(dú)家合作預(yù)約平臺。另外，公司不斷持續(xù)加碼研發(fā)，重點(diǎn)自研開放社區(qū)游戲《心動小鎮(zhèn)》，目的是構(gòu)建自由開放、探索性高的虛擬世界，為公司開放世界游戲研發(fā)提供重要積累。公司自研游戲的補(bǔ)足或可與游戲社區(qū)產(chǎn)生更強(qiáng)協(xié)同效應(yīng)，成長為游戲生態(tài)另一極。

　　受益標(biāo)的：

　　（1）騰訊控股：公司作為游戲行業(yè)龍頭，在資金、品牌、技術(shù)、人才、IP打造等方面均具備領(lǐng)先優(yōu)勢，同時(shí)儲備有豐富的全球化頭部IP。此外，公司持有Epic公司40%股份，Epic旗下的虛幻引擎是當(dāng)前游戲特效表現(xiàn)能力最好的引擎之一，公司將研發(fā)、IP優(yōu)勢與虛幻引擎相結(jié)合，或在開放世界游戲領(lǐng)域維持領(lǐng)先地位。

　　（2）網(wǎng)易-S：公司是全球頂尖的游戲內(nèi)容研發(fā)運(yùn)營商，曾推出多款長線精品游戲，其中《夢幻西游》端游在完善的游戲內(nèi)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)幫助下，上線十余年仍然保持高熱度。同時(shí)公司也具備引擎自研能力和豐富的IP儲備，如公司與暴雪合作的《暗黑破壞神·不朽》即基于公司自研引擎Messiah進(jìn)行開發(fā)。另外公司代理發(fā)行了領(lǐng)先的沙盒游戲UGC平臺《我的世界》中國版，游戲引擎和游戲設(shè)計(jì)以及相關(guān)運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)的深厚積累，是公司研發(fā)開放世界游戲或元宇宙產(chǎn)品的重要支撐。

　　（3）Roblox：Roblox是目前在全球影響力最大的沙盒類游戲公司之一，根據(jù)公司公告，2021Q3 Roblox全球DAU達(dá)到4730萬，主要用戶為兒童和青少年群體。隨著平臺用戶的持續(xù)增長和平臺內(nèi)場景和業(yè)態(tài)的不斷豐富，Roblox有望成為元宇宙產(chǎn)品雛形。

　　（4）【湯姆貓(300459)、股吧】(行情300459,診股)：公司是以湯姆貓 IP 為核心的 IP 運(yùn)營商，湯姆貓 IP 深耕休閑游戲市場 11 年，截至2021年底，湯姆貓IP系列產(chǎn)品全球累計(jì)下載量超過 170 億次，2021 年上半年湯姆IP產(chǎn)品平均 MAU 超過 4 億。公司已于2021年推出了湯姆貓IP的限量NFT卡牌，嘗試NFT與游戲IP的結(jié)合，基于湯姆貓IP的龐大用戶規(guī)模和公司多年IP運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)，公司有望率先受益于引入NFT帶來的變革機(jī)會。

　　（5）Unity Software：Unity引擎在手游開發(fā)領(lǐng)域具有領(lǐng)先的市場地位。2020年，在排名前 1000 的移動游戲中，使用 Unity 制作的游戲數(shù)量占比71%，在中國發(fā)行的游戲使用Unity引擎制作的占比85%，爆款開放世界手游《原神》亦是基于Unity引擎制作。開放世界游戲的發(fā)展，或帶動對Unity引擎需求的快速增長。

　　受益標(biāo)的包括游戲研發(fā)、游戲引擎和IP運(yùn)營公司

　　數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所

　?。ㄎ从性u級公司盈利預(yù)測來自Wind一致預(yù)測，股價(jià)截至2022年2月18日收盤；股價(jià)、市值，A股公司貨幣單位為人民幣，港股公司貨幣單位為港元，美股公司貨幣單位為美元；2022年2月18日匯率，港幣：人民幣=0.8110，美元：人民幣=6.3265）

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：游戲引擎技術(shù)發(fā)展或不及預(yù)期、監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。