主要結(jié)論：

　　分拆上市規(guī)則正式發(fā)布，未包含新三板轉(zhuǎn)板上市情形。12月12日，證監(jiān)會正式發(fā)布了《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定》，相對于征求意見稿，正式文件作了幾點重要調(diào)整：1）降低了對上市公司的凈利潤要求。分拆后上市公司3年累計凈利潤從10億元調(diào)低至6億元；2）突破了禁止擬分拆子公司使用上市公司募資的紅線，擬分拆所屬子公司最近3個會計年度可使用募集資金合計不超過其凈資產(chǎn)的10%；3）大幅放松了上市公司和擬分拆子公司董事、高管在子公司的持股比例要求。值得注意的是，規(guī)定僅限于分拆子公司“IPO上市”和“借殼上市”兩種情境，沒有規(guī)定轉(zhuǎn)板上市情形，因此，推測不符合分拆條件的上市公司子公司，可以公開發(fā)行并進入精選層，但暫時無法通過轉(zhuǎn)板來繞開A股監(jiān)管規(guī)定。

　　上市公司子公司是新三板重要板塊，成長性與盈利能力表現(xiàn)優(yōu)秀。我們篩選出了144家上市公司新三板掛牌子公司，其中創(chuàng)新層公司24家，符合征求意見稿中精選層條件的21家。

　　持股比例來看，上市公司持有新三板掛牌子公司股份比例平均為58.13%，中值為55.97%。

　　上市公司掛牌子公司是新三板優(yōu)質(zhì)板塊：1）盈利能力和成長性均明顯優(yōu)于創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層。上市公司子公司2018年凈利潤增長中值為10.16%，而創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層分別為-1.95%和-1.98%；2）凈利潤增長率與ROE優(yōu)于創(chuàng)業(yè)板和中小板。上市公司子公司ROE中值為11.46%，而創(chuàng)業(yè)板和中小板為7.42%和6.37%。3）部分子公司市值巨大，值得關(guān)注。掛牌子公司有37家凈利潤超5000萬，18家凈利潤超1億，在新三板交易的市值超50億的有8家，如成大生物、貝特瑞、穎泰生物、鋼銀電商、翰林匯等。

　　分拆上市不是主流，精選層是良好的選擇。首先，符合分拆上市條件的公司并不多。根據(jù)我們測算，144家上市公司新三板子公司，僅31家符合分拆條件，占21.5%。而這31家僅有18家滿足上市條件（滿足科創(chuàng)板11家，滿足創(chuàng)業(yè)板14家）。造成分拆障礙的前三大原因是：“6億凈利潤標準”（62.5%）、“連續(xù)3年盈利要求”（25%）和“36個月內(nèi)證監(jiān)會處罰”(18.1%)。其次，放棄控制權(quán)強行分拆成本過高。不符合分拆條件的子公司，只能用放棄控制權(quán)來分拆上市，時間長、成本高，上市公司無動力放棄優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，因此難以成功；最后，精選層完全可以解決兩大子公司訴求。1）精選層可以滿足子公司公開募資和交易流動性的需求；2）精選層可以增加多樣化的激勵工具，提高子公司積極性。隨著上市公司成為重要的產(chǎn)業(yè)資本和孵化平臺，上市公司投資、并購新三板公司，孵化子公司掛牌新三板將成為常態(tài)，精選層成為不符合分拆上市條件卻質(zhì)的優(yōu)良的上市公司子公司的良好去處，預計這部分資產(chǎn)將構(gòu)成新三板精選層的重要組成部分，成為精選層獨特的吸引力。