原標題：恒倫醫(yī)療沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO 體外培養(yǎng)后高溢收購引發(fā)高商譽

　　山西口腔品牌恒倫醫(yī)療,正沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO,欲成為A股第二家上市口腔醫(yī)院。

　　恒倫醫(yī)療的實控人冀新江,起家之路始于2011年在山西成立恒倫醫(yī)療,開設(shè)恒倫口腔醫(yī)院。之后,冀新江承接改制的山西紅十字口腔醫(yī)院,并在山西、陜西等省份投資多家醫(yī)院、診所。

　　在A股市場,主營口腔醫(yī)院的上市公司僅有通策醫(yī)療。作為消費醫(yī)療的白馬股,通策醫(yī)療因牙醫(yī)規(guī)模龐大、牙椅產(chǎn)出較高、全國擴張迅猛,股價接連創(chuàng)出新高。

　　相比之下,恒倫醫(yī)療無論是牙醫(yī)規(guī)模、牙椅產(chǎn)出,都落后于通策醫(yī)療。之前在一些省份的擴張中,恒倫醫(yī)療還與委托醫(yī)院、子公司發(fā)生過糾紛。2019年,恒倫醫(yī)療以體外培養(yǎng)的方式,裝入了一塊河北優(yōu)質(zhì)診所,但新冠疫情在2020年末的再度出現(xiàn),又讓恒倫醫(yī)療的全國擴張之路,撲朔迷離。

　　恒倫醫(yī)療上市路的第一道難關(guān),卡在了業(yè)績下滑。

　　2017年至2020年上半年,恒倫醫(yī)療的營業(yè)收入依次為3.29億元、3.60億元、3.73億元、1.45億元,凈利潤依次為3744.63萬元、5473.17萬元、4713.31萬元、1006.61萬元。其中,雖然2019年營業(yè)收入有所增長,但凈利潤卻同比下降13.88%。

　　根據(jù)招股書,恒倫醫(yī)療擁有3家口腔醫(yī)院、28家直營連鎖門診部、4家義齒生產(chǎn)加工中心。3家口腔醫(yī)院是核心資產(chǎn),2019年合計營業(yè)收入、凈利潤分別為1.89億元、3104.45萬元,占同年總收入、凈利潤的50.67%、65.9%。

　　恒倫醫(yī)療的醫(yī)院和診所,幾乎都在山西、陜西等北方省份。規(guī)模最大的恒倫口腔醫(yī)院,2019年營業(yè)收入、凈利潤分別為1.13億元、2187.74億元,較2018年的1.19億元、3009.24萬元有所收縮,從而拖累恒倫醫(yī)療的業(yè)績。

　　醫(yī)院的業(yè)績來自門診。2019年度,恒倫口腔醫(yī)院的門診量為10.2萬人次,較2018年10.5萬人次有所減少。

　　華創(chuàng)證券在一份研報里指出,口腔醫(yī)院的核心指標是牙醫(yī)、牙椅的數(shù)量,牙醫(yī)規(guī)模和單個牙椅產(chǎn)出決定了醫(yī)院的盈利前景。

　　截至2020年6月末,恒倫醫(yī)療的執(zhí)業(yè)醫(yī)師230多名,副主任及以上醫(yī)師37名,主治醫(yī)師79名。學(xué)歷方面,碩士、本科分別有63名、362名。

　　對比通策醫(yī)療,2019年末擁有醫(yī)生1000名,碩博、本科分別有399名、1039名。一位上海公立醫(yī)院的牙醫(yī)認為,目前年輕牙醫(yī)的學(xué)歷至少碩士,碩士占比可以反映機構(gòu)的前途。

　　以此計算,恒倫醫(yī)療碩士占執(zhí)業(yè)醫(yī)師的比例為27.4%,通策醫(yī)療碩博占醫(yī)生的比例為39.9%。

　　牙椅方面, 2020年上半年恒倫醫(yī)療有409臺牙椅。對應(yīng)同期的收入測算,恒倫醫(yī)療單個牙椅的產(chǎn)出為35.45萬元,低于同期通策醫(yī)藥的40.67萬元。

　　招股書披露,恒倫醫(yī)療承接有部分省份多家醫(yī)院的口腔外包業(yè)務(wù)。表面上,該模式有效拓寬了獲客渠道,但實際操作中,卻牽扯出不少訴訟、壞賬。

　　根據(jù)中國裁判文書網(wǎng),恒倫醫(yī)療在2019年曾與太原市第九人民醫(yī)院對簿公堂。起因是恒倫醫(yī)療承接該醫(yī)院的口腔外包業(yè)務(wù),但之后未收到款項并提出訴訟,要求醫(yī)院支付62.57萬元,并最終勝訴。

　　不過,截至2020年6月,太原市第九人民醫(yī)院仍有27.73萬元未向恒倫醫(yī)療償還。單項計提的目錄里,共6家醫(yī)院、診所拖欠恒倫醫(yī)療156.37萬元,并預(yù)計無法收回。

　　對此,《投資者網(wǎng)》就目前有多少醫(yī)院委托的外包業(yè)務(wù),以及是否有大面積壞賬風(fēng)險等問題,向恒倫醫(yī)療電話求證,但無人接聽。

　　既然恒倫醫(yī)療承接醫(yī)院外包業(yè)務(wù)引發(fā)不少壞賬,那么自建診所獲取客源,就成了恒倫醫(yī)療新的增長點。不過,事實證明此路也荊棘叢生。

　　2018年至2019年,恒倫醫(yī)療先后分別出售晉城美源口腔、長治門診的46%股權(quán)、51%股權(quán)。其中,晉城美源口腔還與恒倫醫(yī)療發(fā)生過糾紛。

　　中國裁判文書網(wǎng)顯示,2017年恒倫醫(yī)療曾把晉城美源口腔告上法庭。起因是恒倫醫(yī)療要求晉城美源口腔償還借款322萬元,但晉城美源口腔辯解雙方是股東、公司之間的投資關(guān)系,因此不存在借貸事實。

　　最終,法院判定恒倫醫(yī)療勝訴,但恒倫醫(yī)療也決定撤出晉城美源口腔。招股書披露,恒倫醫(yī)療最初以46萬元投資晉城美源口腔46%股權(quán),但最終僅出售20萬元,折價56.62%。

　　同時,恒倫醫(yī)療在投資醫(yī)院、挖掘個人客戶時,個人壞賬規(guī)模也在激增。單項計提中,零星客戶的壞賬準備2018年、2019年、2020年上半年分別為26.69萬元、83.8萬元、152.35萬元,并預(yù)計無法收回。

　　醫(yī)院診所的培育周期,向來是口腔業(yè)務(wù)的痛點。前述牙醫(yī)表示,一家牙科診所的培育期在6年左右。因此,很多民營機構(gòu)會選擇體外培養(yǎng)的模式降低風(fēng)險。

　　所謂體外培養(yǎng),指的是公司先通過關(guān)聯(lián)人投資新建醫(yī)院,新建醫(yī)院運營、盈利穩(wěn)定后,再由公司出面收購,并入業(yè)績報表。這方面,通策醫(yī)療是口腔醫(yī)院的先行者,并通過該模式向全國迅速擴張。

　　2019年6月至12月,恒倫醫(yī)療先后收購尚梵門診、新民門診、優(yōu)里卡、石家莊恒倫精良、優(yōu)德門診等企業(yè)。

　　根據(jù)招股書,杜兆軍是石家莊恒倫精良的法定代表人,也是石家莊恒倫精良的創(chuàng)始人,還是恒倫醫(yī)療的股東,身份和背景頗為復(fù)雜。

　　2016年,河北新聞廣播曾專訪杜兆軍,其曾在河北省人民醫(yī)院口腔科履任16年,之后下海創(chuàng)立精良齒科。2015年,精良齒科擁有診所面積超1000平米。

　　企查查顯示,精良齒科已經(jīng)注銷。2019年4月,杜兆軍出資200萬元,設(shè)立石家莊恒倫精良。比對企查查上精良齒科的經(jīng)營地,與招股書里石家莊恒倫精良的注冊地,同為石家莊水源街14號。

　　一個地址,兩個公司,一個實控人。杜兆軍就此成為了恒倫醫(yī)療體外培養(yǎng)的一個點。之后,杜兆軍把深耕河北多年的口腔業(yè)務(wù),出售給恒倫醫(yī)療,并以入股方式成為了恒倫醫(yī)療的新股東。

　　2019年8月,恒倫醫(yī)療實施增資擴股,增資價格為8元/股,其中杜兆軍認購100萬股。同年11月,恒倫醫(yī)療以1735萬元,收購石家莊恒倫精良全部股權(quán)。

　　這筆資產(chǎn)注入,從石家莊恒倫精良創(chuàng)立到被收購,僅用時7個月。招股書披露,截至2019年10月,石家莊恒倫精良被第三方評估機構(gòu)測評,其全部權(quán)益的市場價值為4005.58萬元。而截至2020年上半年,石家莊恒倫精良的凈資產(chǎn)為501.94萬元。

　　雖然恒倫醫(yī)療收購了河北的成熟診所,邁出了進軍全國的第一步,但也付出高商譽的代價。

　　根據(jù)招股書,恒倫醫(yī)療收購石家莊恒倫精良后,產(chǎn)生商譽3070.65萬元,分別占恒倫醫(yī)療2020年上半年總商譽、凈利潤的89.73%、205.05%。

　　2020年上半年,石家莊恒倫精良的凈利潤為95.32萬元,較2019年度7.27萬元大有增長。不過,2020年末河北突發(fā)新冠疫情,或影響其口腔業(yè)務(wù)。

　　對此,《投資者網(wǎng)》就河北疫情是否會沖擊石家莊恒倫精良的業(yè)績,進而影響商譽和凈利潤等問題向恒倫醫(yī)療求證,但對方未予置評。