2015-05-28 國(guó)信證券-晨會(huì)紀(jì)要 2015-05-28 類別：券商晨報(bào) 機(jī)構(gòu)：國(guó)信證券 研究員：--

　　[摘要]

　　【宏觀與策略】

　　發(fā)改委1327號(hào)文點(diǎn)評(píng)：融資平臺(tái)融資可得性進(jìn)一步提升，有利于降低城投債估值風(fēng)險(xiǎn)策略專題：《中國(guó)制造2025》之機(jī)器人

　　【行業(yè)與公司】

　　深圳控股（0604.HK）：深圳“重估”極大受益者

　　【全球證券市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)】

　　宏觀與策略●發(fā)改委1327號(hào)文點(diǎn)評(píng)：融資平臺(tái)融資可得性進(jìn)一步提升，有利于降低城投債估值風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)：

　　5月27日，國(guó)家發(fā)展改革委辦公廳下發(fā)《關(guān)于充分發(fā)揮企業(yè)債券融資功能支持重點(diǎn)項(xiàng)目建設(shè)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展的通知》[發(fā)改辦財(cái)金20151327號(hào)]。

　　評(píng)論：

　　正式下發(fā)版本與之前網(wǎng)傳版本相比，對(duì)企業(yè)債發(fā)行條件的要求更加寬松本次正式下發(fā)版本與之前網(wǎng)傳版本相比，對(duì)企業(yè)債發(fā)行條件的要求更加寬松。正式版本表述的變化具體如下表所示：

　　融資平臺(tái)融資可得性進(jìn)一步提升，有利于降低城投債估值風(fēng)險(xiǎn)1327號(hào)文與11號(hào)下發(fā)的國(guó)辦發(fā)40號(hào)文存在相似之處，宗旨均是支持融資平臺(tái)融資，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展。從這一角度來(lái)看，對(duì)城投債影響相似，有利于降低城投債估值風(fēng)險(xiǎn)（具體見(jiàn)報(bào)告：《關(guān)于妥善解決地方政府融資平臺(tái)公司在建項(xiàng)目后續(xù)融資問(wèn)題的意見(jiàn)》點(diǎn)評(píng)：保證融資平臺(tái)的融資渠道暢通，有利于降低城投債估值風(fēng)險(xiǎn)）。

　　與40號(hào)文比較，1327號(hào)文未限制于是否是在建項(xiàng)目。同時(shí)，1327號(hào)文是指企業(yè)債這個(gè)融資渠道，而40號(hào)文主要是針對(duì)銀行貸款。

　　此城投債非彼城投債國(guó)發(fā)43號(hào)文后，2015年發(fā)行的城投企業(yè)債均不是政府性債務(wù)。1327號(hào)文開(kāi)篇也明確點(diǎn)到：大力支持“市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)”、“以企業(yè)自身信用為基礎(chǔ)”發(fā)行企業(yè)債券融資，這表明現(xiàn)在的城投企業(yè)債與地方政府性債務(wù)已經(jīng)隔離。不過(guò)與網(wǎng)傳版本相比，正式版本多了一些前提條件：“加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管、強(qiáng)化償債保障”，市場(chǎng)化程度略微下降。

　　企業(yè)債融資標(biāo)準(zhǔn)全面放寬，可能與審批權(quán)下放至中債登同步1327號(hào)文正式下發(fā)版刪除了發(fā)債企業(yè)數(shù)量指標(biāo)的具體限制，同時(shí)從降低發(fā)債門(mén)檻、合理確定和把握區(qū)域經(jīng)濟(jì)和債券風(fēng)險(xiǎn)跡象預(yù)警線等方面放開(kāi)企業(yè)債融資，估計(jì)下半年企業(yè)債發(fā)行量將增加。

　　從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，企業(yè)債的發(fā)行量一方面與債券市場(chǎng)行情有關(guān)，另一方面與發(fā)改委的發(fā)行政策相關(guān)性較大。通常發(fā)行量與收益率負(fù)相關(guān)，往往在市場(chǎng)情況較好時(shí)企業(yè)債的單月發(fā)行量會(huì)明顯增加，比如2014年4月單月發(fā)行量超過(guò)1500億。同時(shí)，與中票相比，企業(yè)債受發(fā)改委監(jiān)管，而且發(fā)行企業(yè)債的企業(yè)多數(shù)是融資平臺(tái)，所以該品種歷史上的發(fā)行常常受到政策影響，比如2013年二、三季度和2014年四季度。

　　供應(yīng)并不是主導(dǎo)城投債相對(duì)利差的主要邏輯，信用債細(xì)分品種中最推薦城投債歷史上，企業(yè)債發(fā)行量與收益率通常負(fù)相關(guān)，發(fā)行供應(yīng)很難壓垮市場(chǎng)。更明確的是，隨著臵換債、40號(hào)文還有1327號(hào)文的出臺(tái)，投資者對(duì)城投債違約的擔(dān)憂會(huì)下降，2015年后期城投債的相對(duì)優(yōu)勢(shì)會(huì)繼續(xù)帶動(dòng)相對(duì)利差壓縮。