2016-12-05 申萬宏源-晨會(huì)紀(jì)要 2016-12-05 類別：券商晨報(bào) 機(jī)構(gòu)：申萬宏源 研究員：丁智艷

　　[摘要]

　　近期重點(diǎn)推薦詳解意大利公投——全球資產(chǎn)配置系列報(bào)告之十四意大利整體經(jīng)濟(jì)是歐元區(qū)的“薄弱環(huán)節(jié)”，政府債務(wù)過重、勞動(dòng)力市場僵化、銀行業(yè)深陷不良危機(jī)使得意大利國內(nèi)對(duì)于改革的呼聲日益提高。

　　意大利現(xiàn)行政治體制效率低下，導(dǎo)致政府更迭頻繁、改革推進(jìn)困難重重。

　　意大利采取了完全對(duì)稱的參眾兩院結(jié)構(gòu)，任何法律均需兩院同時(shí)審議通過，兩院平權(quán)制度造成了政府行政效率低下，結(jié)構(gòu)性改革推進(jìn)困難重重。

　　議會(huì)權(quán)力顯著大于政府造成意大利多年以來政局不穩(wěn)和總理更迭頻繁。

　　本次意大利修憲公投重點(diǎn)在于改革當(dāng)前過于對(duì)稱的兩院結(jié)構(gòu)、增強(qiáng)政府權(quán)力，為進(jìn)一步推進(jìn)改革打下基礎(chǔ)。在議會(huì)權(quán)力上，打破參議兩院兩院平權(quán)的格局，只有眾議院有權(quán)審議政府決議，只有眾議院有權(quán)立法，參議院將作為領(lǐng)土機(jī)構(gòu)的象征和輔助機(jī)構(gòu)。

　　本次修憲公投是民眾對(duì)現(xiàn)任“親歐”倫齊政府的信任度投票，若失敗或?qū)⒁l(fā)意大利政局再度動(dòng)蕩，但距離意大利實(shí)際脫歐仍有較高不確定性。

　　我們傾向于認(rèn)為，本次公投如果失敗并不意味著意大利很快面臨脫歐風(fēng)險(xiǎn)。本次意大利公投結(jié)果對(duì)于市場的沖擊程度大概率也將弱于英國脫歐。

　　意大利公投結(jié)果對(duì)全球大類資產(chǎn)配置格局影響猜想：本次意大利公投若失敗，短期對(duì)歐元與歐洲股市沖擊較大，美元可能進(jìn)一步走高，新興市場整體承壓、國債、黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)可能短期獲得一絲喘息，但中期分子驅(qū)動(dòng)的risk-on階段尚未結(jié)束，繼續(xù)關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)釋放后的“填坑”機(jī)會(huì)。

　　11月初特朗普當(dāng)選之后，全球財(cái)政發(fā)力預(yù)期帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長與通脹預(yù)期走高，美元指數(shù)強(qiáng)勢回升、發(fā)達(dá)市場股市、大宗商品大幅反彈，新興市場資產(chǎn)收到強(qiáng)勢美元影響整體承壓，避險(xiǎn)資產(chǎn)如發(fā)達(dá)市場國債、黃金等大幅調(diào)整。本次意大利公投若失敗短期可能對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)特別是歐元與歐洲股市帶來階段性較大沖擊，美元可能受益于歐元的走弱進(jìn)一步走強(qiáng)，從而繼續(xù)對(duì)新興市場資產(chǎn)帶來壓制，前期調(diào)整較多的發(fā)達(dá)市場國債特別是歐洲國債、黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)可能短期獲得一絲喘息。對(duì)于A股的影響更多是情緒層面的抽象關(guān)聯(lián)，目前市場經(jīng)過前期上漲后短期進(jìn)入性價(jià)比下降的混沌期，海外政治周期風(fēng)險(xiǎn)發(fā)酵對(duì)市場風(fēng)險(xiǎn)偏好影響偏負(fù)面。從中期來看，基本面改善的分子預(yù)期驅(qū)動(dòng)的大類資產(chǎn)的邏輯尚未完全證偽，短期基本相對(duì)平穩(wěn)+各國政府財(cái)政發(fā)力預(yù)期，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中期表現(xiàn)仍有空間，維持政治周期風(fēng)險(xiǎn)釋放后的可能再度出現(xiàn)“填坑”格局的判斷。