導(dǎo)語：醫(yī)師艾芬的一條微博把三千億市值的愛爾眼科推到了風(fēng)口浪尖，社會上關(guān)于愛爾眼科與艾芬的討論其實是對醫(yī)院的公益性與企業(yè)的盈利性之間的討論，而愛爾眼科似乎已難以平衡這二者之間的矛盾。

　　2020年12月31日，武漢中心醫(yī)院急診科主任艾芬醫(yī)生的一條微博將三千億市值的愛爾眼科醫(yī)院集團股份有限公司(以下簡稱“愛爾眼科”，300015.SZ)推到了風(fēng)口浪尖。社會就艾芬醫(yī)生與愛爾眼科爭議的術(shù)前檢查、晶體植入是否必要以及是否是手術(shù)造成了患者視網(wǎng)膜脫落等問題展開了討論，個別網(wǎng)友也分享了自身的就診經(jīng)歷以證明支持或反對愛爾眼科。

　　人體的構(gòu)成非常復(fù)雜，因此醫(yī)療事故難以避免。艾芬醫(yī)生與愛爾眼科之間的爭議之所以能引發(fā)社會的強烈關(guān)注，一方面是艾芬醫(yī)生有著抗疫醫(yī)生的光環(huán)從而受到高度關(guān)注；另一方面則是，愛爾眼科在醫(yī)療事業(yè)的公益性與作為企業(yè)的盈利性之間未能做到很好的平衡，因此社會上積壓的對愛爾眼科的情緒借助此次事件集中釋放了出來。

　　作為專業(yè)的人士，艾芬醫(yī)生與愛爾眼科在這次糾紛的處理上都很克制。在相關(guān)部門的調(diào)查結(jié)果與三方機構(gòu)的評估報告出來之前，就已有信息很難判斷孰是孰非。不過，若愛爾眼科不能平衡作為醫(yī)療機構(gòu)的公益性與作為企業(yè)單位的盈利性之間的矛盾，此后的路恐怕依舊隱患重重。

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　　越來越高的醫(yī)療費用

　　從企業(yè)盈利性角度來說，愛爾眼科無疑做得十分出色。自2007年公布財務(wù)數(shù)據(jù)開始，愛爾眼科的收入與凈利潤就保持著較高水平的增長，公司股價在復(fù)權(quán)后較上市時相比已上漲了50多倍。

　　作為民營的眼科醫(yī)院，愛爾眼科要保持收入與凈利潤的高速增長，勢必需要增加患者就診人數(shù)或者提高服務(wù)單價。愛爾眼科在這兩個方面都做了努力，而在很長一段時間內(nèi)，愛爾眼科收入的增長率都高于在愛爾眼科做眼科手術(shù)的患者人數(shù)的增長率。比如2015年，在愛爾眼科做眼科手術(shù)的病例數(shù)為32.32萬例，較2014年增長了29.03%；同一報告期，愛爾眼科實現(xiàn)收入31.66億元，較2014年增長了31.79%。此后的2016年-2019年愛爾眼科公布的實施手術(shù)數(shù)與公司當(dāng)期營收的增長率之間均呈現(xiàn)這樣的特點。尤其是2018年，這二者增長率之間的差距高達(dá)24.24個百分點。

　　　　數(shù)據(jù)來源：愛爾眼科年報、半年報

　　簡單的把公司總收入與當(dāng)期所做手術(shù)的數(shù)量相除，可以看出客單價的變動情況。2015年-2020年上半年，這一比值呈明顯的上漲趨勢，由2015年的0.98萬元上漲到2020年上半年的1.76萬元，數(shù)年間單個患者的手術(shù)支出增長了近8成。單個患者手術(shù)收入的增加也讓愛爾眼科的毛利率在最近幾年內(nèi)呈明顯的增長趨勢，公司的毛利率由2015年的46.59%增長到2019年的49.3%，在4年間增長了近3個百分點。雖然2020年前三季度，受疫情影響，愛爾眼科的毛利率下降到47.65%，較2019年末相比有所下降，但仍高于2018末的47%。

　　單個患者人均收入增加，公司銷售毛利率持續(xù)增長，愛爾眼科被社會質(zhì)疑過度醫(yī)療也并非毫無根據(jù)。

　　2

　　并購支撐業(yè)績增長

　　其實除了自身發(fā)展擴充門店外，大量并購新的分支機構(gòu)也是愛爾眼科保持業(yè)績持續(xù)增長的秘訣之一。在2009年，愛爾眼科上市之時，旗下的醫(yī)院僅有19家，此后的一段時間內(nèi)，愛爾眼科保持著平均每年新增約7家眼科醫(yī)院的發(fā)展速度。

　　不過，這樣的發(fā)展策略在2014年發(fā)生了變化。在這一年，愛爾眼科聯(lián)合專業(yè)的投資機構(gòu)成立并購基金，利用并購基金從體系外新建或收購眼科醫(yī)院，盈利后再置入上市公司，實現(xiàn)并表。

　　如湖南愛爾中鈺眼科醫(yī)療產(chǎn)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“湖南中鈺”)、深圳前海東方愛爾醫(yī)療產(chǎn)業(yè)并購合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“深圳愛爾”)，2016年，愛爾眼科就收購了這兩家基金孵化的濱州滬濱愛爾眼科醫(yī)院有限公司、湖州愛爾眼科醫(yī)院有限公司等多個眼科醫(yī)院。

　　自2014年到2020年，包括湖南中鈺、深圳愛爾在內(nèi)，愛爾眼科已成立了8只并購基金。截至2020年11月30日，愛爾眼科和并購基金旗下在大陸地區(qū)開業(yè)的醫(yī)院已經(jīng)有434家，門診部118家。

　　并購并表眼科醫(yī)院支撐了愛爾眼科收入與利潤的增長，2014年至2017年，愛爾眼科累計通過基金并購醫(yī)院數(shù)量超120家，平均每年新增40家。面對2020年一季度疫情產(chǎn)生的不利影響，僅2020年上半年，愛爾眼科就收購了30家醫(yī)院。隨著愛爾眼科的持續(xù)擴張，愛爾眼科的醫(yī)院已快布局到縣級行政單位。

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　　并購基金擴張股民買單

　　通過并購基金收購或新建眼科醫(yī)院后與之聯(lián)營，待這些醫(yī)院盈利后再進行收購并表，從而實現(xiàn)公司收入的快速增長。在這樣孵化、并表的過程，愛爾眼科或涉嫌同業(yè)競爭與操縱利潤。

　　交易所規(guī)定，控股股東、實際控制人及其控制的其他企業(yè)應(yīng)當(dāng)保持上市公司業(yè)務(wù)獨立，不得通過與公司進行同業(yè)競爭等方式影響上市公司業(yè)務(wù)獨立。雖然愛爾眼科參與的并購基金規(guī)避了這些條款，但這些并購基金孵化的眼科醫(yī)院的業(yè)務(wù)無疑與愛爾眼科相同，同時使用了愛爾眼科的品牌形象。相同的品牌形象，一些患者會誤以為這些并購基金孵化的醫(yī)院就是上市公司愛爾眼科的分支機構(gòu)，從而去就診，這不免搶走了上市公司的潛在客戶。而某種意義上說，在愛爾眼科收購并購基金孵化的醫(yī)院之前，愛爾眼科與孵化的醫(yī)院之間是競爭對手關(guān)系。

　　據(jù)了解，新建一家眼科醫(yī)院的前期投入十分巨大。選址、購買設(shè)備、購買醫(yī)療耗材都需要占有大量資金，同時眼科醫(yī)生在國內(nèi)也十分短缺，在新建的醫(yī)院開業(yè)后，還需要大量的資金用于宣傳以及支付專家、醫(yī)生的薪酬。因為前期資金投入巨大，加上后續(xù)的銷售費用、設(shè)備折舊產(chǎn)生的管理費用以及專家、醫(yī)生的薪酬，新建的一家眼科醫(yī)院短期內(nèi)難以在財務(wù)報表上實現(xiàn)收支平衡或盈利。

　　愛爾眼科利用并購基金孵化眼科醫(yī)院，待該醫(yī)院盈利后再收購并表，這無疑可以規(guī)避新建醫(yī)院前期虧損對上市公司利潤所產(chǎn)生的負(fù)面影響；同時，愛爾眼科還可以根據(jù)上市公司現(xiàn)有的業(yè)績情況選擇性的收購并購基金所孵化的醫(yī)院，從而實現(xiàn)對公司收入、利潤的控制。在此基礎(chǔ)上，甚至可能影響公司的股價走勢。

　　此外，愛爾眼科主要通過發(fā)行股份收購并購基金旗下的眼科醫(yī)院，相關(guān)的并購基金可以減持愛爾眼科的股份實現(xiàn)盈利。這也就是說，愛爾眼科孵化、并購眼科醫(yī)院的交易，最終將由二級市場與股民買單，二級市場與股民需要最終承擔(dān)公司擴張所產(chǎn)生的風(fēng)險，而這部分資產(chǎn)業(yè)績增長的收益卻已經(jīng)在裝入上市公司前被并購基金收割走了。

　　針對新建眼科醫(yī)院與并購眼科醫(yī)院之間的成本差距，《投資者網(wǎng)》試圖向愛爾眼科求證，不過對方未予回復(fù)。

　　其實，愛爾眼科通過并購基金孵化眼科醫(yī)院的道路也難以繼續(xù)走遠(yuǎn)，一方面眼疾治療是偏剛需的需求，患者數(shù)短期內(nèi)不可能爆發(fā)式增長；雖然愛爾眼科可以通過屈光手術(shù)增加公司收入，但在國內(nèi)近視率較高的情況下，人們普遍戴眼鏡，屈光手術(shù)的需求并不強烈，大部分近視患者對屈光手術(shù)仍保持觀望的態(tài)度。

　　另一方面，隨著醫(yī)院與門診部的擴張，愛爾眼科的分支機構(gòu)已快布局到縣級行政單位，通過擴張來增加收入的模式將很快產(chǎn)生邊際效應(yīng)。此外，國內(nèi)眼科醫(yī)師較為短缺，據(jù)國家衛(wèi)健委發(fā)布的《中國眼健康白皮書》顯示，到2019年國內(nèi)眼科醫(yī)師不足5萬人，在這些醫(yī)師中，很大一部分選擇去了公立醫(yī)院，因此眼科醫(yī)師短缺也會限制愛爾眼科的繼續(xù)發(fā)展。

　　單個患者收入增加、銷售毛利率持續(xù)上漲，公司分支機構(gòu)快速擴張，這并非一條可以無限持續(xù)下去的道路。此外，愛爾眼科在保障股東收益與股價上漲的同時也不能忘了作為醫(yī)院的社會責(zé)任。若仍不能在公司的盈利性與公益性之間找到平衡，公司的口碑也將受到極大的沖擊。

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