浙商期貨朱立航

　　投資咨詢號 Z0017994

　　今年以來，PTA在化工品中的表現(xiàn)頗為引人注目，上半年在自身供需的驅(qū)動下價格跟隨成本端油價持續(xù)高漲。后迎來芳烴調(diào)油邏輯的大行情，上游PX價格由于調(diào)油帶來的影響使得加工費(fèi)高漲，最高加工費(fèi)超過700美金/噸，PTA價格也隨之站上7000元/噸高位。隨著歐美汽柴需求被證偽，汽柴油裂差持續(xù)下滑，芳烴調(diào)油的主邏輯難以持續(xù)，上游芳烴價格回落疊加供需疲軟，PTA價格重心下移。中長期來看，目前的PX和PTA都處于產(chǎn)能投放的大周期內(nèi)，遠(yuǎn)月的供應(yīng)端壓力仍然較大，而導(dǎo)致PX供需異常的汽柴也逐漸回歸了合理區(qū)間，四季度PTA的主旋律還是上游PX的估值修復(fù)。本文旨在通過對今年這波行情的解讀，以及當(dāng)下聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的格局，對未來影響PTA價格的因素逐一做出分析。

　　芳烴調(diào)油邏輯帶動PTA價格重心上移

　　今年上半年，尤其是二季度以后，基于對未來經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的樂觀預(yù)期下，普遍上對汽柴油未來的需求保有非常樂觀的預(yù)估，疊加補(bǔ)庫的需求，汽柴的價格在二季度開始暴漲，汽柴油裂解價差一路上漲至同期高位，且大幅高于往年的正常區(qū)間，受此影響，混合二甲苯、純苯和甲苯等調(diào)油料的調(diào)油經(jīng)濟(jì)性大好，大幅好于化工經(jīng)濟(jì)性，因此在能夠調(diào)動的范圍內(nèi)，部分芳烴被拿去用作調(diào)制成品油。

　　受此影響，重輕石腦油價差不斷走強(qiáng)，重整油價格大漲，芳烴供應(yīng)端大幅收緊，甚至出現(xiàn)了亞洲出口去美國的情況發(fā)生，過去的物流常年是亞洲從美國進(jìn)口部分芳烴。芳烴供需格局收緊以后，PX加工費(fèi)大漲，一度漲超700美金/噸。

　　PTA產(chǎn)業(yè)鏈開啟新一輪大投產(chǎn)周期

　　對二甲苯作為PTA的直接上游原料，其產(chǎn)能投放的步伐在2019年開始放緩，相比于下游PTA的產(chǎn)能大投放，PX的產(chǎn)能在近幾年投產(chǎn)量并不算多。而今年以后，雖然上半年由于前文敘述的芳烴調(diào)油的事情，導(dǎo)致存量裝置負(fù)荷偏低，PX產(chǎn)量上出現(xiàn)階段性的供不應(yīng)求，但是從產(chǎn)能大背景上，四季度PX會迎來艱難的挑戰(zhàn)。包括盛虹煉化400萬噸、廣東石化260萬噸以及東營的裝置陸續(xù)投產(chǎn)在即，目前的消息上基本會在四季度陸續(xù)投產(chǎn)，屆時會對亞洲PX供需格局造成極大的沖擊。一旦新裝置投產(chǎn)的消息切實落地，未來PX的供應(yīng)端會逐漸走向長期的寬裕格局。至少從投產(chǎn)計劃上看，未來的3-5年內(nèi)，除非發(fā)生重大變化，從產(chǎn)能的角度上，PX或?qū)⒊掷m(xù)性的進(jìn)入產(chǎn)能過剩的大周期。

　　近幾年，PTA產(chǎn)能也處于爆發(fā)式大增長周期中，自2020年以后，逸盛新材料、福建百宏、虹港等幾套大型裝置陸續(xù)落地以后，產(chǎn)能方面已經(jīng)陷入了供大于求的過剩境地，截止目前，PTA產(chǎn)能近6900萬噸，其中有效產(chǎn)能6300萬噸左右，而聚酯的產(chǎn)能僅6877萬噸，對應(yīng)PTA的產(chǎn)能需求5900萬噸，PTA的供應(yīng)過剩已經(jīng)比較嚴(yán)重。

　　從未來來看，恒力惠州、東營威廉等裝置在四季度已經(jīng)投產(chǎn)在即，PTA今年的總投產(chǎn)量可能還會達(dá)到1000萬噸以上，產(chǎn)能壓力巨大，而下游聚酯投產(chǎn)計劃本來增速也相對有限，計劃投產(chǎn)維持穩(wěn)定，考慮到目前需求端極為低迷，實際上的投產(chǎn)情況大概率是不及預(yù)期的，但上游PTA的工廠大多為煉化一體化的大廠，不太會因為效益的原因就放棄投產(chǎn)，最壞的情況也是推遲幾個月就會陸續(xù)投產(chǎn)，整體來看，受到國家政策影響，未來3-5年仍是大煉化投產(chǎn)大周期，PTA投產(chǎn)量巨大，供應(yīng)端供過于求的壓力或?qū)㈤L期維持。

　　疫情等因素頻發(fā)需求端萎靡不振難言樂觀

　　自2020年以后，新冠疫情已經(jīng)成了新時代繞不過去的一個話題，原本以為隨著時間的流逝，疫情對商品的影響會越來越小，但是今年新冠還是給全世界的人都上了一課。歐美等國家雖然采取開放的政策，但實際上新冠對于實體業(yè)的沖擊仍然在持續(xù)，國內(nèi)管理的有條不紊，但難免有意外發(fā)生，幾次新冠的陸續(xù)爆發(fā)，尤其是作為經(jīng)濟(jì)中心的上海出人意料的長期封城，都導(dǎo)致了今年實際上大部分商品的終端需求都是比較疲軟的，紡織服裝也并不能例外，整個終端的負(fù)荷和訂單情況都是位于歷史同期低位，最直接的影響就是反映在直接下游的聚酯開工上，長期處于歷史同期最低位的聚酯開工對上游PTA的價格會形成嚴(yán)重的利空影響。

　　更重要的是，消費(fèi)者和生產(chǎn)者的信心喪失的比較嚴(yán)重?？拷掠蔚钠髽I(yè)對原料備貨的積極性明顯下挫，采購原料多以剛需為主，在市場變化較大的背景下，企業(yè)多以生存為首要目標(biāo)，目前來看，需求萎靡不振的情況或仍將維持。反饋在聚酯上，在聚酯負(fù)荷不高的情況下，產(chǎn)銷仍會持續(xù)性的低迷，庫存在高位盤整難以有效去化，對原料的支撐比較偏弱。從需求上看，至少今年很難有效帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈的利潤回升。

　　目前PTA自身基本面的變化更多的還是關(guān)注上游PX的估值變化，而從PX未來的供需格局推演來說，PXN回歸到150美金/噸以下可能真的只是時間問題，這個時間也未必需要太久。調(diào)油和化工經(jīng)濟(jì)性天平已經(jīng)逐漸回歸，以盛虹煉化為代表的PX大產(chǎn)能裝置消息也逐步臨近，最不樂觀的情況下，PX的供應(yīng)在明年一季度也會得到解決，更大的可能是今年四季度就能在估值上逐漸回歸。

　　綜合來看，隨著PTA和PX新裝置投產(chǎn)臨近，產(chǎn)能過剩周期的話題又將重新成為聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的主旋律。就目前的估值水平來看，PTA的加工費(fèi)尚比較合理，PX的估值在產(chǎn)能過剩的大背景下長期來看一定是偏高的，但由于現(xiàn)貨端的偏緊格局，偏高的估值在短期還是可以維持的。但隨著中長期的格局逐漸明晰，PX的估值也將回歸到此輪大漲以前甚至更低的區(qū)間，屆時會將PTA的價格重心下移。2021年由于投產(chǎn)錯配導(dǎo)致的PTA短暫的供不應(yīng)求的時間段已經(jīng)走到尾聲，未來，PTA將重回產(chǎn)能過剩周期，在化工中或長期的偏弱運(yùn)行。