在金融系統(tǒng)面臨系統(tǒng)性危機(jī)及核心通脹仍較為頑固的左右?jiàn)A擊之下，美聯(lián)儲(chǔ)最終在3月的議息會(huì)議上選擇繼續(xù)加息25BP，點(diǎn)陣圖顯示年內(nèi)可能再加25BP且不會(huì)降息。雖然如此，會(huì)后市場(chǎng)關(guān)于年內(nèi)將降息的預(yù)期卻升溫、5月再次加息的預(yù)期降溫，市場(chǎng)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)停止加息在即，美元走弱。此外，歐美金融業(yè)監(jiān)管結(jié)構(gòu)對(duì)“暴雷”的銀行及時(shí)出手，硅谷銀行和瑞信銀行先后在監(jiān)管部分的協(xié)助下與同業(yè)達(dá)成收購(gòu)協(xié)議，在很大程度上緩解了市場(chǎng)對(duì)將爆發(fā)系統(tǒng)性金融危機(jī)的擔(dān)憂，風(fēng)險(xiǎn)偏好回升。有色冶煉加工概念和宏觀相關(guān)性較高，宏觀情緒好轉(zhuǎn)，板塊整體反彈。

　　錫領(lǐng)漲有色，除宏觀因素外，還有兩點(diǎn)原因：1、錫前期跌幅較大，主力合約3月16日最低觸及177500元/噸，較前高回撤高達(dá)27.45%，截止3月30日，已反彈至207050元/噸，反彈漲幅為16%，在經(jīng)歷了過(guò)去兩年的趨勢(shì)性大漲大跌后，錫的資金關(guān)注度和波動(dòng)率明顯放大了。2、在openai 發(fā)布 chatgpt 后，市場(chǎng)資金對(duì)人工智能的炒作情緒短期內(nèi)暴漲，而人工智能的基礎(chǔ)是半導(dǎo)體、存儲(chǔ)、算力等電子工業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施，錫在其中有廣泛的應(yīng)用，關(guān)于人工智能的炒作為錫未來(lái)的遠(yuǎn)期需求打開(kāi)想象空間。不過(guò)對(duì)于后市，我們認(rèn)為，當(dāng)前供給端相對(duì)穩(wěn)定，在錫的實(shí)際需求好轉(zhuǎn)前，價(jià)格難以形成上行趨勢(shì)，中期內(nèi)或以底部寬幅震蕩為主，建議以波段操作思路對(duì)待。

　　截止3月30日，云南40%錫精礦加工費(fèi)報(bào)13700元/噸，環(huán)比再下滑400元/噸，延續(xù)下滑趨勢(shì)，是礦端寬松程度邊際走緊的信號(hào)。從錫礦進(jìn)口量來(lái)看，2023年1-2月國(guó)內(nèi)共進(jìn)口33573實(shí)物噸，同比下滑43.78%，環(huán)比亦走弱。錫價(jià)從2021-2022年初的高點(diǎn)大幅下滑后，礦山利潤(rùn)相應(yīng)大幅減少，錫價(jià)甚至一度逼近高成本礦山成本線，加之前期緬甸的錫礦庫(kù)存在錫價(jià)高點(diǎn)后被消耗，預(yù)計(jì)今年剩余時(shí)間的錫礦進(jìn)口量將回落至常態(tài)，這是錫價(jià)在下游需求持續(xù)冷淡時(shí)仍能被托底的主要原因。

　　加工費(fèi)持續(xù)下調(diào)，煉廠利潤(rùn)被壓縮，但尚未突破煉廠成本線，冶煉產(chǎn)出總體較為平穩(wěn)。國(guó)內(nèi)1-2月共計(jì)產(chǎn)出精煉錫2.49萬(wàn)噸，同比累計(jì)減少3.49%。結(jié)合礦端的充裕程度和加工費(fèi)來(lái)看，2023年精煉錫產(chǎn)量應(yīng)該很難達(dá)到2022年同期的水平，初步預(yù)計(jì)與2021年相當(dāng)或略低。在需求端下滑的情況下，供給端的收縮可減輕精煉錫的過(guò)剩量，托底錫價(jià)。

　　進(jìn)出口方面，根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)1-2月精煉錫分別凈進(jìn)口0和0.05萬(wàn)噸。2022年11月中旬后精煉錫進(jìn)口窗口關(guān)閉，根據(jù)wind測(cè)算，目前（3月30日）精煉錫的進(jìn)口盈利為-10965.32元/噸，進(jìn)口窗口仍為關(guān)閉狀態(tài)，預(yù)計(jì)隨著2022年11月之前的進(jìn)口訂單到貨完畢，國(guó)內(nèi)將難有凈進(jìn)口補(bǔ)充，減輕國(guó)內(nèi)累庫(kù)壓力。

　　2023年1-2月我國(guó)集成電路產(chǎn)量同比大幅下滑17%，顯著低于2021年和2022年同期，未見(jiàn)回暖。有將近一半的精煉錫用于電子工業(yè)、消費(fèi)電子、半導(dǎo)體中的錫焊料，而半導(dǎo)體中的大部分領(lǐng)域目前仍處于主動(dòng)去庫(kù)的下行周期中，何時(shí)能走完下行周期重回增長(zhǎng)尚難以預(yù)期，無(wú)論如何短期內(nèi)無(wú)望消費(fèi)大幅反彈。部分市場(chǎng)觀點(diǎn)認(rèn)為2023年半導(dǎo)體周期有望見(jiàn)底；臺(tái)積電也預(yù)期，本輪半導(dǎo)體周期將在2023年上半年觸底，行業(yè)庫(kù)存逐步出清，下半年恢復(fù)增長(zhǎng)。世界半導(dǎo)體貿(mào)易統(tǒng)計(jì)組織（WSTS）發(fā)布預(yù)期稱，2023年全球半導(dǎo)體市場(chǎng)規(guī)模將同比減少4.1％，降至5565億美元。而國(guó)際半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)（SEMI）則預(yù)計(jì)，全球半導(dǎo)體設(shè)備總銷(xiāo)售額在2023年將下降16.8%，DRAM設(shè)備銷(xiāo)售額在2023年將下降25%，SEMI表示，半導(dǎo)體行業(yè)景氣度低迷階段或?qū)⒙痈茫谇岸撕秃蠖思?xì)分市場(chǎng)的推動(dòng)下，全球半導(dǎo)體設(shè)備總銷(xiāo)售額將在2024年才會(huì)出現(xiàn)反彈。

　　三

　　庫(kù)存小幅去庫(kù)，總庫(kù)存仍偏高

　　上期所錫最新庫(kù)存為8745噸，同比處于歷年同期高位，環(huán)比三周連續(xù)小幅去庫(kù)。LME最新庫(kù)存為2480噸，同比接近2022年同期，大概處于歷年中等偏低位置，環(huán)比方面，最近兩周結(jié)束了先前的去庫(kù)趨勢(shì)，環(huán)比小幅累庫(kù)。兩地庫(kù)存合計(jì)為11155噸，處于歷史偏高位置，最近一月小幅去庫(kù)。

　　四

　　在需求實(shí)際好轉(zhuǎn)前，較難出現(xiàn)趨勢(shì)性上行行情

　　當(dāng)前階段滬錫基本面大體可以總結(jié)為高庫(kù)存、需求弱勢(shì)延續(xù)、供給小幅回落，對(duì)應(yīng)行情所屬階段應(yīng)該定義為底部寬幅震蕩，上行趨勢(shì)的形成需要需求發(fā)力。具體而言，供給端在年內(nèi)可能會(huì)是相對(duì)穩(wěn)定的，錫價(jià)從2022年一季度的高點(diǎn)大跌后，礦山利潤(rùn)隨之被顯著壓縮，加之錫礦庫(kù)存在錫價(jià)高點(diǎn)前后被加速消耗，預(yù)計(jì)今年礦供應(yīng)將回落至2022年前常態(tài)水平。礦端邊際趨緊，加工費(fèi)已下調(diào)至2021年同期水平，預(yù)計(jì)冶煉亦將跟隨礦端從2022年高位水平（2022年部分月份受行業(yè)集中檢修影響，產(chǎn)出較低，大部分月份冶煉量在歷史同期高位）回落至低于2021年的水平。需求端，有超過(guò)一半的錫用于半導(dǎo)體等電子工業(yè)相關(guān)領(lǐng)域，目前半導(dǎo)體正處于下行周期中，部分業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)可在今年3季度觸底開(kāi)啟新一輪景氣周期，不論如何，當(dāng)前的實(shí)際需求仍然疲弱?？偟膩?lái)說(shuō)，需求始終是抑制錫價(jià)反彈高度的關(guān)鍵，在需求實(shí)際好轉(zhuǎn)前，我們預(yù)計(jì)滬錫行情仍會(huì)以底部寬幅震蕩為主，操作上，建議以短期宏觀情緒為風(fēng)向標(biāo)，利用錫上下波動(dòng)幅度大的特點(diǎn)，高拋低吸。